Internationella studier har visat att konjunkturnedgångar som föregås av en stor ökning i hushållens skulder tenderar att bli djupare och mer utdragna. Riksbanken påstår däremot att en hög nivå på hushållens skulder skulle leda till djupare konjunkturnedgångar. Riksbanken hänvisar till några internationella studier som påstås stödja detta påstående. Men Riksbanken döljer att dessa studier snarast motsäger Riksbankens påstående. Detta är ännu ett exempel på att Riksbankens underlag och rapporter, med Harry Flams ord, inte är “allsidiga, professionella och objektiva, utan verkar vara tillrättalagda för att stödja en viss uppfattning”.
Eftersom hushållens skuldkvot ökat snabbt tidigare men i stort sett varit stabil sedan hösten 2010 (när bolånetaket infördes) spelar det roll för bedömningen av riskerna i Sverige om det är ökning eller nivå som är en indikator på risker.[1]
I sin senaste stabilitetsrapport skriver Riksbanken (s. 43, med tillhörande fotnoter):
Empiriska studier och internationella erfarenheter från bland annat Danmark, Storbritannien och USA har visat att högt skuldsatta hushåll anpassar sin konsumtion mer vid olika typer av störningar än vad ett lågt skuldsatt hushåll gör (se diagram 3:9).[68] Den höga skuldsättningen i hushållssektorn kan således förvärra konjunkturnedgångar och få stora negativa effekter på arbetslöshet och ekonomisk tillväxt.[69]
68. Se exempelvis Andersen, Asger Lau, Duus, Charlotte och Jensen, Thais Lærkholm (2014), “Household debt and consumption during the financial crisis: Evidence from Danish micro data”, Working Paper. Danmarks Nationalbank.
69. Mian, Atif, och Amir, Sufi (2014), House of debt: how they (and you) caused the Great Recession, and how we can prevent it from happening again. University Of Chicago Press.
Danmark
Den danska studien av Andersen, Duus och Jensen vid Danmarks Nationalbank är av särskilt intresse här och betonas också i stabilitetsrapporten. Diagram 3:9 i stabilitetsrapporten visar nämligen Chart 9 i studien. Den visar att hushåll med högre skuldkvot 2007 minskade sin konsumtion mer från år 2007 till år s, där s ges av 2008, 2009, 2010 och 2011.
Men detta resultat säger inget om varför hushåll med högre skuldkvot minskade sin konsumtion mer. Utan att veta varför hushållen minskade sin konsumtion kan man inte bedöma om resultatet är relevant för Sverige. Den danska studien utreder dock mycket noggrant varför mer skuldsatta hushåll minskade sin konsumtion.
Studiens slutsats är att det inte är så att hög skuldsättning har lett till onormalt låg konsumtion och onormalt högt sparande efter krisen. Istället är det så att högbelånade hushåll ägnade sig åt en ohållbar överkonsumtion och ett ohållbart lågt sparande före den finansiella krisen. I samband med krisen återgick högbelånade hushåll till en normal konsumtion och ett normalt sparande.
Denna viktiga förklaring till varför konsumtionen minskade döljer dock Riksbanken, trots att förklaringen förstås är avgörande för att bedöma om det danska resultatet är relevant för Sverige eller inte. Huruvida resultatet är relevant för Sverige beror ju då nämligen helt och hållet på om det finns tecken på överkonsumtion av högbelånade hushåll i Sverige i nuläget.
Varför högbelånade danska hushåll minskade sin konsumtion framgår klart av Chart 7 i den danska studien. Här ser vi att högbelånade danska hushåll före krisen konsumerade en ohållbart hög andel av sin disponibla inkomst, betydligt mer än 100 procent. De använde uppenbarligen sina lån till att finansiera denna ohållbara överkonsumtion. I samband med krisen minskade de sedan sin konsumtion till en för Danmark normal (men ändå absolut sett hög) andel av disponibel inkomst.
Andersen, Duus och Jensen skriver följaktligen (s. 3):
[Our] analysis … shows that the difference in the change in consumption between high- and low-leverage Danish households is almost exactly mirrored by an opposite-signed difference in pre-crisis consumption levels: In 2007, highly leveraged households spent a much higher fraction of their income on non- housing consumption than households with less leverage, conditional on other characteristics. However, by 2010 this level difference had vanished completely.
In light of this latter result, we question the view that the high debt level of Danish households has suppressed private consumption in the aftermath of the financial crisis. Rather, it seems plausible that the build-up of debt prior to the crisis helped high-leverage families reach unsustainably high consumption levels in the years leading up to the crisis, prompting a large reduction in spending when the Danish economy was hit by the international financial turmoil.
För att det danska resultatet ska vara relevant för Sverige måste man således hävda att högbelånade hushåll i Sverige för närvarande ägnar sig åt en ohållbar överkonsumtion. Om denna företeelse skulle vara så omfattande att den har makroekonomiska konsekvenser borde den dock visa sig i att hushållens sparkvot är ohållbart låg.
Figuren nedan visar hushållens sparkvot för Sverige och Danmark. Vi ser att den danska sparkvoten var negativ före krisen och i samband med krisen steg till noll. Den svenska sparkvoten är betydligt högre och har de senare åren växt kraftigt och är nu på en historiskt hög nivå.
Källa: OECD.
Utifrån detta finns det uppenbarligen inte någon indikation på högbelånade svenska hushåll skulle ägna sig åt en ohållbar överkonsumtion av makroekonomisk betydelse. Det finns således ingen indikation på att lånen används till att finansera en stor överkonsumtion. I stället tyder ju allt på att svenska hushåll sparar mer än någonsin.
Dessa omständigheter är förstås väl kända på Riksbanken och de är viktiga för att bedöma om den danska studien och dess resultat är relevant för Sverige eller inte. Trots detta väljer Riksbanken uppenbarligen att dölja dessa omständigheter och istället ge en snedvriden och tillrättalagd bild av den danska studien, rimligtvis för att inte underminera Riksbankens påstående ovan att “[d]en höga skuldsättningen i hushållssektorn kan således förvärra konjunkturnedgångar och få stora negativa effekter på arbetslöshet och ekonomisk tillväxt”.
Storbritannien
En brittisk studie av Bunn och Rostom vid Bank of England visar att även i Storbritannien tycks konsumtionsnedgången i samband med krisen i första hand bero på överkonsumtion av högbelånade hushåll före krisen, en överkonsumtion som sedan minskade till normalkonsumtion efter krisen. Chart 7 i den brittiska studien visar att hushåll med hög skuldkvot hade en mycket större konsumtion utöver boende som andel av disponibel inkomst före krisen. Efter krisen återgick deras konsumtion till en för Storbritannien mer normal konsumtionsandel.
I figuren ovan med hushållens sparkvoter i Sverige och Danmark visas också hushållens sparkvot i Storbritannien. I Sverige och Danmark redovisas hushållens nettosparkvot, dvs. med avdrag för avskrivningar av realkapitalet, men i Storbritannien redovisas hushållens större bruttosparkvot, dvs. utan detta avdrag. Storbritanniens sparkvot visade en fallande trend före krisen och gick upp kraftigt i samband med krisen, men den ligger ändå tydligt under den svenska, trots att den är en bruttosparkvot. Sparkvoten utveckling i Storbritannien är förenlig med överkonsumtion före krisen.
OECD
Stabilitetsrapporten (s.12) hänvisar också till ett diagram från en studie av OECD-länderna av Martin Flodén:
I samband med den globala finanskrisen som bröt ut 2007 visade det sig att konsumtionen i många fall minskade mer i länder med hög skuldsättning än i länder med låg skuldsättning (se diagram 1:16).
Diagram 1:16 visar en del av figur 1 i Flodéns studie, där han med hjälp av OECD-data från finanskrisen försöker isolera sambandet mellan skuldkvoten 2007 och konsumtionsförändringen 2007-2012.
Det mest anmärkningsvärda med detta diagram är att sambandet mellan skuldkvot och konsumtionsnedgång är så svagt, något som inte är förvånande när man ser figur 1 i detta inlägg eller chart B i Bunn och Rostoms studie. Enligt Flodéns studie medför en procentenhet högre skuldkvot att konsumtionsnedgången under 2007-2012 blev 0,04 procentenheter större. Dvs. en 10 procentenheter högre skuldkvot medförde att nedgången bara blev 0,4 procentenheter större.[2]
Dessutom, som diskussionen av den danska studien ovan visar, säger detta diagram inte varför konsumtionen gick ner. Det säger inte om det var ett skuldöverhäng som ledde till ett onormalt låg konsumtion och onormalt högt sparande efter krisen, eller om det var en ohållbar överkonsumtion före krisen som återgick till en normal konsumtion efter krisen (som i Danmark och Storbritannien).
USA
Riksbanken refererar också till den uppmärksammade och mycket läsvärda boken House of Debt av Mian och Sufi. För den som läser hela boken, särskilt kapital 6, är det klart att när det gäller effekten på konsumtion och sparande var det huvudsakliga problemet i USA den enorma kreditexpansionen till låginkomsthushåll med helt otillräcklig skuldbetalningsförmåga. Detta dokumenterar Mian och Sufi i detalj eftersom de har disaggregerade data på postkod-nivå och kan skilja på postkodoråden med låginkomsthushåll och postkodområden med hushåll med högre inkomster. Denna viktiga slutsats betonas dock inte tillräckligt i boken. Detta höll Sufi med om i en diskussion som han och undertecknad hade om boken vid en konferens i somras. Men i alla händelser är de amerikanska förhållandena så speciella i flera viktiga avseenden att slutsatser från USA är föga tillämpliga på svenska förhållanden.
Harry Flam (här och här) och Annika Alexius har tidigare visat flera exempel på att Riksbankens underlag och rapporter inte är allsidiga, professionella och objektiva utan verkar vara tillrättalagda för att stödja en viss uppfattning. Riksbankens referenser till internationella studier av hushållens skuldsättning är ytterligare exempel på detta.
Fotnoter
[1] Att skuldkvoten är ett dåligt mått på eventuella risker med hushållens skuldsättning har tidigare diskuterats här och här.
[2] För övrigt, enligt Flodéns studie skulle en procentenhet högre skuldkvot medföra att uppgången i arbetslöshet vid en kris blir 0,02 procentenheter större. Detta är en siffra som jag använt mig av för att visa att intäkterna i form av lägre förväntad framtida arbetslöshet av Riksbankens lutande mot vinden bara är ungefär 0,4 procent av kostnaderna i form av högre arbetslöshet de närmaste åren. Intäkterna borde förstås varit större än 100 procent för att motivera Riksbanken politik.
Ekonomistas 
Jag känner inte till studierna du hänvisar till, men om jag sammanfattar det du skriver ovan får jag:
Högre skulder = större problem för ekonomin vid störningar? Ja
Varför? Kan finnas flera anledningar.
Mycket större problem för ekonomin? Njaä, kanske, möjligen.
Din huvudsakliga invändning är således att Sverige är annorlunda än länderna i studierna.
Asger, eftersom det finns länkar till studierna är det lätt att läsa dom. Det är en bra idé att läsa själv, att inte förlita sig på andras sammanfattningar. Riksbanken tycks förlita sig på att det räcker med att citera några studier och explicit eller implicit hävda att dom håller med. I sådana fall är det ofta bra att kolla och läsa själv, som jag har gjort.
Frågan här är Riksbankens påstående att höga skulder i förhållande till disponibel inkomst i Sverige medför att svenska låntagaren skulle dra ner kraftigt på sin konsumtion vid finansiell oro, bostadsprisfall, eller dylikt. Tanken brukar preciseras som att att högbelånade vid finansiell oro vill minska sina skulder och därför amorterar ner dom snabbar, genom att dra ner på konsumtionen till onormalt hög nivå. Dvs. man sparar onormalt mycket, i form av att amortera av sina lån. Om många gör så minskar efterfrågan och sysselsättning, arbetslösheten blir högre, och konjunkturnedgången blir djupare och mer långvarig.
Som stöd för sitt påstående hänvisar Riksbanken till några internationella studier. När man läser dessa studier visar det sig att högbelånade hushåll minskade sin konsumtion mer. Detta tycks ju i förstone stödja Riksbankens påstående. Men när man läser dessa studier noggrannare visar det sig att det inte är så att dessa hushåll efter krisen har en för landet och ekonomin onormalt låg konsumtion och ett onormalt högt sparande. Efter krisen har dessa hushåll nämligen en högst normal konsumtion och ett normalt sparande. Istället är det så att konsumtionsminskningen helt och hållet beror på att dessa hushålle före krisen överkonsumerade. De konsumerade helt enkelt en ohållbart hög andel (långt över 100 procent i vissa fall) av sin disponibla inkomst före krisen. De använde helt enkelt skulderna till att finansiera en ohållbar överkonsumtion före krisen.
Detta pekar på att det inte är skulderna i sig som är problemet, det är vad de används för. Om de används till att finansiera en överkonsumtion, då är det problem. Denna överkonsumtion kan nämligen inte upprätthållas om inte kreditgivningen är slarvig och skulderna hela tiden kan höjas. Om det blir finansiell oro och kreditgivningen skärps blir det svårt att finansiera denna överkonsumtion.
Om man vill kan man säga att konsumtionslån kan vara farligt, men en produktiv investering inte är lika farlig. En produktiv investering utgör ju dels en säkerhet, som man kan sälja om man vill betala tillbaka lånet. Den ger ju dessutom en avkastning, som man kan använda till att betala räntan på lånet. En ägd bostad är ju dels en säkerhet som man kan sälja om man vill betala tillbaka lånet. Dels är den en produktiv investering som genererar ett stort kassaflöde, som man kan använda till att betala räntan på lånet.
Vadå kassaflöde? kan en del fråga. En ägd bostad ger väl inget kassaflöde! Jo, det är precis vad den gör. Den gör nämligen att man inte behöver betala hyra till en hyresvärd. Den som äger en bostad i Stockholms innerstad kan ju fundera på vad det skulle kosta att hyra en likvärdig bostad. Den hyran är det kassaflöde man får av en ägd bostad.
Allt detta pekar i sin tur på att det även i Sverige inte är skulderna i sig som är problemet, det är vad de används till. Om de i Sverige inte används till överkonsumtion utan till produktiva investeringar, t.ex. till att köpa en bostad som levererar attraktiva boendetjänster av bestående värde, då är det knappast något problem.
Om skulderna är ett problem eller inte beror alltså på vad de används till. Om de används till överkonsumtion i stor skala, så stor skala att det syns i en ohållbart låg sparkvot, då är det problem. Om de inte används till överskonsumtion, eller i så liten skala att det inte syns i sparkvoten, då är det det mycket mindre problem, eller inga problem alls. Riksbankens misstag är att bortse från vad skulderna används till. Liksom att hänvisa till utländska studier och dölja att de faktiskt motsäger Riksbankens tes att hög skuldnivå är ett problem i Sverige.
Men i Sverige har ju sparkvoten också varit negativ. Ohållbar överkonsumtion?
Inlägget gäller riskerna i nuläget. Enligt diagrammet ovan är sparkvoten i Sverige historiskt hög, omkring 12 procent. Men före 90-talskrisen var sparkvoten ohållbart låg, till och med negativ. Då hade vi en ohållbar överkonsumtion, som följdes av ett stort fall i aggregerad efterfrågan när sparkvoten steg under krisen. Det stöder således mitt resonemang att sparkvoten är en viktig indikator.
På ekonomifakta.se ser jag att sparkvoten var negativt så sent som 2006. Och när jag kör hushållens sparkvot på Yahoo ser jag att det finns artiklar om att det finns olika definitioner av sparkvoten. Men du visar bara en. Kan det vara så att någon annan definition än den du visar är den som var negativ för Sverige?
Asger, det verkar som du försöker blanda bort korten. På Ekonomifakta kan du också se sparkvoten inklusive tjänste- och premiepensioner. Sparkvoten kan mätas på olika sätt. Men vid en internationell jämförelse är det viktigt att använda samma definition av sparkvoten. Därför är det bra att använda OECD-data, där data så långt möjligt är internationellt jämförbara. Det är fallet i figuren ovan, utom att Storbritanniens sparkvot gäller bruttosparandet, vilket är högre än nettosparandet. En kurva för nettosparkvoten för Storbritannien skulle alltså ligga lägre än kurvan i figuren.
Två saker är viktiga i diagrammet. För det första, svenska hushålls sparande är betydligt högre än sparandet i Danmark och Storbritannien. För det andra, svenska hushålls sparande är historiskt högt. Dessa omständigheter tyder på att det inte försigår någon ohållbar överkonsumtion i Sverige av makroekonomisk betydelse. Se också svaren till Kalle P.
Jag förstår inte riktigt din poäng. Utifrån dessa diagram framgår det ju ganska tydligt att nivån på skulderna också har betydelse för konsumtionsutvecklingen. Sen att det finns flera förklaringar till varför hushållen drar ned på sin konsumtion är ju en helt annan fråga.
Nej, Kalle P, som jag försöker förklara i ovanstående kommentar, nivån på skulderna har i sig inte betydelse för konsumtionsutvecklingen. De har det främst om de används till en hållbar överkonsumtion. Om de inte används till något sådant behöver de inte resultera i en nedgång i konsumtionen vid finansiell oro.
Jag kanske ska förklara att med nedgång i konsumtionen menas nedgång i konsumtionens andel av disponibel inkomst, dvs. en uppgång i sparkvoten. Om det blir kris och finansiell oro och folks disponibla inkomst faller är det ju inget konstigt om konsumtionen faller. Det relevanta här är om konsumtionen faller mer än disponibel inkomst, dvs. om konsumtionsandelen faller. Det gör den om den före krisen är ohållbart hög. Den behöver inte göra det om den som i Sverige är hållbart låg före en eventuell kris.
En bra investering i förståelse är att läsa den danska uppsatsen ordentligt. Den innehåller en mycket sofistikerad diskussion av de mekanismer genom vilka konsumtionen kan minska vid finansiell oro. Att läsa kapitel 6 i Mian och Sufis bok är också en bra idé.
Okej, men vet vi med säkerhet att de svenska hushållen inte lånar för att konsumera? Det kan mycket väl vara så och att dina resonemang stämmer, men att sparkvoten är hög på aggregerad nivå säger ju inget om hur mycket som de högst belånade hushållen sparar och hur mycket de konsumerar. Men du kanske har rätt att vi har helt andra förutsättningar än Danmark och Storbritannien.
Som sagt, om det var så att högbelånade överkonsumerade i sådan utsträckning att det har makroekonomisk betydelse borde det synas i den aggregerade sparkvoten. Men den aggregerade sparkvoten är historiskt hög i Sverige. Sen kan man lägga till att i Sverige är andelen hushåll med skulder mycket högre för hushåll med högre inkomster, och de stora skulderna finns hos hushåll med högre inkomster. Hushåll med högre disponibel inkomst brukar ha högre sparkvot än hushåll med lägre inkomst. För att hävda att resultaten från den danska eller brittiska studien är relevanta för Sverige behöver man hävda att det finns tecken på överkonsumtion i Sverige, men några sådana tycks inte finnas.
Spelar nivån på skulder någon roll?
Du skriver att det är förändringar i skulder och inte nivån som har betydelse för hur sparande och konsumtion reagerar i samband med kris. Vidare att studier visar att det är överskuldsatta hushåll som reagerat genom att dra ner sin konsumtion vid kriser. Det senare tycker jag i princip strider mot det förra. Men bortsett från det är jag nyfiken på i vilken makroekonomisk miljö dessa studier arbetar?
Om den ekonomiska politiken reagerar med kraftigt sänkta räntor och/eller expansiv finanspolitik så borde väl de som har höga skulder ”räddas” av den ekonomiska politiken. Men det finns en del som har så höga skulder och befinner sig i eller hamnat i ett läge där inkomsterna inte räcker till. De måste skära ner sin konsumtion kraftigt. Då kan nivån vara betydelsefull genom att den är avgörande för hur politiken utformas.
Om det finns begränsningar för hur expansiv politiken kan bli så kan det innebära att nästa kris blir svårare att hantera. Delar av Europa befinner sig kanske redan i en sådan situation.
Vi befinner oss nu i en situation där penningpolitiken är extrem eller med ett finare ord okonventionell. Krugman och Summers talar om ett långsiktigt behov av negativa räntor ”sekulär stagnation” . Den förre argumenterar kraftfullt för att vi måste acceptera eller närmast driva fram finanskriser för att nå full sysselsättning. Jag har talat om detta på nationalekonomiska föreningen där jag hävdar att orimliga finansiella mål i företag är en viktig orsak till att politiken tvingas bli extrem. De siktar på en avkastning på eget kapital om 15 till 20 procent. Politiken försöker ackommodera ett orimligt beteende. Det är svårt att uppnå full sysselsättning om företagen som är en viktig del av kapitalmarknaden inte genomför investeringar som svarar mot spararnas avkastningskrav. Vi har en dysfunktionell kapitalmarknad. http://www.nationalekonomi.se/sites/default/files/NEFfiler/42-6-for.pdf
Min avsikt är inte här att hävda just min tolkning. Min avsikt är att be Dig, som läst många studier, att tala om hur de beaktar den makroekonomiska miljön.
Vänligen
Thomas Franzén
Thomas, jag återkommer med ett fylligare svar på dina övriga kommentarer, men låt mig först bara svara på ditt första stycke, eftersom det verkar som budskapet i mitt inlägg inte gått fram.
Internationella studier har visat att konjunkturnedgångar som föregås av en stor ökning i hushållens skulder de senaste åren tenderar att bli djupare och mer utdragna (se t.ex. detta inlägg
och särskilt kapitel 3 i IMFs WEO april 2012).
Däremot är det INTE belagt att en hög skuldnivå i sig (som således inte föregåtts att av kraftig ökning de senaste åren) skulle ge djupare och mer utdragan konjunkturnedgångar. Det finns t.ex. länder där hushållen har haft lägre skulder än i Sverige som fått problem och det finns länder där hushållen har större skulder än i Sverige som inte fått problem.
De studier jag diskuterar i mitt inlägg visar att i Danmark och Storbritannien, där konsumtionen gick ned i samband med krisen, detta INTE berodde på skulderna i sig utan istället på att skulderna använts till en ohållbar överkonsumtion före krisen. Det är alltså överkonsumtion som återgår till normalkonsumtion (som andel av disponibel inkomst) som förklarar konsumtionsnedgången. Skulder som inte används till överkonsumtion behöver således inte leda till en konsumtionsnedgång (som andel av disponibel inkomst). Mian och Sufis bok visar att samma omständigheter förklarar den stora konsumtionsnedgången i USA. OK?
Detta har viktiga implikationer för riskbedömningen för Sverige. Skulderna här behöver således inte leda till en större nedgång i konsumtionen här, eftersom det inte finns några indikationer på att de används till överkonsumtion.
Jag förstår din tolkning av statistiken. Men analysen? Om det finns en nivå som är ohållbar så borde högre skuld vara mer problematisk än lägre. Att man inte kan se det i internationella jämförelser är väl inte ett bevis på att tanken är fel? Det borde väl kunna problematiseras?
Thomas, jag förstår inte vad du menar med antydan om brist på analys. Varför skuldkvoten inte är ett relevant mått på risker diskuteras (och analyseras) i dessa inlägg, t.ex. 1, 2 och 3.
Det är ju helt enkelt så att skuldbetalningskvoten (skuldbetalningar/disponibel inkomst), belåninsgrad och soliditet (skulder/tillgångar och nettoförmögenhet/totala tillgångar) samt hushållens individuella skuldbetalningsförmåga och motståndskraft mot störningar (i form av boräntehöjningar, bostadsprisfall och inkomstbortfall p g a arbetslöshet) är relevanta mått på risker med hushållens skuldsättning, inte just skuldkvoten.
Det är ingen brist på analys i särskilt den danska men även den brittiska uppsatsen jag nämner.
Däremot finns det stor brist på analys hos Riksbanken. Där upprepas ju ständigt förutfattade meningar att högre nivå på skuldkvoten medför större risker och sårbarhet, men det saknas analys och data som stöder dessa förutfattade meningar.
Jag tyckte du använde dig själv av skuldkvoten i Ditt resonemang om den danska studien. Jag använde inte kvoten. Mitt resonemang var bara att om Du säger att skulden är relevant för beteendet när hushållen är överskuldsatta så borde en högre skuld vara mer problematisk än en lägre. Eller tänker Du dig språngvisa preferenser. Jag ville bara se analysen.
Den danska studien är ett exempel på att belåningsgrad är en mer relevant indikator än skuldkvoten. Den visar chart 9, med konsumtionsutvecklingen för olika skuldkvoter. Det är det diagrammet som Riksbanken väljer att visa. Men analysen i studien, vars huvudresultat summeras i chart 7, visar att, för att förklara konsumtionsutvecklingen, måste man gå bakom skuldkvoten och undersöka hur konsumtionens andel av disponibel inkomst före och efter krisen beror av hushållens belåningsgrader 2007. Då kommer man fram till att konsumtionsfallet förklaras av att hushåll med hög belåningsgrad överkonsumerade som andel av disponibel inkomst före krisen och återgick till normalkonsumtion under krisen. Det var alltså en lånefinansierad överkonsumtion som var boven i dramat, inte i första hand själva skulderna. Konsumtionsfallet berodde inte på att det var ett skuldöverhäng som fick låntagare att efter krisen spara onormalt mycket och konsumera onormalt litet.
Allmänt är det inte höga skuldkvoter i sig som medför ökad risk, det är höga skuldbetalningskvoter och höga belåningsgrader (lägre soliditet). I Sverige är varken skuldbetalningskvoter eller belåningsgrader höga, i vare sig ett historiskt eller ett internationellt perspektiv, som framgår av de Ekonomistas-inlägg som jag hänvisar till ovan.
Den danska uppsatsen innehåller mycket analys och bland annat en noggrann diskussion av genom vilka mer detaljerade mekanismer överkonsumtionen upphörde. Den är värd att läsa noga.
Beträffande andra mått som är mer relevanta indikatorer så visar ju Chart 1 (sida 4) i den danska studien belåningsgraden (LTV) för den danska hushållssektorn. Av den framgår det ju att belåningsgraden sjönk ganska snabbt åren innan prisfallet på den danska bostadsmarknaden till en historisk låg nivå. Utifrån ditt resonemang skulle ju detta indikera på betydligt lägre risker för ekonomin eftersom soliditeten i hushållssektorn ökade. Men med facit i hand var detta ju tecken på en överhettning och en prisbubbla på den danska bostadsmarknaden. Jag får inte ihop detta med ditt resonemang om att belåningsgrad är ett bättre riskmått än skuldkvot (som ju är oberoende av värdeförändringar i bostäder).
Nej! Nu försöker du blanda bort korten. Lars Svenssons slutsatser baserar sig på data, fakta, analys och gott omdöme i allmänhet. Att påstå att skuldkvoten spelar roll är att förtiga viktiga fakta, nämligen att den inte spelar roll alls. Flera personer, tex Lars Svensson och Harry Flam, har sett data på detta. Jag blir bara så irriterad att inte fler ser det som dom ser. Jag skrev ut minst 20 inlägg från Lars och Harry och tog med mig till banken när jag skulle ta huslån. Man lånehandläggaren fattade ingenting. Han sa att jag skulle få för hög skuld i förhållande till mitt studiemedel och fast jag sa att huset var värt precis det jag ville låna så lyssnade han inte. Men jag hoppas att med hjälp av fler goda argument kunna få honom att ge sig. Keep up the good work Lars.
Scott, diskuterade du verkligen din skuldbetalningskvot och belåningsgrad med lånehandläggaren? Och hur det är det med din motståndskraft mot störningar i form av boräntehöjningar, bostadsprisfall och inkomstbortfall? Om du nu verkligen träffade en lånehandläggare, så märkte du kanske att bankernas kreditprövning är strikt och konservativ (vilket den inte var i Danmark). 😉
KalleP, notera att belåningsgraden inte är ett TILLRÄCKLIGT mått på risker. Det spelar förstås roll om bostäderna är övervärderade, liksom om bostadbyggandet är så stort att det uppkommer ett överskott på bostäder. Det var av allt att döma fallet i Danmark. Se mer om olikheterna mellan Danmark och Sverige i denna kommentar.
Det enda raka är att se på ett stort antal indikatorer, och hur relevant bolånegraden (och soliditetsmått) är beror förstås på om tillgångarna är rätt värderade eller inte.
Jag tror att risken ligger både i höga skulder och uppblåsta tillgångspriser. Analysen bör starta med vad människor vill långsiktigt. Jag har svårt att tro att en långvarig sk okonventionell finans- och penningpolitik leder till att beteendet blir långsiktigt önskvärt och hållbart, stabilt. Man bör fråga sig vad det är som skapar behovet av en sådan politik innan effekten kan utvärderas.
Men mitt intresse var här först och främst hur studierna du redovisar beaktar makropolitiska miljön.
Vänligen Thomas
Thomas, huruvida tillgångarna är rätt värderad eller inte är en viktig sak, som jag betonar i svaret till Kalle P. När det gäller din första kommentar håller jag med om att avkastningskraven i den finansiella sektorn verkar vara extremt höga. När det gäller våra storbankern ger ju deras oligopolställning dem möjlighet att ta ut mycket höga vinster. Å andra sidan medför ju oligopolet att de tjänar pengar såväl i hög- som i lågkonjunktur och inte behöver ta så stora risker för att tjäna pengar. En konflikt mellan effektivitet och stabilitet, kan man säga.
Men jag håller inte med dig om att penningpolitiken i Sverige är extrem, “mycket expansiv” som Riksbanken säger. Den reala styrräntan mätt som reporänta minus faktisk inflation är ju ungefär noll, men den neutrala realräntan är förmodligen negativ, beroende på hur den definieras. En definition som jag föredrar är den reala styrränta för vilken inflationen skulle hamna på målet och arbetslösheten komma nära en långsiktigt hållbar nivå inom ett par år. Denna neutrala realränta är säkert negativ, kanske mellan minus 1 och minus 2, kanske ännu lägre. Det betyder i så fall att det bästa måttet på penningpolitikens inriktning (monetary policy stance), räntegapet, är positivt och penningpolitiken fortfarande är kontraktiv. Se för övrigt Henrik Eriksons inlägg,
Lars, jag menar att penningpolitiken fått en extrem roll när den reala räntan under lång tid skall hållas negativ. Jag menar att detta bör leda till en förutsättningslös granskning av om den modell man arbetar med innefattar relevanta mekanismer. Företagens finansiella mål är styrande för investeringarna. Om man bortser från att de är orimliga så kommer politiken att i praktiken ackommodera det beteendet. Det går inte att vifta bort genom en hänvisning till att höga bankvinster är bra. De används dessutom i stor utsträckning till utdelning, inte kapitaluppbyggnad.
Det är ett fatalt misstag av nationalekonomer att bortse från att de finansiella målen i företagen inte svarar mot spararnas rimligare lägre avkastningskrav. När räntan ligger nära noll och företagen kräver 15 till 20 procent på eget kapital så visar det att kapitalmarknaden inte fungerar. Då är det knappast troligt att modeller som inte beaktar detta skulle ge en god grund för avvägningen i penningpolitiken. Det är som om byggare skall åtgärda fukt i ett hus utan att förstå hur fukten kommer in.
Men åter till min fråga. Hur beaktas makroaspekterna i de studier Du redovisar?
Vänligen Thomas
Thomas, notera att det är den neutrala realräntan, som inte beror av penningpolitiken utan av fundamentala reala och strukturella faktorer, som blivit negativ. Penningpolitiken måste anpassa sig till den. För att stimulera ekonomin när inflationen är för låg och arbetslösheten för hög måste den reala styrräntan hållas lägre än den neutrala realräntan. Om detta inte lyckas är penningpolitiken inte tillräckligt expansiv.
Oavsett vad man anser om den finansiella sektorn och finansiella avkastningskrav står det inte i penningpolitikens makt att påverka strukturella förhållanden i den finansiella sektorn. Om de är ett problem måste de påverkas med annan politik. Penningpolitiken kan bara i bästa fall stabilisera inflationen runt målet och arbetslösheten runt en långsiktigt hållbar nivå. Något annat ska man inte vänta sig av penningpolitiken.
Beträffande studierna jag diskuterat föreslår jag att du läser dom själv istället för att jag ska redovisa dom mer än jag redan gjort.
Om marknaden inte fungerar bra så får man diskutera en second best lösning. Den måste baseras på en god beskrivning av problemet. Det innebär att man kan komma att använda verktyg på ett annat sätt än annars. Sedan är en annan sak vad man bör göra åt funktionella problem. Ett första krav är väl att belysa dem och deras betydelse. En second best lösning erhålls inte genom att bortse från viktiga beteenden. Det man inte specificerat kan heller inte lösas bara genom att hänvisa till andra instrument såsom regleringar och skatter. Jag tycker detta är det största problemet i Din analys. Det ger ingen bra grund för krav på förändringar. Jag återkommer i annat sammanhang till detta problem.
Tråkigt att Du inte ville undervisa mig om hur studierna beaktar makropolitik. Se mitt första inlägg. Det var egentligen huvudorsaken till min aktivitet i denna fråga.
Vänligen Thomas
Ett väldigt flummigt inlägg i relation till lars relativt enkla och klara inlägg. Det är väldigt svårt att försöka tyda vad du egentligen vill säga mer än att du har en känsla av att räntan är för låg.
Det betyder att om en marknad som arbets- eller kapitalmarknaden inte fungerar bra så kan det behöva vägas in i utformningen av ekonomisk politik. Det innebär att penningpolitiken t ex får svårt att nå sina mål och att den måste beakta detta i utformningen av mål och åtgärder. Om kapitalmarknaden inte fungerar effektivt så ändras transmissionsmekanismen.Om t ex företagen strävar efter 20 procents avkastning och man inte beaktar detta så kommer politiken i praktiken att ackommodera det beteendet. På ett liknande sätt som politiken på 70-talet ackommoderade en orimlig lönebildning. Jag menar att en sådan politik skapar finansiella bubblor.
Jag tror tyvärr att en dåligt fungerande kapitalmarknad gör att förutsättningarna att nå full sysselsättning försvagas och att utformningen av penningpolitiken bör ta hänsyn till det. Tanken att penningpolitiken inte bör beakta stabilitetsaspekter är då också fel. Jag anser att regleringsivern precis som under 70-talet leder diskussionen bort från de verkliga problemen. Hotet mot sysselsättning är t ex inte höga löner utan att företagen har orimliga krav på avkastning. Genom att inte detta finns med i modellerna så kommer alla åtgärder att riktas mot det som finns med. Skattepolitik avdragsrätt anställningsbarhet m m. Förlorare är alla och däribland LO-kollektivet. Det vore olyckligt om de leds in på en ofullständig diskussion om penningpolitiken.
Jag ber om ursäkt för mitt tidigare svar som kan uppfattas som flummigt. Det var ett försök att komprimerat dra slutsatsen att frågan gäller second-best-lösningar.
Till detta vill jag foga att om Riksbanken och andra anstränger sig att analysera den frågan så kommer det att innebära att man i stället får fokus på hur man kan förbättra kapitalmarknaden. Jag tycker att alla ekonomer bör försöka uttala
“vi måste få igång en uthållig tillväxt där avkastning på eget kapital är 20 procent”.
Lev väl!
Vad är enligt dig en åtgärd för att skapa en bättre fungerande bostadsmarknad? Tänker ränteavdrag, lånetak, fastighetsskatt, mer byggande av hyresrätter osv.
Är den svenska utvecklingen i bostadspriser hållbar? Eller är detta det nya normala?
Jag talar inte bara om bostadsmarknaden. Jag talar om kapitalmarknaden! Det handlar först och främst om att beskriva konsekvenser av att ägarstyrningen inte fungerar när spararnas krav på avkastning inte slår igenom i investeringar. Det är inte i ägarnas intresse. insikt om detta bör leda till en möjlighet att tex det ansiktslösa kapitalet engagerar sig i fastställandet av långsiktiga finansiella mål. Det borde vara en självklar skyldighet. Det finns ingen enkel åtgärd som löser hela detta problem. Men vi kan vara säkra på att om vi inte identifierar problemet kommer det inte att lösas. Det kan rentav förvärras. Håller på att skriva om detta. Tv kan jag hänvisa till länken i mitt tidigare inlägg och till min artikel i Ekonomisk Debatt 2009 nr 5. Jag har skrivit om detta på många ställen de senaste 10 åren. Den 27 januari äger ett lunchseminarium rum på Handelshögskolan i Stockholm. Till det kommer ett underlag att skickas ut.
Jag försöker tills vidare undvija att ge mig in i en diskussion om delmarknader. Tänker på ett samtal jag hade med en av de gamla grekerna, Teodor Kallifatides. Det handlade om att önskan om handlingskraft och åtgärder gör att vi undviker de större viktiga frågorna och därmed hamnar fel. Min inställning är att det är något fel när penningpolitik diskussionen kommit att så intimt förknippats med bostadsmarknaden. Det finns så många andra tecken på orimligheter i tillgångs- och skuldmarknaderna i världen. Och frågorna är inte bara nationella.
Thomas och David, jag måste konstatera att diskussionen i kommentarsfältet har kommit ifrån ämnet för inlägget, nämligen den internationella litteraturen om skulder och konjunkturnedgångar och huruvida Riksbanken citerade och tolkade denna litteratur rätt.
För övrigt, när det gäller eventuella strukturella problem på kapitalmarknaden är det onekligen så att penningpolitiken inte kan göra något åt sådana. Men sådana problem i sig inget hinder för Riksbanken att uppfylla de penningpolitiska målen, och de innebär inte heller någon ursäkt för Riksbankens att missa de penningpolitiska målen.
Dessutom är det inte Riksbankens utan Finansinspektionens uppgift att hantera strukturella problem på kapitalmarknaden. Riksbanken saknar överhuvudtaget medel för att påverka den finansiella stabiliteten, utom vid kriser då Riksbanken kan ge likviditetstöd (ledning of last resort). Detta diskuteras i en debatt med Carl B. Hamilton här och här.
Lars,
När du skriver såhär så får man intrycket av att Sveriges Riksbank bara har en uppgift och att denna är prisstabilitet. Är det verkligen så? Om inte, vad tycker du de andra uppgifterna består i?
Guest, i Riksbankslagen 2 § står det “Målet för Riksbankens verksamhet skall vara att upprätthålla ett fast penningvärde. Riksbanken skall också främja ett säkert och effektivt betalningsväsende.” I förarbetena till Riksbankslagen, Regeringens proposition 1997/98:40, Riksbankens ställning, står det “Såsom myndighet under riksdagen ska Riksbanken därutöver, utan att åsidosätta prisstabilitetsmålet, stödja målen för den allmänna ekonomiska politiken i syfte att uppnå hållbar tillväxt och hög sysselsättning.”
Som diskuteras i denna rapport kan detta tolkas som att Riksbanken ska stabilisera inflationen runt inflationsmålet och sysselsättningen (arbetslösheten) runt en långsiktigt hållbar nivå.
Riksbanken främjar ett säkert och effektivt betalningsväsende genom att se till att efterfrågan på sedlar och mynt uppfylls samt att betalningssystemet RIX fungerar.
Vid en finansiell kris har Riksbanken ett viktigt medel för krishantering, nämligen likvidtetsstöd till finansiella institut (lending of last resort). Då har Riksbanken i uppgift att tillsammans med andra myndigheter bidra till krishanteringen, som då leds av Finansiella Stabilitetsrådet, där finansmarknadsministern är ordförande och generaldirektörerna för Finansinspektionen och Riksgälden samt riksbankschefen är ledamöter.
När det gäller den finansiella stabiliteten har Riksbanken inga medel för krisförebyggande verksamhet. De finns istället hos Finansinspektionen (reglering och tillsyn av den finansiella sektorn) och Finansdepartementet (skatter, avdragsregler, lagar, m.m.). Eftersom Riksbanken inte har några medel för att påverka den finansiella stabiliteten under annat än kristider kan den inte ha finansiell stabilitet som mål eller vara ansvarig för den finansiella stabiliteten. Det ansvaret ligger hos Finansinspektionen och Finansdepartementet (regeringen).
Så du menar att, även om det står annat i lagen, så var det enda du verkade för under din tid i Riksbankens direktion när det gäller finansiell stabilitet att se till att det fanns sedlar och mynt i lagom mängd?
Guest, nu förstår jag inte vad du menar. För det första, jag förstår inte vad du menar med “‘även om det står annat i lagen”. Det står inget annat i Riksbankslagen än det jag citerar. Det står t.ex. inget om finansiell stabilitet i Riksbankslagen. För det andra, har du glömt att det var kris under 2008-2009, och att Riksbanken och direktionen var mycket aktivt involverad i krishanteringen? I hanteringen av en finansiell kris har varje centralbank en viktig roll. För det tredje, när det gäller ett säkert och effektivt betalningsväsende är det minst lika viktigt att RIX fungerar som att det finns tillräckligt med sedlar och mynt. För det fjärde, under min tid i Riksbanken gjorde jag allt jag kunde för att Riksbanken skulle uppfylla de demokratiskt bestämda målen Riksbankens verksamhet. Slutligen, har du förstått att Riksbanken inte har några medel (utom utredningar och kommunikation) för finanskrisförebyggande verksamhet?
“Det mest anmärkningsvärda med detta diagram är att sambandet mellan skuldkvot och konsumtionsnedgång är så svagt”
Kan man verkligen dra den slutsats? Den finns säkert data om R2/Q2 för kurvan i ursprungliga artikeln men när jag tittar på kurvan drar jag andra slutsatser.
Bl. a att det borde gå att gruppera länder som har ngt gemensam (till ex kärn länder inom EU, samt andra division i EU om man får kallar de så). Då får du verkligen fina linjer
Jag tycker att det är svårt att dra några slutsatser från Mexiko. Den borde även inte vara med i listan (eller man borde ha andra länder från samma ekonomiska sfär).
Om jag läser rätt är sparandekvoten som du visar inte specifik för hög belånade?
I två ord: det är endast statistik och dem kan användas som man vill för att visa det man vill visa.
Jag föreslår att du åtminstone läser Martin Flodéns studie och den brittiska studien (länkar finns ovan) innan du drar några egna slutsatser eller bara spekulerar. Slutsatsen från Flodéns studie är onekligen att sambandet är mycket svagt, t.ex. att en 10 procentenheter högre skuldkvot skulle medföra att konsumtionsnedgången bara skulle bli 0,4 procentenheter större.
Den sparkvot jag visar i diagrammet ovan är den aggregerade sparkvoten. Om det skulle vara så att högbelånade överkonsumerar i Sverige och detta är av så stor omfattningen att det har makroekonomiska implikationer borde det, som i Danmark och Storbritannien, synas i den aggregerade sparkvoten. Men den svenska sparkvoten är mycket hög, både i ett historiskt och ett internationellt perspektiv. Tyvärr har vi, såvitt jag vet, inte disaggregerade data för sparkvoten. Däremot vet vi från Anna Hedborgs utredning att de stora skulderna finns hos hushåll med hög inkomst och bäst förutsättningar att hantera skulderna. Dessutom brukar hushåll med hög inkomst ha högre sparkvot och lägre konsumtionsbenägenhet än hushåll med låg inkomst.
Tack för svaret. Jag fick svar på mina frågor.
För att komplettera tolkade jag din text som att samband är svag i betydelse att man får ingen bra korrelation (dvs låg förklaring av en variabel med den andra, vilket tycker jag var fel).
Betydelse av 0,4 procentenheter kan du troligtvis bedöma bättre än jag gör. Det beror troligtvis på vilken nivå man anser är en normal nivå. Går man ner till övriga EU-länder-nivå runt 100 är det ca 3%-enheter.