(Uppdaterad 2021-02-09) Enligt en intervju i lördagens SvD vill nya finansmarknadsministern, Åsa Lindhagen, gärna se lägre skulder för hushållen. Men är verkligen hushållens skulder för höga? Vad ska de jämföras med? Hur kan man avgöra om de är för höga eller inte? Vad säger data?
Finansinspektionen, Riksbanken, förre finansmarknadsministern Per Bolund, samt de internationella organisationer som bevakar Sverige brukar varna för att hushållens skuldsättning är för hög. Men hur vet man det? Vad ska man jämföra med? Vad säger data? Här visas några uppdaterade bilder över skulderna, för att påminna om några faktiska omständigheter.
Bild 1. Hushållens skuldkvot och räntekvot efter skatt. Källa: SCB.
Den blå kurvan i bild 1 visar skuldkvoten, kvoten mellan hushållens skulder och disponibel inkomst. Det är det vanligaste måttet på hushållens skuldsättning. Strax före år 2000 var skuldkvoten ungefär ett. Nu har skuldkvoten stigit till 1,9, nästan fördubblats. (Den sista ökningen i början på 2020 beror till del på att nämnaren i skuldkvoten, disponibel inkomst, föll kraftigt i kvartal 2, 2020.) Skuldkvoten har stigit och är historiskt hög. Är det ett problem?
Skulder blir ett problem om låntagarna har svårt att klara sina räntebetalningar. Den streckade röda kurvan visar räntekvoten efter skatt, räntebetalningarna efter skatteavdrag som andel av disponibel inkomst. På grund av fallande räntor har räntekvoten minskat till att nu vara på historiskt låg nivå, mindre än 3 procent. Trots att skulderna har ökat har de inte ökat lika mycket som räntorna fallit.
Den topp i räntekvoten som inträffar 2012 är följden av Riksbankens stora misstag att höja räntan med 1,75 procentenheter 2010-2011, som t.ex. diskuteras här. Utan detta misstag skulle inte denna topp finnas med.
Skuldkvoten säger i sig inte mycket. Den är knappast det mest lämpliga måttet på skuldsättningen. Räntekvoten är ett mer relevant mått på eventuella risker. Enligt den är nuvarande skuldsättning knappast ett problem.
Bild 2. Skuldkvot, räntekvot och ränta före skatt, 1950-2019. Källa: SCB.
Ett längre perspektiv är ofta bra. Den blå kurvan i bild 2 visar skuldkvoten sedan 1950. Vi ser att skuldkvoten vuxit i genomsnitt 1,8 procent per år från 1950 till nu. Den streckade linjen visar en trendlinje med 1,8 procent tillväxttakt. Skuldkvoten steg snabbare under överhettningen i slutet av 1980-talet, föll tillbaka kraftigt under 90-talskrisen, steg sedan och nådde trendnivån 2006, varefter den växt med ungefär 1,8 procent fram till nu. Den streckade röda kurvan visar den ganska dramatiska utvecklingen av räntekvoten (här före skatt eftersom skatteavdragen varierat mycket under perioden). Den heldragna röda linjen visar motsvarande ränta. I ett längre perspektiv har en tillväxttakt på 1,8 procent varit tämligen normal.
(Tillägg 2021-02-09:) Notera att bild 2 inte ska tolkas som att skuldkvoten nödvändigtvis kommer att fortsätta att växa med 1,8 procent. Hur det blir med det beror på hur hushållens tillgångar, särskilt bostadstillgångarna, kommer att utvecklas, som diskuteras härnäst.
Bild 3. Hushållens tillgångar och skulder i förhållande till disponibel inkomst, 1980-2019. Källa: SCB, finansräkenskaperna (för kollektiva pensionsrätter) och egna beräkningar.
Men att bara titta på skulderna ger en mycket ensidig bild. Hushållens hela balansräkning med både tillgångar och skulder är mer relevant. Hushållens skulder är huvudsakligen bolån, och bolån används ju till att finansiera köp av bostäder.
I bild 3 visas både hushållens tillgångar och deras skulder i förhållande till disponibel inkomst under 1980–2019. Bilden bygger på statistik över nationalförmögenheten som SCB publicerat sedan 2016. Skuldkvoten, vars utveckling ser ganska dramatisk ut i bild 1, visas nu som den ljusblå linjen längst ner i bilden. Den ser nu betydligt mindre dramatisk ut.
Den gröna linjen visar hushållens bostadstillgångar (villor, bostadsrätter och fritidshus). Dessa är nu mer än dubbelt så stora som skulderna. De röda linjerna visar hushållens finansiella tillgångar, med och utan kollektiva pensionsrätter. De finansiella tillgångarna är betydligt större än skulderna. De blå linjerna visar totala tillgångar, med och utan kollektiva pensionsrätter. Utan kollektiva pensionsrätter var de totala tillgångarna 4,5 gånger skulderna 2019. Med kollektiva pensionsrätter var de drygt 5,5 gånger skulderna. Hushållens nettoförmögenhet är de totala tillgångarna minus skulderna. Inklusive kollektiva pensionsrätter var nettoförmögenhet alltså drygt 4,5 gånger skulderna.
Skuldkvoten är en kvot mellan en stock och ett flöde. Sådana mått är ofta problematiska. Kvoter mellan stockar respektive kvoter mellan flöden är mer relevanta. Räntekvoten är en kvot mellan flöden och är mer informativ än skuldkvoten.
Bild 4. Hushållens skulder i förhållande till deras tillgångar, 1980-2019. Källa: SCB, finansräkenskaperna och egna beräkningar.
Bild 4 visar några relevanta kvoter mellan stockar. Den gröna linjen visar skulderna i procent av värdet av bostäderna, dvs. genomsnittlig belåningsgrad. Belåningsgraden har en fallande trend efter mitten av 1980-talet och har nu nått en historiskt låg nivå på drygt 45 procent. Även om skulderna har ökat har alltså värdet på bostäderna ökat mer.
De blå linjerna visar skulder i förhållande till totala tillgångar, med och utan kollektiva pensionsrätter. De ligger från 2000 ganska stabilt nära 20 procent. Totala tillgångar har således ökat lika snabbt som skulderna, och bostadstillgångarna har ökat snabbare. Nettoförmögenheten, skillnaden mellan totala tillgångar och skulder, har ökat i förhållande till disponibel inkomst och är större än någonsin.
Bild 5. Hushållens boendeutgiftsprocent (boendeutgifter/disponibel inkomst) i Storstockholm 2015 och 2017. Källa: SCB.
Bild 5 visar ett annat relevant mått, nämligen boendeutgiftsprocenten (boendeutgifter i förhållande till disponibel inkomst) 2015 och 2017 (senast tillgängliga data) i Storstockholm för hyresrätter, bostadsrätter, äganderätter (dvs. villor) och samtliga upplåtelseformer. De höga skulderna återspeglas inte i höga och stigande boendeutgiftsprocent för bostadsrätter och villor. I stället har bostadsrätter och villor fortsatt betydligt lägre boendeutgiftsprocent än hyresrätter.
Sammantaget ger ovanstående bilder knappast något stöd för att hushållens skuldsättning skulle vara för hög. Räntekvoten (räntebetalningarnas andel av disponibel inkomst) har fallit och är historiskt låg. Skuldkvotens tillväxt är inte hög i ett historiskt sammanhang. Skulderna har inte ökat i förhållande till hushållens totala tillgångar. Skulderna har ökat långsammare än bostadstillgångarna, så belåningsgraden har fallit över tid. Skulderna är helt enkelt inte för höga i förhållande till tillgångarna, och räntebetalningarna är inte för höga i förhållande till disponibel inkomst. Boendeutgifterna för bostadsrätter och villor i förhållande till disponibel inkomst är fortsatt lägre än för hyresrätter. Dessa frågor och skuldkvoten som mått på risker har diskuterats tidigare i betydande omfattning, t.ex. här och här och på Ekonomistas här, här och här.
Finansmarknadsminister Åsa Lindhagen hänvisar i intervjun till att hushållens skuldsättningen skulle medförda en risk för den finansiella stabiliteten:
– I mitt uppdrag är det viktigt att värna den finansiella stabiliteten. Eftersom hushållens skuldsättning är en riskfaktor är det viktigt att fortsätta bevaka den. Om vi kommer vidta åtgärder är inget jag ger besked om nu.
– Finansiell oro påverkar oss alla och att värna den finansiella stabiliteten handlar om att kunna leva ett gott liv i Sverige. En hög skuldsättning kan vara förenat med risker, så det kan förstås vara en förmån om hushållens skulder är lägre.
Men enligt Finansinspektionens egen bedömning är tvärtom de finansiella stabilitetsriskerna kopplade till hushållens skulder relativt små. Detta eftersom bolånetagarna generellt har goda möjligheter att fortsätta att betala sina räntor och amorteringar även om räntorna stiger eller inkomsterna faller. Hushållen har även i genomsnitt goda marginaler för att hantera ett fall i bostadspriserna. Dessutom bedöms de svenska bolåneföretagen ha tillfredsställande kapitalbuffertar om kreditförluster ändå skulle uppstå.
Finansinspektionens uppfattning är istället att riskerna kopplade till hushållens skulder för närvarande primärt handlar om att högt skuldsatta hushåll kan komma att dra ner sin konsumtion kraftigt vid en makroekonomisk störning. Med hänvisning till denna uppfattning har FI infört obligatoriska amorteringskrav, som man tillfälligt släppt på under pandemin.
Denna uppfattning och amorteringskraven kritiseras t.ex. här, här, här, här och här.
Det är uppenbarligen viktigt att den nya finansmarknadsministern i fortsättningen får korrekt information så att makrotillsynspolitiken beträffande hushållens skuldsättning förhoppningsvis kan förbättras.
Ekonomistas 
Hur ser utvecklingen ut för olika inkomstgrupper?
Olof, det vore mycket intressant att visa. Men det beror helt på vilken statistik som finns tillgänglig. För några år sedan redovisade FI:s bolånerapport uppgifter om bolånen uppdelade på inkomstdeciler, men det tycks man ha upphört med på senare år.
Men det hindrar inte att det är intressant att se på aggregerade skuldmått och framför allt relatera dessa till mått tillgångarna.
Det hade varit trevligt med en kommentar från MP. Eftersom Lindhagen tar över efter Bolund borde det finnas god kännedom om motiven bakom ministrarnas hållning i denna fråga.
Jag håller med. Det har dock inte kommit någon kommentar från MP (hittills).
Intressant. Det relevanta kan jag tycka är vad som skulle hända vid ett ev fall på bostadspriserna. Det vore intressant att se olika simuleringar hur graferna skulle ändra sig vid fall på tex 30%, 50% och 70%. Då med ev tillhörande/utlösande räntehöjning. Tex reporäntan på 3%, 5% och 7% inom de olika fallnivåerna. Sen simulera en återhämtning på säg 3år, 5år och 10år. Blir kanske för komplicerat =) men det är ju inte hur det ser ut nu med bibehålla bostadspriser utan vad som händer vid en ev sättning från nuvarande nivå som diverse åtgärder inom politiken borde baseras på.
Robin;
Om bostadspriserna faller kraftigt finns det någon form av utlösande faktor. En finans- eller realekonomisk kris kanske. En ekonomisk kris av olika form skulle i sin tur, med rådande ordning, innebära att riksbanken inte höjer räntan utan snarare sänker den och/eller gör andra åtgärder. FI har också visat sig vara flexibla med amorteringskrav och andra åtgärder för att stärka hushållens balansräkningar under pandemin och man kan väl tänka sig att detta blir en “åtgärd” man gör igen om det är kris. Att tänka sig en ordning där det är kris, bostadspriserna faller kraftigt och Riksbanken och/eller FI går åt motsatt håll med åtgärder går väl, men det är inte särskilt sannolikt.
Argumentet som brukar anföras är att ett fall i bostadspriserna i sig får folk att tänka om sina konsumtionsmönster (även om deras disponibelinkomst är oförändrad) – en slags psykologisk effekt att folk “känner sig fattigare” och därför konsumerar mindre. Detta gör att efterfrågan i ekonomin blir svagare, arbetslösheten högre och (kanske?) sänker bostadspriserna mer. Jag vet inte om det finns något belägg för det senare argumentet, men det vet säkert Lars bättre.
Jesper och Robin, jag håller med Jespers kommentar till Robin.
När det gäller effekterna på konsumtion av bostadsprisfall så finns det ju en hel del forskning om de olika kanaler som kan påverka konsumtion. Det finns en ren förmögenhetseffekt som i det flesta fall är tämligen måttlig. Men i en situation när bostadspriserna stigit och bolåntagarna använt bolånen till att finansiera en ohållbar överkonsumtion så får ett prisfall eller bara en prisutplaning stora konsekvenser. Då måste den bolånefinansierad överkonsumtionen sluta och konsumtionen faller tillbaka till mer hållbara nivåer. Denna effekt av bostadsprisfall är mycket större än den rena förmögenhetseffekten.
En viktig sak är således om bostadsprisfallet påverkar hushållets kassaflöde. Enbart bostadsprisfall påverkar inte kassaflödet. Men om ett bostadsprisfall hindrar regelbundna bolåneökningar så påverkas kassaflödet kraftigt, och därmed konsumtionen.
Detta, och varför det inte finns några belägg för en sådan makroekonomisk risk för konsumtionsfall i Sverige, är ju sådant som diskuteras i mitt förra Ekonomistas-inlägg.
Sambandet ränta och bostadspris är rätt tydligt. En förenklad kalkyl visar att räntekostnaden brutto varit relativt oförändrad sedan 90-talet.
I början av 90-talet kostade en 1,5 i Årsta, Stockholm, ca 400 000 kr. Den 10% räntan gav en räntekostnad på 40 000 kr årligen. Idag kostar motsvarande lgh ca 2 000 000 kr och med 2% ränta motsvarar det 40 000 kr.
Något för en trebetygsstuden att rota i?
Anders, det ligger en hel del i det. Men det etablerade måttet är inte så enkelt som räntekostnaden utan den s.k. brukarkostnaden, som är reala räntekostnader efter skatt plus kostnader för drift och underhåll minus real realisationsvist efter skatt. Den och den s.k. boendebetalningen (som är relevant för de många bostadsköpare som har kredit- och likviditetsrestriktoner) diskuteras t.ex. på sidorna 130-140 i denna uppsats.
Jag vill börja med att visa tacksamhet mot tidigare kommentarers efterfrågan av vidareutveckling av argumentationen eftersom det inger visst hopp om möjligheter till sund analys. Artikeln i sig finner jag förvånansvärt osund. Det kan dock bero på att jag är idioten vid bordet. Därför även tacksam för vidare kommentarer kring mina invändningar, vilka kommer nedan, så att det kan göras tydligt om de saknar grund och jag behöver bli vidare upplyst i frågan, alternativt om de har grund så att artikelns innehåll kan balanseras med andra nödvändiga perspektiv.
1. Skuldkvot är av stor betydelse för bl.a.; (a) möjligheten att kunna spara ihop till ett första boende; (b) det är en indikator på finansiellt risktagande eftersom känsligheten för värdeminskningar ökar; (c) räntekänsligheten ökar (eftersom lånestorleken ökar); (d) riksbankens handlingsutrymme att höja räntan blir inskränkt (med anledning av (c)), dvs det blir svårare att anpassa räntan enbart efter inflationsmålet vilket kan bli problematiskt om inflationen blir högre än målet eller ekonomin behöver kylas ned i ett läge där bolånetagare inte har råd med högre räntor.
2. Givet ovan argumentation kring skuldkvotens betydelse tycks det orimligt att säga att 1,8% tillväxt i skuldkvot är “normalt” och underförstått därför också långsiktigt godtagbart. Om skuldkvoten ska växa 1,8% alltid så kommer vi få en “evig” exponentiell utveckling som kan resultera i en hur hög skuldkvot som helst. Givet att punkt 1 håller så är en sådan utveckling de facto problematisk.
3. Analys av aggregerad data behöver inte nödvändigtvis ge en god riskbild av segment som gömmer sig i aggregatet. Slutsatsen om att skuldkvot inte är ett problem på aggregatet behöver alltså inte säga någonting om huruvida skuldkvoten är ett problem i vissa segment.
Detta är ett urval av invändningar från min sida som i min mening behövs för att ge sund balans åt argumentationen i artikeln. Jag blir gärna upplyst om ovan saknar substans eller relevans eller annat.
Med vänlig hälsning // Viktor
Jag tycker dina invändningar är klart rimliga.
Lite generellt så tycker jag resonemanget i artikeln är lite oldschool såtillvida att den exkluderar finansmarknaden (vilket ledde till en hel del kritik av nek-proffessionen för ca tio år sedan..), dvs Svensson antar att alla hushåll under alla omständigheter och till ringa kostnad o bekymmer kan ta lån och rulla lån. Därmed blir t ex frågan huruvida hushållen kan betala sina räntor nästan borttrollad.
Micke, notera att diskussionen om skulder, bolån och amorteringskrav just handlar om hur bolånemarknaden (en finansmarknad) fungerar och vilka friktioner some kredit- och likviditetsrestriktioner som amorteringskraven och bankernas KALP-beräkningar leder till. Det är därför som hushållens kassaflöden spelar roll och hypotesen om permanent inkomst och friktionsfria marknader inte håller. Se gärna svaren på frågorna.
Viktor, några svar:
1. (a) Skuldkvoten är bokstavligen det antal år det tar att betala av hela skulden om hela disponibla inkomsten används. Detta kan vara en relevant och informativ indikator för konsumtionslån, som man ju måste betala av ur sin inkomst. Men när det gäller bolån är detta antal år inte relevant. Ett bolån har ju en säkerhet, nämligen bostaden. Därför måste man inte betala hela bolånet ur sin inkomst. Så länge belåningsgraden är mindre än 100 % kan man nämligen betala tillbaka lånet när man säljer bostaden.
(b). Konsekvenser av värdeminskning, dvs. bostadsprisfall, mäts bättre av belåningsgraden. 100 – belåningsgraden i procent talar ju om hur stort prisfallet kan vara i procent utan att man får negativt boendekapital. Men tillfälligt negativt boendekapital påverkar normalt inte låntagarens kassaflöde och är i regel inget problem om man inte behöver flytta. Man behöver inte säga upp bolånet om man har negativt boendekapital. Dessutom brukar priserna börja stiga efter ett tag, och snart har man positivt boendekapital igen.
Undantaget är om belåningsgraden stiger över gränsen 50 % eller 75 %. Då kan banken kräva att man börjar amortera respektive amorterar mer. Det är ett av (de många) problemen med amorteringskraven.
Ett annat undantag är om man använt höjda bolån till att finansiera en överkonsumtion. Det går ju inte höja lånet om man fått negativt boendekapital (det går ju inte ens om man kommit över 85 procents belåningsgrad).
(c) Räntekänsligheten ökar mycket riktigt med skuldkvoten. Men eftersom räntorna blir låga vid kriser gör det att räntebetalningarna faller vid kriser. Med rörliga räntor får låntagarna en slags försäkring mot dåliga tider, en större försäkring ju högre skuldkvot.
(d) Dessutom blir penningpolitiken mer effektiv, genom att räntan snabbt påverkar hushållens kassaflöde, penningpolitikens s.k. kassaflödeskanal. Mindre ränterörelser krävs för att påverka konsumtion och aggregerad efterfrågan. Det blir i princip enklare för Riksbanken att uppfylla inflationsmålet och upprätthålla full sysselsättning.
2. Bild 2 i mitt inlägg ska inte missförstås så att skuldkvoten måste fortsätta att växa med 1,8 %. Jag skall lägga till en mening om detta i inlägget. Däremot visar bild 3 och 4 att det är helt rimligt att skulderna växer i förhållande till inkomsterna om tillgångarna växer i förhållande till inkomsterna och mått på belåningsgraden är någorlunda stabila.
3. Det är riktigt att skulderna kan vara problematiska i vissa segment. Men detta mäts t.ex. av hushållens kassaflödesöverskott och diskuteras i FI:s stresstest av individuella bolånetagarnas betalningsmöjligheter och motståndskraft mot störningar. Med genomsnittlig belåningsgrad på mindre än 50 procent, med en genomsnittlig belåningsgrad på ca 2/3 av nya bolån och med ett bolånetak på 85 procent är skulderna inte höga i förhållande till värdet på bostäderna. Och FI:s stresstest visar att bolånetagarna har god betalningsförmåga och motståndskraft (men mindre motståndskraft för den som har amorteringskrav på grund av större fasta utbetalningar).
Om räntorna ökar, så ökar räntekvoten, vilket sänker bostäders värde, vilket försämrar hushållens kreditvärdighet och konsumtionsutrymme, vilket ökar räntorna och minskar hushållens inkomster och så vidare i en självförstärkande spiral.
Detta är en balans på toppen av en hal sfär, med självförstärkande mekanismer om jämvikten rubbas.
Det blir missvisande att tala om risker i framtiden och göra antaganden om att marknadsräntor inte kommer att förändras så mycket. Marknadsräntan uttryckt som procent är mycket volatil över tid, och har nu på kort tid halverats, vilket gör att man kan tänka sig att den kan komma att dubbleras på kort tid framöver. Det är den typen av chock som kan sätta en självförstärkande loop i rullning.
Räntekvoten är också egentligen bara intressant i ett kort perspektiv. Ett mått baserat på realränta är mycket mer intressant i det långa loppet, så om man ska göra historiska grafer bör detta användas.
Notera beträffande räntan diskussionen i och svaren på övriga kommentarer. Om Riksbanken gör sitt jobb blir det knappast någon självförstärknde mekanismer. Man kan mycket riktigt hävda att den reala räntekvoten efter skatt är mer relevant. Jag tyckte det blev för komplicerat att lägga till och diskutera den i inlägget. Se också svaret om brukarkostnaden till Anders kommentar.
Hur mycket skulle en räntehöjning med 2% påverka BNP med nuvarande hushållskuld och vilka ev konsekvenser kan det få för t ex arbetslöshet? Värdetillgång i en bostad är bra om man tänker sälja men en barnfamilj som kommer i ekonomiskt trängt läge kan tvingas sälja och det kan få negativa konsekvenser för barnen (kompisar/skola mm). Kanske borde värdetillgången för bostaden ses med visst justerat värde med tanke på följdverkningar av att behöva sälja. Bara en tanke med familj och barn i centrum.
Göran, om Riksbanken gör sitt jobb ska den inte försöka minska BNP och öka arbetslösheten. I stället ska den sätta räntan så att den stabiliserar arbetslösheten runt sin lägsta hållbara nivå och inflation runt inflationsmålet. Nu är arbetslösheten hög och inflationen låg. Då är lägsta möjliga ränta är rätt politik. Riksbanken anser tills vidare att lägsta möjliga är noll. Själv anser jag att man skulle gå ner först till minus 0,5 procent och sedan om det behövs till lägre nivåer, kanske till minus 1 procent.
Lars,
Du ställer intressanta frågor i din kolumn. Turligt nog finns det svar i existerande forskning på några av dina frågor. Chen, Finocchiaro, Lindé och Walentin (2020), “The costs of macroprudential deleveraging in a liquidity trap’’, CEPR Discussion paper No. 14564 April 2020, visar att hög skuldsättning hos hushållen kan vara skadligt för välfärden, främst för de skuldsatta men även för samhället som helhet. Och de visar att detta gäller just för dagens situation, dvs en lågräntemiljö där räntekvoten inte är högre än på 1990-talet.
Karl, det är onekligen en mycket imponerande uppsats du och dina medförfattare skrivit. Detta till trots ger uppsatsen knappast några svar på de frågor som diskuteras i detta inlägg och dessa kommentarer. I den modell ni använder beror ju alla resultat på de antagande ni gör, och resultatens relevans beror på hur relevanta antagandena är.
Du säger att uppsatsen visar att hög skuldsättning kan vara skadligt för välfärden, särskilt i en lågräntemiljö. Såvitt jag kan se beror detta resultat på en ganska specifik mekanism. Det bygger på antagandet att fluktuationer i bolånefinansierad konsumtionen är en viktig drivkraft i modellen. Med ett högre bindande bolånetak och därmed högre skulder skapar fluktuationer i bostadspriserna större fluktuationer i bolånefinansierad konsumtion. Med penningpolitiken kan man begränsa fluktuationer i konsumtionen, men med större fluktuationer begränsas penningpolitiken oftare av en nedre gräns för styrräntan. Detta verkar vara den ganska långsökta mekanismen genom vilken högre skulder skulle leda till lägre välfärd.
Fluktuationer i bolånefinansierad konsumtion är således en viktig byggsten i modellen. Men det finns som bekant inga belägg för att det i Sverige finns någon bolånefinansierad överkonsumtion – eller några fluktuationer i bolånefinansierad konsumtion – som är av makroekonomisk betydelse. Så den mekanism ni betonar i modellen är föga relevant för Sverige idag.
Det viktigaste med uppsatsen tycker jag är att den visar att en skärpning av makrotillsynen i form av en kreditåtstramning kan vara mycket kostsam, särskilt när penningpolitiken begränsas av en nedre gräns för styrräntan.
Lars,
Jag är ledsen om vi varit otydliga i pappret, men det finns inget antagande om bolånefinansierad överkonsumtion i vår modell. Vad vi däremot antar, och det är mycket vanligt i bostad-makro-modeller, är att en andel av befolkningen vill (inom rimlighetens gränser) låna så mycket de kan. De kan t ex röra sig om unga människor som förväntar sig en god löneutveckling. Detta modellantagande har gott stöd i svensk data – i figur 3 i vårt papper så visar vi att enligt data från FI:s bolåneundersökning så är 25 procent av nya bolån de senaste åren exakt vid gränsen för högsta möjliga LTV, dvs 85 procent.
Med andra ord vill jag hävda att vi har goda empiriska belägg för modellens relevans för Sverige. Men om du har någon mer plausibel teori för varför en så stor andel av bolånen har ett LTV på 85 procent så är jag idel öra.
[Reviderat 2021-02-12 efter Karls svar nedan. (Tillägg understrukna)]
Karl, jag tror inte ni varit otydliga i papperet papperet beträffande den enkla modellen i början som ska illustrera mekanismen i avsnittet ”2 Macroprudential deleveraging: inspecting the mechansim”. .Bolånetaket begränsar hur mycket man får låna. Bolåntagaren lånar maximalt. Ökat lån går helt till konsumtion (bostaden är given och oförändrad). Ett sänkt bolånetak minskar i ett första steg, med oförändrade bostadspriser, lån och konsumtion. Dessutom minskar efterfrågan på bostad, så bostadspriset faller. Detta minskade värdet på bostaden minskar i ett andra steg lån och konsumtion ytterligare. Konsumtionem blir mycket känslig för bostadspriserna.
Den ”kvantitativa” modellen är betydligt mer komplicerad. Samma mekanism verkar där, men inte lika starkt, eftersom bolånerestriktionen ser annorlunda ut. Som jag kan diskuterar i nästa svar till dig kan man ifrågasätta om den verkligen motsvarar det svenska bolånetaket.
Ni antar att 1/3 av befolkningen har bolån, saknar likvida tillgångar, sparar inget, lånar så mycket som möjligt och är ur-hand-i-mun-hushåll. Dvs., de konsumerar hela sitt kassaflödesöverskott och ett nytt lån går direkt till konsumtion. Varje kvartal lånar dom så mycket dom kan enligt modellens lånerestriktion.
tar dom nya lån så att ett bolånetak på 85% binder.Hur mycket dom kan låna beror på bostadspriserna. Stiger priserna kan dom låna och konsumera mer. Faller priserna kan dom låna mindre. Såvitt jag kan se måste de till och med betala tillbaka en del av bolånen om priserna går ner tillräckligt (jag ser inget som hindrar L(t) från att vara negativ eller har en undre gräns). Som ett resultat blir konsumtion via bolånekanalen mycket känslig för bostadspriserna. Lånefinansierad överkonsumtion när priserna går upp, underkonsumtion när priserna går ner. (Det ovanstående bortser från att bolåntagarnas arbetsinkomster kan variera, men jag ser inte att det ändrar helhetsintrycket.)Detta stämmer inte med hur det ser ut i Sverige. Många lånar upp till bolånetaket när de köper en bostad.
Men detta gäller nya bolån, inte gamla bolån. BMen bolåntagare med gamla lån tar inte nya lån varje kvartal.för att hela tiden ligga på 85 procents belåningsgrad.I så fall skulle ju såvitt jag förstår hela lånestocken vara nya bolån och finnas med i FI:s bolånerapport. Men så är det inte. Dessutom behöver man inte betala tillbaka en del av lånet om bostadspriserna faller och belåningsgraden stiger över 85 procent. De flesta bolånetagare justerar sina lån ganska sällan. Och det finns som sagt inga belägg för en stor bolånefinansierad överkonsumtion i Sverige. Och många låntagare har likvida tillgångar och är långtifrån ur-hand-i-mun.Dessutom är den genomsnittliga belåningsgraden för nya bolån bara ca 2/3, så de flesta av de nya bolånetagarna ligger en bra bit under 85 procent. Och den genomsnittliga belåningsgraden för hela bolånesstocken är enligt bild 4 bara 45 procent.Att era antaganden är vanliga i många bostads-makro-modeller betyder inte att de stämmer med hur det ser ut i Sverige.
Annars medför amorteringskraven i och för sig att det finns incitament till att låna mer. Man nämligen vilja låna eller refinansiera mer än man behöver för att betala amorteringarna, se denna uppsats och Hull (2017).
1. Riksbanken har idag svårt att sänka räntan vid kris. Bolånen kan inte bli så mycket billigare – snart får bankerna betala kunderna ränta när de tar lån i banken 🙂
2. 2008 var korta låneräntan 24% · hur många av dagens bolånekunder kan klara den räntan ? Iofs så var den bara det tillfälligt. Men det visar på vilka typer av marginalen som krävs att bolånekunderna har för att kunna klara lånen vid en exceptionell kris.
3. 2008 så både sjönk priset på bostäder samtidit som räntan gick upp.
4. Sverige har idag mycket hög andel av lånen i utlandet med valutarisk som följdhot. 2008 sjönk svenska kronan kraftigt mot euron och dollarn.
Så 2008 var inte en “normal” kris. Men det var en kris som svenska finansiella systemet måste kunna klara av.
Anders, jag vet inte vad du får dina data från, men såvitt jag kan se stämmer de inte.
2 och 3. I bild 2 visas den heldragna röda linjen den genomsnittliga skuldräntan före skatt. Som du kan föll den från knappt 5 % till ca 3 % under krisen 2008-2009. Det är ju ett tydligt exempel på att räntan blir låg i en kris. I bild 1 kan du se att räntebetalningarna efter skatt föll från ca 5 % till ca 3% av disponibel inkomst.
Uppgången i räntan 2010-2012 är följen av Riksbankens stora misstag att höja räntan 2010-2011.
4. Såvitt jag vet finns det knappast några bolån i utländsk valuta. Före 90-talskrisen fanns det en hel del, om jag kommer ihåg rätt, och det var en dyrbar läxa.
Krisen 2008-2009 var sammantaget en kris som det finansiella systemet och politiken klarade ganska bra. Man ska framförallt komma ihåg att det var en importerad kris, inte en kris som berodde på svagheter i det finansiella systemet.
Lars,
Nu får jag intrycket att du inte läst vårt papper. Det verkar som om du istället skriver utifrån glada minnen från någon annan modell.
I ditt svar visar du att det gått dig helt förbi att vi har långsiktiga lån i modellen. Det LTV-tak på 85% som vi redan diskuterat gäller även i vår modell för nya bolån. Vi antar sedan att dessa lån amorteras över i genomsnitt 46 år. Vi tillåter vidare för ”home equity withdrawal” i modellen – du tror att hushållen i vår modell plockar ut 85% av eventuellt låneutrymme skapat av bostadsprisökningar, men i själva verket är vårt antagande 1.5%. Detta är ett högst rimligt beroende mellan bostadspriser och övrig konsumtion som stämmer väl med hur det ser ut i Sverige. Se till exempel pappret “House Prices, Home Equity, and Personal Debt Composition” av Jieying Li and Xin Zhang.
Jag är lite osäker på varför du tar upp fördelningen av belåningsgraden för nya bolån när jag redan i min förra kommentar nämnde att 25% av dessa har en belåningsgrad på exakt 85% enligt FI:s bolåneundersökning 2015-2017, som rapporteras i figur 3 av vårt papper.
Karl, jag hade sett att ni har långa bolån, men som du noterat är det mycket riktigt så att jag inte hade förstått hur ert bolånetak fungerar. Tack för att du påpekat detta. Jag har reviderat mitt tidigare svar (med ändringar och strykningar markerade).
Jag tycker dock man kan ifrågasätta er representation av bolånetaket, som ju för övrigt följer artikeln av Alpanda och Zubairy (2017).
(Detta kan kanske bli lite tekniskt för en del läsare.)
När det gäller det svenska bolånetaket på 85 % kan man summera det på detta sätt, i en ekvation och en olikhet:
(1) D(t) = (1 – a) D(t-1) + L(t),
(2) D(t) ≤ 0.85 Q(t) h(t) om L(t) är positiv.
Här betecknar D(t) bolånet i slutet på kvartal t, a är amorteringsprocenten per kvartal (ert kappa = 0.75 %; jag skriver a för att inte behöva använda grekiska bokstäver), L(t) betecknar nytt lån (”tilläggslån” om D(t-1) är positivt, helt nytt lån om D(t-1) är noll), Q(t) är bostadspriset per enhet bostad, h(t) är storleken på bostaden, och produkten Q(t) h(t) är således värdet av bostaden.
Bolånetaket i olikheten (2) gäller om man tar ett helt nytt lån eller om man ökar lånet. Om bostadspriserna faller så belåningsgraden ökar över 85 procent så behöver man inte betala tillbaka en del av lånet, men man kan inte öka det.
Man kan kombinera (1) och (2) och skriva bolånetaket som
(3) L(t) ≤ 0.85 Q(t) h(t) – (1 – a) D(t-1).
I er uppsats representerar ni istället bolånetaket med er olikhet (17), som ser ganska annorlunda ut:
(17) L(t) ≤ 0.85 Q(t) [ h(t) – h(t-1) ] + 0.02 [ Q(t) h(t) – (1 – a) D(t-1) ],
(jag har förenklat lite genom att inte ta med en depreciering av bostaden med ert delta = 0.5% per kvartal, som jag dessutom tycker istället för att minska storleken eller kvaliteten på bostaden borde behandlas som en separat utgift för drift och underhåll).
Den första termen på höger sida är den enda som beror på bolånetaket, 85 %. Men formuleringen innebär att man bara får höja lånet med 85 % av ökningen i värdet på grund av en större bostad, när h(t) > h(t-1). Men om den gamla belåningsgraden är mindre än 85 % betyder det att den nya belåningsgraden också blir mindre än 85 %. Varför får man inte bara höja lånet så den nya belåningsgraden blir 85 %?
Den andra termen innebär ett antagande att bolåntagarna alltid tar ut ett tilläggslån på 2 procent av det egna kapitalet i bostaden (jag har tagit 2 %, ert högskuldsfall, istället för 1,5%). Det tycks vara ett ganska godtyckligt beteendeantagande om ett uttag av eget kapital som saknar ”mikrofundament” (som man säger när man menar att ett beteende borde vara ett resultat av låntagarens preferenser och restriktioner).
Om bostadens storlek är oförändrad är den första termen noll och låneökningen ges av den andra termen, uttaget av eget bostadskapital. Det går direkt till konsumtion. Om bostadspriserna stiger ökar låneökningen med 8 procent av bostadens värdeökning per år. Faller bostadspriserna minskar låneökningen och konsumtionen med 8 procent av värdeminskningen. Men detta alltså givet av ett beteendeantagande och oberoende av bolånetaket.
Sammantaget avviker denna representation av bolånetaket rätt mycket från hur det svenska bolånetaket är konstruerat. Hur mycket detta spelar roll har jag inte hunnit tänka igenom.
Här en fråga från en annan idiot vid bordet :
1. Finns det någon gräns för hur högt bostadspriserna kan gå, givet att hushållen bestämmer sig för att max avsätta en viss del av sin inkomst för bostadskonsumtion och att inkomsten inte ökar över tid och man har amorteringsfria lån ?
2. Om man tänker sig en lågkonjunktur och att riksbanken sänker räntan för att stimulera ekonomin, och hushållen svarar med att utnyttja det till att driva upp bostadspriserna , så borde det bli svårt för riksbanken att höja räntan tillbaks till den nivå den var på innan lågkonjunkturen, eftersom det i sin tur kommer att hämma hushållens konsumtion.
Så kommer nästa lågkonjunktur, räntan sänks igen, hushållen köper mer bostad etc. Räntan sjunker hela tiden, bostadspriserna ökar, och till sist är väl räntan på bostadslån mycket nära noll och bostadspriserna 1/räntan där räntan går mot 0.
OBS : jag påstår inte att jag har rätt ovan, vill mer bara förstå varför jag har fel.
Håkan, jag har numrerat dina frågor. Här är några svar:
1. Frågorna om hur bostadspriserna bestäms, om bostäderna är övervärderade och hur höga bostadspriserna kan bli är lite för stora att besvara här. Frågan om de är övervärderade behandlas i avsnitt 4.1 i denna uppsats och utförligare i avsnitt 2 i denna uppsats.
Bostadspriserna beror på boendebetalning och brukarkostnad. För kredit- och likviditetsbegränsade hushåll är det boendebetalningen som sätter gränsen för hur mycket man kan betala, förutsatt att man får låna. För hushåll som inte är kredit- och likviditetsbegränsade är det brukarkostnaden.
Ett förenklat men rimligt kriterium för övervärdering är att brukarkostnaden är en hög och stigande andel av hushållens disponibla inomster. I mina beräkningar i ovanstående uppsatser visas att brukarkostnaden i förhållande till inkomst istället har fallit kraftigt. Detta är ett tydligt tecken på att bostadspriserna inte är övervärderade. Men jag har ingen aktuell beräkning av hur högt bostadspriserna skulle kunna stiga innan brukarkostnaden blir för stor i förhållande till disponibel inkomst.
Saken kompliceras av att det är skillnad på centrala lägen i storstäder där utbudet huvudsakligen är givet och lägen där det finns utrymme för nyproduktion och ökat utbud av bostäder. I det senare fallet spelar också produktionskostnaderna in för bostadspriserna på längre sikt.
2. I en normal lågkonjunktur faller normalt såväl hushållens inkomster och efterfrågan som sysselsättningen, inflationen och bostadspriserna. Riksbankens sänker då räntan för att stabilisera ekonomin och öka sysselsättningen och inflationen. Genom den så kallade kassaflödeskanalen leder också minskade boräntor till lägre räntebetalningar på bolån vilket hjälper hushåll med bolån att hålla uppe konsumtionen och efterfrågan. Lägre räntor minskar också fallet i bostadspriserna. När konjunkturen förbättras kan sedan Riksbanken höja räntan tillbaka till mer normal nivå. Denna konjunkturella process behöver i sig inte leda till lägre genomsnittliga räntor över tid.
Men istället har vi haft flera decennier av lägre jämviktsräntor av strukturella skäl, som inte beror på penningpolitiken utan på strukturella långsiktiga demografiska och andra faktorer i världen som något förenklat lett till ett gradvis ökat världssparande och gradvis minskade världsinvesteriengar och gradvis lägre reala räntor i hela världen och i Sverige.
Lars! Bostadslån har idag en ränta 1-2% och ger tillsammans med amortering, säg 2%, en kostnad med 3-4% utan beaktande av skattereducering. Bankerna sätter en gräns för lånets storlek baserad på en ränta 6-7% vid beräkning av hur mycket ett hushåll får låna. Eftersom räntan förmodligen kommer att vara låg många år framöver kan man ju då tänka att ett hushåll klarar att dubbla sitt bostadslån vilket i så fall innebär att hushållen inte är överbelånade!? Hur bankerna har kommit fram till 6-7% om det ingår andra poster än amortering och räntekostnad uttryckt i en räntesats vet jag inte.
Göran, det är till och med så att bankerna kräver 6-7 procent PLUS amorteringar. Jämfört med dagens 1-2 procent kräver alltså bankerna (och Finansinspektionen, som tryckt på om att bankerna ska ha så höga KALP-räntor) att man ska klara absurda 5 procentenheters högre ränta.
Undra på att många utestängs från bolånemarknaden.
För övrigt är 3 procents amortering lika med 3/0,7 = 4,3 procentenheters räntehöjning efter skatt. Det är alltså som att bankerna skulle kräva att kunderna ska klara absurda 10,3-11,3 procents ränta på ett amorteringsfritt lån.
Finansinspektionens bolånerapport innehåller stresstester där man höjer räntan för bolånen till 7 procent. De flesta bolånekunderna klarar ett sådant stresstest, men amorteringarna gör att färre klarar det.
Jag kom att tänka på en sak här. Om det saknas evidens för bolånefinasierad konsumtion hos hushållen. Tyder inte det på att räntan är ett ineffektivt sätt att påverka inflationen på? Min förståelse då är att den ökade skuldsättning som låg repo medför i så fall främst går in i tillgångsinflation som inte spiller över i konsumtion och därmed inte påverkar KPI i någon större utsträckning. Är detta ett av skälen till att vi ser så låg inflation trots de låga nominella räntorna? Att lånen helt enkelt inte är nåt vidare effektivt bränsle för ekonomin?
Ragnar, För bolån med rörlig ränta påverkar räntan direkt räntebetalningarna och därigenom hushållens kassaflöde. Detta är penningpolitikens kraftfulla s.k. kassaflödeskanal, som nämns i flera svar i detta inlägg.