I princip är det alldeles utmärkt att den amerikanska staten låter Lehman Brothers gå i konkurs. De ständigt återkommande räddningsaktioner som olika centralbanker ägnar sig åt ökar nämligen risken för framtida oansvarig långivning. Anledningen är naturligtvis att risktagandet ökar när staten tar på sig att bära en del av riskerna (dvs ett exempel på moral hazard).
För att minska moral hazard har standardreceptet varit att staten tar över de krisande finansinstituteten. Aktieägarna förlorar då alla sina tillgångar vilket kanske gör dem mer försiktiga framöver. Problemet med denna strategi är att aktieägarna har svårt att övervaka företagets löpande verksamhet. En stor del av ansvaret ligger därför på alla de långivare som väljer att anförtro finansinstituten sina pengar. Om dessa långivare ser det som självklart att staten kommer att rädda dem när det krisar kommer de inte att kräva full kompensation för riskerna finansbolaget exponeras för. Vilket självfallet leder till att för stora risker tas.
Även bland småsparare är detta beteende uppenbart. Finansinstitut som Svea Ekonomi och Marginalen erbjuder väldigt höga inlåningsräntor. Hade de inte haft tillgång till insättningsgarantin hade de nog trots dessa generösa villkor fått se sig om efter kunder. Ett tecken så gott som något på att riskerna i verksamheten är felprissatta — och att skattebetalarna agerar försäkringsbolag.
Finansiella kriser sprider sig i ekonomin och kan leda till katastrofala konsekvenser. Alltså kommer räddningsaktioner nog alltid att ske och en reglering av den finansiella verksamheten är nödvändig. Alla signaler om att staten inte självklart kommer att rädda oansvariga långivare är emellertid av godo. Kanske har risken för framtida kollapser nu minskat.
Uppdatering: Aninash Persaud skriver intressant om skillnaden mellan Bear Stearns och Lehman. Kanske viktigast är distinktionen mellan ett institut som har kortsiktiga likviditetsproblem och ett som är genuint icke-solvent. Huruvida man gjort en korrekt klassificering av de olika företagen är däremot bortom min förmåga att bedöma.
Uppdatering 2: Appropå finanskrisen skriver DN på ledarplats att “straffas den som straffas bör”. Det är i sammanhanget mer än lovligt naivt. Strategin bör vara att låta finansbolag gå omkull så länge detta inte riskerar den finansiella stabiliteten. Det vill säga “straffas den som straffas kan”.
Lästips: Ekonomistas1, Ekonomistas2
DN123456789abcdef, SVD123456789ab, AB123, E24, Afv123456789, VA12345, SDS123456
Ekonomistas 
Jag hoppas att Stefan Ingves och Mats Odell läser detta inlägg. För de verkar som om de båda drabbats av viss hybris nu när den “svenska bankkrislösarmodellen” går på export världen över. De planerar en ny lagstiftning om när och hur staten ska gå in och ta över banker i kris.
Risken är att erfarenheterna av statens övertagande av Gotabanken/Nordbanken under 1990-talskrisen extrapoleras i alltför hög grad. Framtiden är osäker och nya kriser uppstår på olika sätt som är svåra att förutse. Marknaden måste också få möjligghet att bestraffa dåliga investeringar vilket måste kunna slå mot såväl ägare som investerare och i viss mån bankkunder.
Sedan är det värt att notera att Ingves var GD för det statliga organ, Banksstödsnämnden, som hade hand om övertagandet, så han är ju lite av en part i målet…
Jag håller helt med om att det är bra att centralbanken inte räddar Lehman Brothers — exemplet med insättningsgarantin illustrerar med all tänkbar tydlighet vilken typ av problem som annars skapas. Däremot illustrerar den amerikanska finanskrisen vikten av reglering av finanssektorn (mot alltför stort risktagande). När flera riktiga stora banker är i gungning drabbar det många fler än bara aktieägarna och kunderna i dessa banker…
Apropå regleringar menar Tyler Cowen att problemet inte är för få, utan snarast dåligt verkande, regleringar.
Man skulle ju kunna vara “proaktiv” (för att ta en näringslivsfloskel som var populär i alla fall under slutet av förra årtiondet) och förstatliga viktiga finansiella institutioner INNAN de åker med i någon spekulationsvirvel!
Medan det är väldigt lätt att ropa på ökad reglering har Niclas (och Cowen) rätt i att det naturligtvis måste regleras på rätt sätt. Och hur dessa regleringar ska se ut råder det knappast någon enighet om. Det finns nästan alltid kryphål, inte minst genom att de finansiella marknaderna ständigt utvecklas, och genom att styra in aktörerna genom dessa kan tom riskproblemen ökas. Nyligen diskuterade Kashyap, Rajan och Stein en obligatorisk försäkring för finansiella institut. Idén verkar vettig men som belyses av The Economist är den knappast invändningsfri. Hade jag haft en optimal lösning hade jag naturligtvis presenterat den här på bloggen (och sedan gett mig av på en mycket lukrativ föreläsningsturné).
Bluffo: Naturligtvis kan man förespråka att staten ska ha hand om all kreditgivning i ekonomin. Detta tenderar dock att vara förenat med ganska stora ineffektiviteter. Inte minst innebär det att statens stora kassakista i praktiken garanterar alla lån. Risken är därför mycket stor att investeringarna inte bara blir styrda till tveksamma projekt, exempelvis sådana med extrema risknivåer. Även om det därför inte resulterar i en finansiell kris i dagens bemärkelse riskerar kostnaderna för skattebetalarna att bli väldigt stora.
Bra inlägg Jonas!
Även om det är lätt att argumentera för att staten inte ska stötta banker när det är i USA och inte i Sverige banken befinner sig så drog jag en lättnadens suck när varken Fed eller the Treasury garanterade tillgångarna i Lehman. Jag anser Freddie+Fannie räddningen av den amerikanska staten vara den enskilt största moral-hazard-skapande åtgärden i världshistorien (och ev den största socialiseringen sedan Lenin) och är glad för att vi eventuellt fått se ett slut på dessa vansinnigheter (dessutom kanske inte den amerikanske skattebetalaren är villig att skjuta till mer).
Insättargarantier är bra. Genomtänkta och balanserade regleringar är bra. Men att gång på gång rädda överbelånade och giriga spekulanter i blåsväder, det kan omöjligen vara bra för kapitalismen som vi känner den. Eller kanske jag ska säga, …kapitalismen som vi kände den….
/Hans
Hans: Jag tycker att “räddningen” av Freddie och Fannie är lite mer svårbedömd än du antyder. De var ju halvstatliga bolag, och det fanns implicita statliga garantier. T ex sa (enligt Wikipedia) chefen för amerikanska congressional budget office redan 2001 att “debt and mortgage-backed securities of GSEs are more valuable to investors than similar private securities because of the perception of a government guarantee”. Problemets kärna var väl snarare själva konstruktionen med halvstatliga bolag och garantier som är implicta snarare än explicita (och väl reglerade) eller explicit icke-existerande.
Då tycker jag att den tidigare räddningen av Bear Stearns var mer problematisk. Och, som vi alla verkar vara eniga om, det var rätt att inte rädda Lehman.
Om jag fattat det hela rätt så handlar det hela om att bedöma risken för en systemkollaps.
Givet att amerikanarna gör bedömningen att en konkurs för Lehman sannolikt inte leder till en systemkris är det ett riktigt beslut, annars inte.
Martin: du har rätt, räddningen av Bear Stearns var problematisk. Men jag tycker ändå att det är skillnad på statlig och halvstatlig och våra älskade GSEs är ju definitivt mer statliga nu än innan “räddningen”. Och om jag förstår det rätt så räddades investerare (tex asiatiska stater i olika former) som tidigare investerat i agency debt som gav högre ränta än statsobligationer. Ergo, det var inte tal om debt investments med lika låg risk som statspapper. Och varför ska skattebetalare betala för långivares förluster?
men jag håller med, det är inte helt lätt att bedöma vad “förstatligandet” egentligen betyder och räddningen av Bear Stearns är egentligen mer plain-vanilla-problematisk att acceptera.
/Hans
Som e-lind poängterar är det hela en balansgång och om det skulle bli en fullständig finansiell kollaps får jag väl äta upp mitt inlägg (om nu någon skulle bry sig om det då). Samma balansgång gäller insättningsgarantin som ju självfallet för en massa gott med sig. Inte minst ökar den konkurrensen på kreditmarknaden då nya aktörer inte behöver börja med att bygga upp enn förtroende från noll. Däremot har den ju det dåliga med sig att insättarna blir mindre försiktiga och denna bristande försiktighet subventioneras av staten. Den intresserade kan ju läsa denna skrift om forskningsläget vad gäller insättingsgarantier.
Kan vara intressant att följa Willem Buiters FT-blog:
What if Lehman files for bankruptcy and nothing much happens?
Buiter har varit en hård kritiker av motiven att rädda finansiella institutioner. Han har talat om att Fed och Treasury fallit offer för “regulatory capture”.
Verkar en smula överdrivet givet osäkerheten om utfallen.
Kan vara så att tjänstemännen tillämpar “learning by doing” och beslutet att låta Lehman gå i konkurs är ett test hur stora de negativa externaliterna i den amerikanska finansbranschen är. Är Fed’s interna modeller korrekta eller ej.
I sammanhanget är det läge att referera tillbaks till Daniels gamla inlägg om en Bankkrismyndighet. Ett problem med en sådan, som troligtvis skulle ange klara och tydliga regler för när och hur olika finansinstitut ska räddas, är att det minskar osäkerheten som kringgärdar räddningsaktionerna. Även om minskad osäkerhet ofta är bra är det troligtvis av ondo i detta fall. Osäkerheten som kringgärdar ad hoc-beslut gör det svårare för banker och investerare att strukturera sina portföljer på ett sätt som gör att de kan dra maximal nytta av den statliga försäkringen.
Även vår egen riksbank investerade i Fannie Mae och Freddie Mac, under benämningen US-agencies. Se följande rapport: http://www.riksbank.se/upload/Dokument_riksbank/Kat_publicerat/Artiklar_PV/ernhagen_olsson.pdf
Johan: Det var väl klokt! Tryggare investering fick man leta efter. Jag föreslår att vi alla sänder en tacksamhetens tanke till de nyvräkta amerikanska skattebetalare som ser till att vi får tillbaka våra pengar.
Finansiell härdsmälta. Om och om igen. Och varje gång med målet att det inte ska hända igen. Ändå händer det.
Borde inte frågan vara: Varför?
Ni är forskare?
Bra artikel,
Hur stor roll tror ni att personalens risktagande spelar i relation till långivarnas?
Om folk är rädda för att förlora sina jobb så lär de väl vara lite försiktigare?
Shubila: Visst är “Varför?” en viktig fråga. Och Jonas inlägg belyser väl delar av svaret på frågan. Om staten förväntas rädda institutioner som tagit på sig för mycket risk, kommer institutionerna att ta högre risker än om dessa implicita staliga garantier inte hade funnits. Liknande mekanismer anses i litteraturen ha bidragit till (eller orsakat) krisen i Sydostasien 1997 (se t ex Paul Krugmans tidiga analys).
Peter: Om vi undantar den högsta ledningen måste den vara försumbar. En (ansvarstagande) långivare har incitament att betrakta hela företagets riskexponering innan lånet ges. En enskild anställd har däremot en försumbar inverkan på företagets totala risk (om man bortser från Nick Leeson-typer). Om ledningen uppmuntrar/kräver högt risktagande så lär du dessutom inte stå dig länge i konkurrensen utan blir av med jobbet långt innan krisen. Vilket även ser sämre ut på CV:t.
Shubila: Ja du. Finansiell verksamhet är till sin natur riskfylld och det är väldigt lätt att i efterhand konstatera att det gick snett. Betydligt svårare är det när allt rullar på inte minst som varje kris innehåller sina unika element. Sedan finns det en del systemfel som är svåra att åtgärda. Ett sådant är de räddningsaktioner vi bevittnar som skapar moral hazard och därmed lägger grunden till nästa kris. Samtidigt måste nog många av dessa aktioner ske och man försöker hantera moral hazard med hjälp av regleringar. Att reglera rätt är däremot svårt, inte minst då marknaderna är i ständig förändring. De båda lästipsen i artikeln kanske ger lite mer kött på benen.
Sedan ska man komma ihåg att de finansiella marknaderna skapar enorma möjligheter. Jag kunde köpa en lägenhet utan att först spara ett halvt liv (eller utan att ha föräldrar som sparat åt mig). Investeringar överhuvudtaget kräver riskvilligt kapital — det finns inte en idé som inte är riskfylld — och de finansiella marknaderna erbjuder detta. Dessutom är försäkringsindustrin, som ju hjälper oss att hantera icke-finansiella risker, en viktig del av det finansiella systemet. För att det ska funka måste någon vara beredd att köpa på sig risker.
Eftersom alla dessa delmarknader hänger ihop kan förtroendekriser spridas snabbt. Om jag inte tror att X kommer att betala tillbaka lånar jag inte heller ut till Y för jag kommer att behöva pengarna själv. Y hade räknat med mitt lån och kan inte betala Z. Z går i konkurs och kan inte betala sin skuld till… Det säger sig självt att ett sådant system inte är helt stabilt. Att undvika dessa kedjereaktioner är det bakomliggande motivet till att staten ställer upp och tar över lån i kriser. Detta ökar förtroendet i systemet vilket gör det mer stabilt, samtidigt som det ökar moral hazard och därmed risktagandet.
Förefaller som man gjorde fel när man lät Lehman gå i konkurs:
Lehman’s demise triggered cash crunch around globe
Allt handlar nu om att få bail-out paketet att fungera. Blir intressant att följa.
Lägger ut texten här för de som saknar WSJ:
Lehman’s demise triggered cash crunch around globe
The Wall Street Journal
29 Sep 2008
Decision to let firm fail marked a turning point in crisis
Two weeks ago, Wall Street titans and the government’s most powerful economic stewards
made a fateful choice: Rather than propping up another failing financial institution, they let
158-year-old Lehman Brothers collapse.
Now, the consequences of that decision look more dire than almost anyone imagined.
Lehman’s bankruptcy filing in the early hours of Monday, September 15, sparked a chain
reaction that sent credit markets into disarray. It accelerated the downward spiral of giant US
insurer American International Group and precipitated losses for everyone from Norwegian
pensioners to investors in the Reserve Primary Fund, a US money-market mutual fund that
was supposed to be as safe as cash. Within days, the chaos enveloped even Wall Street pillars
Goldman Sachs Group and Morgan Stanley. Alarmed US officials rushed to unveil a more
systemic solution to the crisis, leading to Sunday’s agreement with congressional leaders on a
$700bn (€487.4bn) financial-markets bailout plan.
The genesis and aftermath of Lehman’s downfall illustrate the difficult position policy makers
are in as they grapple with a deepening financial crisis. They don’t want to be seen as too
willing to step in and save financial institutions that got into trouble by taking big risks. But in
an age where markets, banks and investors are linked through a web of complex and opaque
financial relationships, the pain of letting a large institution go has proved almost
overwhelming.
In hindsight, some critics say the systemic crisis that has emerged since the Lehman collapse
could have been avoided if the government had stepped in. Before Lehman, federal officials
had dealt with a series of financial brushfires in a way designed to keep troubled institutions
such as Fannie Mae, Freddie Mac and Bear Stearns in business. Judging them as too big to
fail, officials committed billions of taxpayer dollars to prop them up. Not so Lehman.
“I don’t understand why they didn’t understand that the markets would be completely spooked
by this failure,” says Richard Portes, professor of economics at London Business School and
president of the Centre for Economic Policy Research. Rather than showing the government’s
resolve, he says, letting Lehman fail only exacerbated the central problem that has afflicted
markets since the financial crisis began more than a year ago: Nobody knows which financial
firms will be able to make good on their debts.
To be sure, Lehman’s downfall was largely of its own making. The firm bet heavily on
investments in overheated real-estate markets, used large amounts of borrowed money to
supercharge its returns, then was slower than others to recognise its losses and raise capital
when its bets went wrong. The depth of the firm’s woes made finding a willing buyer a
difficult task, leaving officials with few viable options.
Given the limited time and information available, many experts believe government officials
made the best choices possible.
As they watched Lehman struggle to raise capital, policy makers — including Treasury
Secretary Henry Paulson, Federal Reserve Chairman Ben Bernanke and New York Fed
President Timothy Geithner — mulled the question of whether they could let Lehman fail. On
the one hand, they didn’t want to come to the rescue because they were concerned about moral
hazard, the idea that bailouts encourage irresponsible risk-taking, according to people familiar
with the planning. They doubted Lehman had viable buyers and they thought the market and
the Fed had had time to prepare to handle the fallout if a big institution collapsed. Still, some
Fed officials were leery of sending signals that the Fed was done working with Wall Street to
stop the spreading crisis. Geithner, for one, had been telling others that the markets were still
in for serious trouble.
“If you don’t do something, the outcome is going to be bad,” Geithner told executives as they
gathered to bargain over Lehman’s fate at the New York Fed’s downtown headquarters on
Friday night, September 12, according to a person in the meeting.
At one point, officials raised with Wall Street bankers the possibility of a private-sector rescue
fund, but the bankers either balked at the idea of bailing out a competitor or didn’t have the
extra funds needed, people familiar with the situation said.
Over the weekend, as possible buyouts by Bank of America and UK bank Barclays fell
through, Fed officials focused on what needed to be done to prepare markets for what would
be the largest bankruptcy in US history. Lehman’s total assets of more than $630bn dwarf
WorldCom’s assets when the telecoms company filed for bankruptcy in 2002 with assets of
$104bn.
Officials were particularly concerned with two areas: the credit-default-swap market, where
players buy and sell insurance against defaults on corporate and other bonds; and the so-called
repo market, where Wall Street banks fund their investments by putting up securities as
collateral for short-term loans.
The Fed had been pushing Wall Street firms for months to set up a new clearinghouse for
credit-default swaps. The idea was to provide a more orderly settlement of trades in this
opaque, diffuse market with a staggering $55 trillion in notional value, and, among other
things, make the market less vulnerable if a major dealer failed. But that hadn’t gotten off the
ground. As a result, nobody knew exactly which firms had made trades with Lehman and for
what amounts. On Monday, those trades would be stuck in limbo. In a last-ditch effort to ease
the problem, New York Fed staff worked with Lehman officials and the firm’s major trading
partners to figure out which firms were on opposite sides of trades with Lehman and cancel
them out. If, for example, two of Lehman’s trading partners had made opposite bets on the
debt of General Motors Corp, they could cancel their trades with Lehman and face each other
directly instead.
The Fed had also seen with the collapse of Bear Stearns how the repo market was prone to
severe disruptions when lenders got skittish, a problem that threatened to cut off crucial
funding to Wall Street banks. Because repo loans are made for periods of as little as a day, the
funding can disappear suddenly — one reason the Fed set up an emergency facility to lend to
securities firms in the wake of Bear Stearns’s collapse. Fed officials worked furiously through
Sunday to expand that facility, allowing banks to put up as collateral for loans a wider range
of securities, including stocks.
On Sunday, after the Barclays deal fell through, the group began to “spray foam on the
runway” — the term Geithner used to describe measures to cushion the blow. By that night,
Fed officials recognised that their preparations might not cover all contingencies. Still, they
expected the turbulence to settle down after a time, with the help of the expanded lending
facilities they hurried Sunday to put in place. They also felt that financial institutions and
markets had been given enough time to prepare for the shock of a large failure since the crisis
consumed Bear Stearns in March.
But Lehman’s bankruptcy, filed early Monday morning in federal bankruptcy court — case
No. 08-13555 — proved far more destabilising, and spread much further, than many had
expected. The bankruptcy immediately wiped out huge investments for Lehman shareholders
and bondholders. Among the biggest was Norway’s government pension fund, which invests
the country’s surplus oil revenue. As of the end of 2007, the most recent data available, the
fund owned more than $800m worth of Lehman bonds and stock. Lehman’s demise has
become a lightning rod for critics who have long questioned the way the government was
investing the oil resources. A spokesman said the fund’s management is “very concerned and
monitoring the situation closely.”
The government’s decision to let Lehman go marked a turning point in the way investors
assess risk. When the Fed stepped in to engineer the takeover of Bear Stearns by JP Morgan
Chase in March, Bear’s shareholders lost most of their investments, but bondholders came out
well. In the financial hierarchy of risk, this wasn’t surprising, since bondholders have more
contractual rights to get their money back than equity holders. But it created a false
impression among investors that the government would step in to rescue bondholders when
the next bank ran into trouble. By letting Lehman fail, the government had suddenly
disabused the market of that notion.
The reaction was most evident in the massive credit-default-swap market, where the cost of
insurance against bond defaults shot up Monday in its largest one-day rise ever. In the US, the
average cost of five-year insurance on $10m in debt rose to $194,000 from $152,000 Friday,
according to the Markit CDX index.
When the cost of default insurance rises, that generates losses for sellers of insurance, such as
banks, hedge funds and insurance companies. At the same time, those sellers must put up
extra cash as collateral to guarantee they will be able to make good on their obligations. On
Monday alone, sellers of insurance had to find some $140bn to make such margin calls,
estimates asset-management firm Bridgewater Associates. As investors scrambled to get the
cash, they were forced to sell whatever they could — a liquidation that hit financial markets
around the world.
The cash calls added to the problems of AIG, which was already teetering toward collapse as
it sought to meet more than $14bn in added collateral payments triggered by a downgrade in
its credit rating. AIG was one of the biggest sellers in the default insurance market, with
contracts outstanding on more than $400bn in bonds.
To make matters worse, actual trading in the CDS market declined to a trickle as players tried
to assess how much of their money was tied up in Lehman. The bankruptcy meant that many
hedge funds and banks that were on the profitable side of a trade with Lehman were now out
of luck because they couldn’t collect their money. Also, clients of Lehman’s prime brokerage,
which provides lending and trading services to hedge funds, would have to try to retrieve their
money or their securities through the courts.
Autonomy Capital Research, a London-based hedge fund that was started in 2003 by former
Lehman trader Robert Charles Gibbins, was among the Lehman clients who got caught. When
Lehman filed for bankruptcy protection, it froze about $60m of Autonomy’s funds, according
to a person close to the situation. That is about 2% of the $2.5bn Autonomy manages. An
official at Autonomy declined to comment.
Spooked that other securities firms could fail, hedge funds rushed to buy default insurance on
the firms with which they did business. But sellers were hesitant, prompting something akin
to what happens if every homeowner in a neighbourhood tries to buy homeowners insurance
at exactly the same time. The moves dramatically drove up the cost of insurance on Morgan
Stanley and Goldman Sachs debt in what became a dangerous spiral of fear about those firms.
At the same time, hedge funds began pulling their money out of the two firms. Over the next
few days, for example, Morgan Stanley would lose about 10% of the assets in its primebrokerage business.
“It was just mayhem,” says Thomas Priore, the chief executive of New York-based hedge
fund Institutional Credit Partners. “People were paralysed by fear of what could erupt.”
Amid the uncertainty about how Lehman’s bankruptcy would affect other financial
institutions, rumours and confusion sparked wild swings in stock prices. On Tuesday, for
example, a London-based analyst issued a report saying that Swiss banking giant UBS,
already hurt by tens of billions of dollars in write-downs, might lose another $4bn because of
its exposure to Lehman. Shares in UBS fell 17% on the day. UBS subsequently said its
exposure was no more than $300m.
Rising concerns about the health of financial institutions quickly spread to the markets on
which banks depend to borrow money. At around 7am Tuesday in New York, the market got
its first jolt of how bad the day was going to be: In London, the British Bankers’ Association
reported a huge rise in the London interbank offered rate, a benchmark that is supposed to
reflect banks’ borrowing costs. In its sharpest spike ever, overnight dollar Libor had risen to
6.44% from 3.11%. But even at those rates, banks were balking at lending to one another.
Within a few hours, the markets had shifted their focus to the fate of Goldman Sachs and
Morgan Stanley, which found themselves fighting to restore investors’ flagging confidence.
During an earnings presentation in which he answered one after another question about the
firm’s ability to borrow money, Goldman chief financial officer David Viniar made an
admission: “We certainly did not anticipate exactly what happened to Lehman,” he said.
Morgan Stanley’s stock, meanwhile, plunged 28% in early trading as investors bet that it
would be the next after Lehman to fall. At around 4pm., the firm decided to report its thirdquarter
earnings a day early, in the hope that the decent results would halt the stock decline.
“I care that it could be contagion,” Morgan Stanley chief financial officer Colm Kelleher said
in a conference call with analysts. “You’ve got fear in the market.”
Even as Morgan Stanley’s call was taking place, the Lehman fallout cropped up in a different
corner of finance: so-called money-market funds, widely seen as a safe alternative to bank
deposits. Many of the funds had bought IOUs, known as commercial paper, which Lehman
issued to borrow money for short periods. Now, though, the paper was worth only 20 cents on
the dollar.
At around 5 pm New York time, a well-known money-market fund manager called The
Reserve said that its main fund, the Reserve Primary Fund, owned Lehman debt with a face
value of $785m. The result, said The Reserve, which had criticised its rivals for taking on too
much risk in the commercial-paper market, was that its net asset value had fallen below $1 a
share — the first time a money-market fund had “broken the buck” in 14 years.
The trouble in the commercial-paper market presented a particularly serious threat to the
broader economy. Companies all over the world depend on commercial paper for short-term
borrowings, which they use for everything from paying salaries to buying raw materials. But
as jittery money-market funds pulled out, the market all but froze.
On Wednesday, the freeze in lending markets triggered a dramatic turn of events in the UK.
Amid growing concerns about its heavy dependence on markets to fund its business, HBOS,
the UK’s biggest mortgage lender, saw it share price plummet by 19%. The situation was a red
flag for government officials, who suffered embarrassment earlier this year when they were
forced to nationalise troubled mortgage lender Northern Rock, which had become the target
of the country’s first bank run in more than a century.
Moving quickly, the government brokered an emergency sale of HBOS to UK bank Lloyds
TSB. In a sign of their desperation to make the deal happen, officials went so far as to amend
the UK’s antitrust rules, which could have prevented the merger. Together, HBOS and Lloyds
control nearly a third of the UK mortgage market.
Back in New York, the situation at Morgan Stanley and Goldman Sachs was worsening
rapidly. In the middle of the trading day, at about 2 pm, Morgan Stanley chief executive John
Mack dispatched an email to employees: “What’s happening out here? It’s very clear to me —
we’re in the midst of a market controlled by fear and rumours.” By the end of Wednesday,
employees at Morgan Stanley and Goldman were shell-shocked. Morgan Stanley’s shares had
fallen 24% to $21.75 while Goldman, the largest investment bank by market value, fell 14%
to $114.50.
By Thursday, Paulson and Bernanke decided that the fallout presented too great a threat to the
financial system and the economy. In the biggest government intervention in financial
markets since the 1930s, they extended federal insurance to some $3.4 trillion in moneymarket
funds and proposed a $700bn plan to take bad assets off the balance sheets of banks.
Three days later, Goldman Sachs and Morgan Stanley applied to the Fed to become
commercial banks — a historic move that ended the tradition of lightly regulated Wall Street
securities firms that take big risks in the pursuit of equally big returns.
To some, the government’s decision to resort to a bailout represents a tacit admission: For all
officials’ desire to allow markets to punish the risk-taking that engendered the crisis, banks
have the upper hand. “Lehman demonstrated that it’s much harder than we thought to deal
effectively with banks’ misbehavior,” says Charles Wyplosz, an economics professor at the
Graduate Institute in Geneva. “You have to look the devil in the eyes and the eyes are pretty
frightening.”
Sue Craig in New York, Michael M. Phillips in Washington and Neil Shah in London
contributed to this article.
Write to Carrick Mollenkamp at carrick.mollenkamp@wsj.com, Mark Whitehouse at
mark.whitehouse@wsj.com, Jon Hilsenrath at jon.hilsenrath@wsj.com and Ianthe Jeanne
Dugan at ianthe.dugan@wsj.com
Ja, det kan nog verka så. Samtidigt har det goda i att låta Lehman gå omkull aldrig varit kortsiktigt. I artikeln skriver de om hur priset på credit-default-swaps sköt i höjden efter Lehmans konkurs vilket tyder på omfattande moral hazard-problem: Obligationsinnehavarna har kallt räknat med att bli räddade av staten, vilket gjort att den underliggande risken prissatts fel. Däremot kan ju de 700 miljarder dollar som nu backar upp marknaden tänkas skapa ett och annat moral hazard-problem framöver vilket gör Lehman till ett onödigt offer… Men det är ju helt öppet vad som hänt om Lehman hade backats upp. Kanske kollapsen kommit ändå, bara lite senare?