Kan ECB förhindra statsfinansiella kriser?

I diskussionen om euro-krisen och ECBs roll för att hantera denna påpekas ibland att en centralbank inte kan hantera fundamentala solvensproblem (se t ex Andreas Cervenkas krönika). Detta är både rätt och fel. Rätt så tillvida att grundläggande solvensproblem måste betalas av någon och det enda en centralbank kan göra i sammanhanget är att skyffla runt denna börda. Fel är det så tillvida att något som i grunden är ett likviditetsproblem kan förvandlas till ett solvensproblem om centralbanken inte agerar på rätt sätt.

Dynamiken är likartad den vid bankpaniker: om jag förväntar mig att många andra kommer att ta ut sina pengar från banken så är det bäst att jag gör samma sak. Om många gör detta samtidigt får banken brist på likvida medel och måste snabbt sälja sina tillgångar. Eftersom bankerna använt insatta medel för att investera långsiktigt betyder sådana panikförsäljningar att banken inte får ut investeringarnas fulla värde. Likviditetskrisen förvandlas därmed till en solvenskris och banken riskerar att gå i konkurs. Det är för att undvika denna typ av självuppfyllande profetior som det finns insättningsgarantier för småspararnas medel.

Som de senaste årens finanskris visat finns det en betydande allmängiltighet i dynamiken bakom bankpaniker. Till exempel kan den uppkomma när stater behöver förnya sina lån: om lånebehoven inte kan täckas kommer betalningarna att ställas in. Blotta misstanken om att andra kommer att vara ovilliga att förnya lånen kan därför göra mig ovillig att låna ut vilket kan tvinga upp räntorna till ohållbara nivåer. Likviditetskrisen förvandlas därmed till en solvenskris och liksom vid en bankpanik har centralbanken en roll att spela. Eftersom centralbanken alltid kan trycka nya pengar för att tillfredsställa statens lånebehov finns ingen egentlig risk för en statlig likviditetskris så länge som centralbanken är villig att spela rollen som lender of last resort. Ett problem inom eurozonen är att ECB inte får lov att spela denna roll (läs gärna Martins inlägg om detta här och här).

Ungefär samma sak kan inträffa vid spekulation mot fasta växelkurser: förväntningar om att en fast växelkurs kommer att överges kan leda till självuppfyllande spekulationsvågor och den finansiella instabilitet detta orsakade var en viktig orsak till att euron en gång infördes. Något som jag och många andra ekonomer då missade var att avsaknaden av en centralbank som kunde garantera staternas likviditet skulle innebära att spekulationsrisken flyttades från att gälla ländernas valutor till att gälla deras statsfinanser. Det är dock där vi är idag.

Lösningen är på en gång uppenbar och svår: genom att ge ECB möjligheten att trycka pengar för att täcka staternas lånebehov försvinner spekulationsmotivet. Samtidigt skulle det i praktiken innebära att ECB garanterar alla länders skulder och att så skulle ske utan gemensamt ansvar även för staternas utgifter förefaller minst sagt tveksamt.

Är integritetskyddet för starkt?

FRA-debatten visade med all tänkbar tydlighet att det inom en del politikområden kan uppstå en konflikt mellan viktiga samhälleliga mål såsom till exempel brottsbekämpning och den personliga integriteten. I sådana debatter hörs ofta en del högljudda röster som talar om vikten av att värna den personliga integriteten. Men hur stor vikt ska vi tillmäta dessa röster?

Ett sätt att avgöra detta är genom att studera betalningsviljan för personlig integritet. I en relativt färsk tysk studie visades att så gott som alla deltagare var ovilliga att betala en euro för att slippa dela med sig av inkomstuppgifter till ett näthandelsföretag, samtidigt som de flesta uttryckte ett intresse av att skydda sin integritet. Det finns ett ytterligare ett par liknande studier (se litteraturöversikten i den här uppsatsen) och att döma av dessa tenderar vi att uttrycka att integritet är väldigt viktigt, men vi är inte beredda att betala särskilt mycket för att slippa dela med oss av personlig information.

Man kan naturligtvis diskutera problem och tolkningssvårigheter med den här typen av studier, men en tänkbar tolkning av resultaten är att människor i allmänhet faktiskt inte bryr sig så mycket om den personliga integriteten. Med tanke på hur många av oss som flitigt delar med oss av personliga upplevelser och bilder på nära och kära på Facebook känns det inte som en helt avlägsen tanke. Kanske lägger vi från samhällets sida alltför stor vikt vid att värna den personliga integriteten?

Det är naturligtvis svårt att ge ett allmänt svar på den frågan, men i fallet med forskningsprojektet LifeGene som Datainspektionen stoppade förra året är jag beredd att svara jakande. I forskningsprojektet LifeGene planerade man att samla in bland annat genetisk information om en halv miljon svenskar. Deltagande i projektet var helt frivilligt, men Datainspektionen ansåg att det var orimligt att man skulle kunna ge sitt medgivande att delta i en studie vars ändamål är så löst specificerat (”framtida forskning”). Datainspektionens tolkning av lagstiftningen är alltså att vi inte själva kan ta ansvara för våra eget beslut att frivilligt dela med oss av personlig information till svenska myndigheter (vars användande av materialet är noga reglerat)!

Ett tänkbart skäl till att den personliga integriteten riskerar att ges ett för starkt skydd är att det är offentliga och inflytelserika personer som främst påverkar politiken och att dessa har ett större behov av att värna sin personliga integritet än folk i allmänhet. Konsekvenserna för en offentlig person av att till exempel ens sexuella läggning blir känd kan förmodligen vara betydligt obehagligare än för en helt okänd person. Om det är på detta vis förefaller det inte orimligt att politiken systematiskt kommer utformas på ett sätt som ger ett alltför starkt skydd för integriteten på bekostnad av till exempel forskning och brottsbekämpning.

Om arbetsgivarens sjuklöneansvar

Att arbetsgivarna ansvarar för sjukersättningen under en inledande sjukperiod beror delvis på att man vill skapa incitament för en god arbetsmiljö. Ett ytterligare argument är att arbetsgivarna är i en bättre position än myndigheterna att se till att sjukskrivningarna inte överutnyttjas. När det är staten som bär den fulla kostnaden kan både anställda och arbetsgivare ha ett gemensamt intresse av några extra sjukdagar då och då. De huvudsakliga nackdelarna med sjuklöneansvaret är att det stärker incitamenten att välja bort personer som riskerar att bli sjuka och att det kan bli dyrt för arbetsgivare som råkar ha otur.

Medan det forskats en hel del om hur ekonomiska incitament påverkar de anställdas sjukskrivningsbeteende, så finns det mindre skrivet om arbetsgivarnas incitament. En ny studie försöker fylla denna lucka genom att undersöka effekterna av en försäkring mot det två veckor långa danska sjuklönesansvaret som företag mindre än en viss storlek kunde teckna.

Den stora utmaningen för att empiriskt identifiera effekter av denna försäkring är att företag med höga sjukskrivningstal har större anledning att teckna försäkringen än företag med låga. Det finns tydliga tecken på denna typ av adverse selection och forskarna hanterar problemet genom att studera företag på olika sidor om den brytpunkt som gjorde att de överhuvudtaget kunde teckna försäkringen (de tar även hänsyn till en mängd företags- och individkarakteristika).

Resultaten är både tydliga och märkliga: försäkringen verkar ha lett till både fler och mindre långvariga sjukskrivningar, vilket tyder på att de anställda i högre grad sjukskriver sig för mindre allvarliga åkommor. Detta skulle kunna bero på att försäkringen gör arbetsgivarna mindre benägna att motverka kortare sjukskrivingar; precis den typ av moral hazard man teoretiskt skulle förvänta sig.

Vad är då märkligt? Jo, eftersom registerdata saknas för kortare sjukskrivningar har forskarna bara undersökt sjukskrivningar som är längre än två veckor. Det vill säga sjukskrivningar för vilka försäkringen inte spelade någon roll då staten ändå stod för sjuklönen. Resultaten måste alltså förklaras med att försäkrade företag blir mindre noggräknade med kortare sjukskrivningar och att detta även påverkar sjukskrivningar längre än två veckor. Inte orimligt, men samtidigt inte helt övertygande: att vara hemma en dag eller två från jobbet i onödan är ju tämligen väsensskilt från att vara hemma i mer än två veckor.

Vad ska vi göra åt kronan?

Under sommaren har det kommit allt tätare rapporter om att den starka kronan ställer till problem för den svenska exportindustrin. Allt fler krav ställs också på att Riksbanken ska sänka räntan för att pressa ner kronans värde.

Med anledning av den här diskussionen blev jag nyligen intervjuad av Svenska Dagbladet. Deras undran var om det inte finns andra metoder för att sänka kronans värde än genom räntevapnet. I grova drag är svaret nej, även om man i princip kan tänka sig olika mer eller mindre exotiska metoder för att påverka växelkursen. En grundläggande makroekonomisk insikt är att ett land som tillåter fri internationell kapitalrörlighet måste välja mellan att styra värdet på sin växelkurs eller att använda penningpolitiken för att stabilisera inflationstakten och konjunkturutvecklingen.

I Sverige har vi ju valt den senare lösningen, och då måste vi låta växelkursen variera fritt. En konsekvens av vårt val är att kronan vanligen stärks när det går bättre för Sverige än för omvärlden och att den försvagas när det går sämre. Detta är dessutom en konsekvens som vi vanligen ser som önskvärd, eftersom den bidrar till att utjämna konjunktursvängningarna mellan länder. En starkare krona är ett bidrag — om än litet — till att hjälpa krisländerna i Sydeuropa att stärka sin konkurrenskraft.

Att Riksbanken låter växelkursen variera fritt betyder dock inte att de bortser från dess utveckling. En starkare växelkurs medför ju både att inflationstrycket sjunker (eftersom importen blir billigare) och vanligen även till att konjunkturen försvagas (eftersom exportsektorn drabbas). Båda dessa faktorer talar för att Riksbanken bör sänka räntan som en reaktion på en växelkursförstärkning, åtminstone om det är den utländska utvecklingen som har gett upphov till den starkare kronan.

Till detta ska noteras att kronan under en längre period verkar ha varit undervärderad jämfört med en långsiktigt hållbar nivå. Till exempel pekades den kronan ut som en av de tydligast undervärderade valutorna i den här IMF-rapporten (se figur 5) så sent som i somras. En starkare krona medför förmodligen att de stora överskotten i de svenska i bytes- och handelsbalanserna krymper, vilket skulle vara ett önskvärt bidrag till att minska de globala obalanserna.

De som argumenterar för en lägre ränta bör därför inte i första hand använda argument baserade på kronans värde, utan snarare uppmana Riksbanken att uppfylla sina uppgifter att stabilisera inflationen kring två procent och samtidigt bidra till en jämn konjunkturutveckling. En mer expansiv penningpolitik för att snabbare få upp inflationen och dessutom stimulera konjunkturen skulle som en sidoeffekt medföra en något svagare krona.

Ska ränteavdragen begränsas?

Ränteavdragen har debatterats flitigt de senaste dagarna. Det är begripligt om politiker vill undivka denna känsliga fråga, men hur bör man tänka mer principiellt kring dessa avdrag?

Karl Avedal ger svaren på Sloped Curve. Sammanfattningsvis menar han (och jag instämmer) att kapitalkostnader måste få kvittas mot kapitalinkomster, men att det inte alls  är självklart att den med ett negativt kapitalnetto ska få skatteavdrag. Han föreslår att avdragsrätten på sikt begränsas till räntenetton kring 25 000 kr.

Per Krusell: Gör inte teoretiska modeller till syndabock!

Det här är ett gästinlägg av Per Krusell, professor i nationalekonomi vid Institutet för internationell ekonomi på Stockholms universitet.

Lars Calmfors bidrog igår med en vettig och högst läsvärd DN-krönika om makroekonomers felbedömningar och oförmåga att förutspå finanskrisen 2007/8. Det är ett viktigt ämne. Jag vill ta upp en punkt som jag tycker är central utifrån forskningens perspektiv och där jag inte håller med Lars. Han skriver: 

En orsak till felbedömningarna var alltför stor tilltro till teoretiskt eleganta analysmodeller. Alltför liten vikt lades vid empiriska generaliseringar av tidigare ekonomisk-historiska erfarenheter av finansiella kriser som stod i strid med antaganden om rationellt beteende. Större kunskaper i doktrinhistoria hade förmodligen också hjälpt ekonomkåren till mer skepsis gentemot för tillfället dominerande synsätt.

Jag håller helt med om att man la för liten vikt vid kreditkanaler osv, samt att kunskaper om historia är viktiga och borde använts mer. Men:

1. Jag ser inte hur man skulle kunna dra slutsatsen att attributet ”teoretiskt elegant” har ett huvudansvar. Dels är det så att huvudmodellen som användes inte var teoretiskt elegant direkt, varför jag inte tror att det var något skäl alls. Det dominerande paradigmet i tillämpad (empirisk och teoretisk) makro var/är den nykeynesianska (NK) modellen. Den är inte huvudsakligen teoretiskt elegant—den har en våldsam mängd ekvationer och variabler osv. Men även om någon skulle anse att denna oerhört komplexa modell är teoretiskt elegant så ser jag inte varför just detta skulle vara problemet, speciellt eftersom det fanns modeller av denna typ som inkorporerade olika kreditmarknadsimperfektioner. Problemet, så här i efterhand, var istället att man inte la så stor vikt just vid dessa utvidgningar.

2. Jag frågade ca 2003 Ben Bernanke just varför han trodde att hans utvidgning av dessa modeller till att titta på kreditmarknadsimperfektioner inte hade slagit igenom så mycket (de fanns alltså inbyggda i många NK-modeller men spelade en underordnad roll). Detta faktum var i alla fall förbryllande för mig då. Han hade inget slagkraftigt svar och kanske tog han det som en kritik, fast det var menat tvärtom. Hursomhelst, det egentliga skälet var nog att man inte hittat så mycket evidens för denna kanal, snarare än att det gjorde modellen än mer komplex. Jag tror att ”problemet” kan delvis vara att bra data mest finns från efterkrigstiden, och dessutom att direkt evidens för kreditmarknadsproblem är svåra att ringa in; det krävs nog t ex data på företagsnivå, vilka inte kom förrän mycket senare.

3. Jag tror också att man hade missat en ”chock” i NK-modellen (som annars har en MASSA chocker, t o m i det nykeynesianer kallar sin medium-size-modell): en chock med ursprung på kreditmarknaden själv. Det är just det vi erfor i USA (även om det inte är glasklart kanske hur den uppstod, fast alla vet att det handlade om MBS och hur de var svåra att utvärdera, osv). Chocker som denna är svåra att förutspå. I en Bernanke-Gertler-Gilchrist-modell (kreditmarknadsutvidgad NK, som fanns redan före 2000) så kan en sån chock ha en stor effekt. Poängen man noterat tidigare var att kreditmarknadskanalen inte verkade förstärka ANDRA chocker så mycket (begränsad ”propagation” alltså), men då hade man missat att chocken kanske uppstod i just den sektorn.

Jag tyckte alltså över lag att Lars artikel var mycket bra, förutom just vad gäller det stycke jag citerar. Jag reagerar förstås på det stycket för jag känner mig lite ”träffad” av den typen av resonemang—som under och efter krisen ofta lagts fram i diskussioner och i tidningar. Det råkar vara så att jag har brukat och utvecklat teoretiska modeller under lång tid och därför kan mycket om dem. Samtidigt har jag aldrig tyckt om bokstavstroende på modeller eller vissa chocker eller mekanismer. Och jag har alltid känt mig väldigt orolig för att modellerna är ofullständiga eller fel (vad gäller allt möjligt, inklusive rationalitetsantagandet, vilket jag också jobbat med i min egen forskning).

Tanken med detta inlägg är förstås inte att komma med ett personligt försvarstal. Poängen, i stället, är just att understryka att det inte finns något inneboende problem i ansatsen att använda ekvationer och föra resonemang om makro—som ju är väldigt komplext—med matematiska modeller.  Ansatsen är inte dålig eller farlig i sig—åtminstone har jag aldrig sett tillstymmelsen till ett bra argument för att så skulle vara fallet. Istället är det så att denna ansats gör resonemangen tydliga. Det dunkelt sagda är det dunkelt tänkta heter det ju. Men jag skulle vilja lägga till att ibland är även det tydligt sagda det dunkelt tänkta: man kan övertygas av ett verbalt resonemang men när logiken skärskådas i efterhand framstår stora brister! Formalism är därför ett högst värdefullt sätt sätt att undvika felsteg.

Det är en separat poäng att bokstavstroende ALLTID är farligt, men oavsett om man följer en teoretisk modell eller ett doktrinhistoriabaserat resonemang. Och ska man fatta praktiska beslut är det förstås SJÄLVKLART att man måste gå utanför modellerna (och utanför andra förenklade resonemang)—man måste väga argument från olika modeller och resonemang mot varandra informellt.

Ska filantroper rädda Visby ringmur — igen?

Ett av Sveriges viktigaste kulturarv, Visby ringmur, rasar samman men trots det verkar inga offentliga institutioner vilja ta på sig den ekonomiska bördan att restaurera muren.visbyringmur I andra länder är används ibland privata pengar i dessa sammanhang. Kanske är det rentav filantroper som borde rädda ringmuren? Det skulle i sådant fall inte vara första gången.

När Visby ringmur höll på att rasa samman för ett halvsekel sedan saknades också pengar till restaurering. Den gången fick staden oväntat bistånd från en rik stockholmsbankir – Tage Cervin. Han gav i början av 1960-talet en miljon kronor till renoveringsarbetet, en gåva som motsvarar drygt 15 miljoner kronor idag. Som tack för bidraget fick han en egen gata uppkallad efter sig, Tage Cervins gata, som ligger alldeles invid Almedalen.

Filantropi är inte särskilt utbrett i Sverige. Välgörenheten har ofta utmålats för att ske i egen vinning, och därför förkastats.

Men på senare tid har filantropins ställning stärkts. Regeringen införde i år avdragsrätt på mindre donationer, men röster höjs allt oftare för att privata finansiärer borde ta ett större ansvar även för uppbyggandet av landets gemensamma institutioner. Nationalekonomerna Magnus Henrekson och Pontus Braunerhielm har i en artikel farmhållit hur de privata superrika svenskar som idag finns i vårt land faktiskt har mycket att tacka landet och dess institutioner för. I artikeln framhålls vilken betydelse filantroper i inte minst nordamerika har haft för att bygga upp universitet och sjukhus. (Se även mitt tidigare inlägg om filantropi och skatter).

Resonemanget skulle kunna överföras på kulturella värden, vilka med fog kan hävdas berikar vårt samhälle både på kort och lång sikt. Ett flertal museer runtom i världen bygger helt på privata donationer. Om privata finansiärer tillåts stödja, eller sponsra, kulturinstitutioner som Nationalmuseum eller Kungliga Operan, varför skulle inte ett kulturarv som Visby ringmur kunna ombesörjas med privata pengar?

Kulturministern har tillkallat ett möte i höst för att diskutera problemet med Visby ringmur. Det krävs nog mer än 40 miljoner denna gång, men sådana pengar finns helt klart hos flera av Sveriges superrika. Sedan är det klart att vi med en sådan filantropisk verksamhet får stå ut med att vi får se nya Visbyadresser, kanske denna gång med namn som “Christina Stenbecks gränd”, “Perssons plats” eller varför inte “Zlatanport”?

Att jämföra ersättningsnivåer över tiden

Saneringen av de offentliga finanserna i Sverige under senare decennier har medfört att den offentliga sektorns utgifter (exklusive räntebetalningar) har sjunkit från i genomsnitt 54 procent av BNP under 1980-talet och en topp på 62 procent under krisåret 1993 till ungefär 50 procent i dag.

Ett inslag i denna finanspolitiska sanering har varit att hålla belopp i olika ersättningssystem nominellt oförändrade över tiden. Till exempel har taket och golvet i a-kassan inte ändrats sedan 2002. Och flera utspel (DN Debatt, Ekot) har under de senaste veckorna påpekat att bidragen till asylsökande har varit oförändrade ända sedan 1994 trots att prisnivån har stigit med 26 procent under dessa 18 år.

Låt mig göra två reflektioner kring detta. För det första är det tydligt att avsaknaden av indexering är politiskt viktig. Det är betydligt enklare att avstå från att höja ett nominellt fixerat belopp än att sänka en angiven ersättningsgrad, även om slutresultatet blir exakt detsamma. (Och detta gäller nog särskilt efter att vi lyckades etablera en låg inflationstakt så att oförändrade belopp inte blir orimliga från ett år till ett annat.) Det finns många som menar att detta är ett viktigt motiv för att inte indexera utgifter i välfärdssystemen. Jag har dock inte övertygats av deras argument. Beslutsprocessen skulle bli tydligare och ärligare om en fast ersättningsgrad var normen.

För det andra menar jag att det är fel att jämföra beloppens utveckling med ett prisindex. Det stämmer att priserna har ökat med 26 procent sedan 1994, men samtidigt har de genomsnittliga inkomsterna ökat med åtminstone 75 procent (BNP per capita har ökat med 95 procent). När inkomsterna stiger snabbare än priserna blir det allt svårare att klara sig på ett bidrag som endast kompenseras för prisstegringen. En orsak är att konsumtionsmönstren förändras. Till exempel kan inte alla varor i 1994 års konsumtionskorg köpas idag (försök att hitta en tio år begagnad Volvo 240). En annan orsak är att relativa inkomstnivåer har betydelse för välfärden (se diskussioner i tidigare inlägg här och här).

En eventuell indexering av bidrag och ersättningar borde alltså snarare ske till inkomstbasbeloppet än till prisbasbeloppet. Oavsett om man förespråkar indexering eller ej, bör inkomsternas utveckling lyftas fram när ersättningsnivåerna diskuteras.

Skuldnedskrivningar löser inte krisen

I en kolumn i Dagens Nyheter avfärdar Lars Calmfors mer aktivism från Europeiska centralbanken (ECB). I stället menar han att krisen kan förkortas av kraftiga nedskrivningar av krisländernas statsskulder.

Större skuldnedskrivningar hade onekligen varit motiverat för Grekland, och kanske även för Portugal. Nu ligger dock fokus på Spanien, och här är skuldnedskrivningar knappast lösningen. För det första är den spanska statsskulden inte anmärkningsvärt hög. Landets främsta problem är att hitta medel och metoder för att rekapitalisera bankerna. En nedskrivning av skulderna skulle förmodligen förstärka bankernas problem eftersom den skulle utöka bankernas kreditförluster. Dessutom skulle en skuldnedskrivning knappast förstärka den spanska statens förmåga att bidra till en rekapitalisering eftersom det skulle vara svårt att ta upp nya statslån.

För det andra är Spanien ett stort land. Att fördela ut stora problem från ett litet land som Grekland till hela euroområdet kunde kanske ha varit effektivt, men att fördela ut Spaniens (och Italiens och Frankrikes?) problem till de andra länderna bidrar knappast till att lösa krisen även om ECB och de europeiska räddningsfonderna i nuläget skulle få ta en stor del av kreditförlusterna.

Jag, och många med mig, har menat att ECB tillsammans med räddningsfonderna borde utfärda en explicit garanti som begränsar skillnaden mellan statslåneräntorna i euroländerna. Detta för att undvika att negativa förväntningar blir självuppfyllande. (Jag skrev flera inlägg om detta förra året — se t ex det här inlägget och länkar däri. Se också Lorenzo Bini Smaghi i Financial Times för några dagar sedan.) Som komplement till detta kan det också behövas en överstatlig metod för att rekapitalisera de europeiska bankerna. Även då lär inblandning från ECB vara nödvändig för att säkerställa att tillräckliga volymer kan uppnås.

Att Lars Calmfors avfärdar ECB-garantier verkar främst motiveras av att dessa skulle vara ett politiskt enkelt sätt att dölja stödet till krisländerna. Det kan stämma. Men en explicit garanti bör naturligtvis beskrivas och motiveras noggrant så att kostnader och vinster med en sådan blir så tydliga som möjligt. Detta till skillnad från de senaste årens krispolitik från ECB. Stöd till Italien och Spanien genom köp av statsobligationer för att motverka stigande räntor har försetts med tveksamma motiveringar (”för att förbättra den penningpolitiska transmissionsmekanismen”) och har dessutom inte redovisats tydligt.