Penningpolitik och makrotillsyn: Olika och separata?

Svaret på frågan är ja, enligt en uppsats av mig som ska publiceras i Canadian Economic Journal. Penningpolitik och makrotillsyn är helt olika slags politik, med olika mål och olika verktyg. De bedrivs bäst separat, med olika beslutande myndigheter, som i Sverige, eller med olika beslutande kommittéer inom centralbanken, som i Storbritannien. Penningpolitiken ska inte ha finansiell stabilitet som mål, eftersom penningpolitik inte kan uppnå finansiell stabilitet.

En självklar princip för ekonomisk politik är att varje ekonomisk politik bara ska ha mål som den kan uppnå. Penningpolitiken kan stabilisera inflation runt ett inflationsmål samt stabilisera sysselsättningen runt en (skattad) högsta hållbara sysselsättningsnivå bestämd av strukturella faktorer (”full sysselsättning”). Därför är prisstabilitet och full sysselsättning lämpliga mål för penningpolitiken. Men penningpolitiken inte kan uppnå finansiell stabilitet. Därför ska den inte ha finansiell stabilitet som mål. (Se också tidigare inlägg här och här.)

Somliga tycks se penningpolitiken och makrotillsynen som att penningpolitiken trycker på gaspedalen medan makrotillsynen trycker på bromspedalen, något som inte verkar så lämpligt. Men det är en missvisande liknelse. En bättre liknelse är att penningpolitiken ska hålla jämn och säker fart på bilen, genom att trycka på gaspedalen när det är uppförsbacke och på bromspedalen när det är utförsbacke. Makrotillsynen ska se till att säkerhetsbälten och krockkuddar är i gott skick, att säkerhetsbältena är på och att krockkuddarna är aktiverade. Penningpolitik och makrotillsyn är i stort sett oberoende av varandra.

Sammantaget, som förklaras i uppsatsen, har penningpolitiken en stark och direkt effekt på inflationen och sysselsättningen men en svag, indirekt och osystematiskt effekt på den finansiella stabiliteten. Makrotillsynen har en stark och direkt effekt på den finansiella stabiliteten men en svag, indirekt och osystematisk effekt på inflationen och sysselsättningen. Därför är det bäst att penningpolitiken och makrotillsynen bedrivs separat, med separata mål, separata verktyg, separata beslut och ett separat ansvarsutkrävande (samt med varje politik fullt informerad om hur den andra bedrivs). Precis som hur penningpolitik och finanspolitik bedrivs, trots att dessa har större inbördes effekter.

Comments

  1. Mikael says:

    Hej Lars! En fråga som möjligen är lite av ett sidospår, men kanske ändå inte, är följande. En förutsättning för att man ska kunna göra den här uppdelningen är att penningpolitiken verkligen kan styra inflationen. Det har ju hittills varit närmast ett axiom (inflationen är ett monetärt fenomen, etc.) Men på senare tid verkar man på vissa håll ha börjat ifrågasätta detta. Dels är det ett återkommande tema i den svenska mediediskussionen, där det ofta hävdas att faktorer som globaliseringen och digitaliseringen gjort att inflationsmålet är så svårt att uppnå varaktigt att målet borde överges, eller åtminstone sänkas. Men det verkar också ha uppstått en mer akademisk diskussion, där framför allt BIS:s chefekonom Claudio Borio i ett par uppsatser fört fram idén att det finns ett betydande strukturellt inslag i inflationen, återigen främst på grund globaliseringen och digitaliseringen. Jag är inte helt säker på hur han ser på implikationerna av detta för centralbankernas möjligheter att uppnå sina inflationsmål, men klart är i varje fall att han menar att en konsekvens är att centralbankerna borde lägga större vikt vid att motverka finansiella obalanser. Om det förhåller sig på det sättet skulle ju detta göra den uppdelning som du förespråkar mindre uppenbar. Det vore intressant att höra dina reflektioner kring detta.

    • Hej Mikael! Figur 2 i uppsatsen visar att i Sverige har penningpolitiken fungerat precis som i läroboken. Efter den stora räntehöjningen 2010-2011 föll inflationen från nära målet till nära noll, realräntegapet till övriga ekonomier ökade kraftigt, kronan stärktes kronan betydligt och den höga arbetslösheten slutade falla och till och med steg. Efter helomvändningen 2014 försvagades kronan betydligt, inflationen steg till nära målet, realräntan föll betydligt och arbetslösheten började falla.

      Claudio Borio har inga hållbara argument. Oavsett låg inflation ute i världen kan nämligen inflationen i Sverige ligga på målet om kronan deprecierar i lagom takt. Strukturella faktorer kan påverka produktivitet, graden av konkurrens och relativpriser, som i sin tur kan ha engångseffekter på prisnivån. Men det hindrar inte att inflationen, ökningstakten i den nominella prisnivån, i genomsnitt kan ligga på målet. En trend i relativpriser och i real växelkurs hindrar inte att trenden i nominella växelkurs är sådan att trenden i KPI överensstämmer med målet. (Claudio Borio har ju dessutom den märkliga åsikten att den låga neutrala räntan beror på penningpolitiken, inte på strukturella faktorer.)

      I den mån styrräntans nedre gräns och en låg neutral realränta hindrar penningpolitiken från bli tillräckligt expansiv kan det dock vara svårt att få upp inflationen till målet om den dessförinnan fallit betydligt under målet. Det problemet är mindre i Sverige än andra länder, eftersom den nedre gränsen av flera skäl är lägre här och penningpolitikens växelkurskanal är så stark. Dessutom gör högre bolån och rörliga bolåneräntor att penningpolitikens kassaflödeskanal också blir stark.

      • Mikael says:

        Hej igen Lars! Efter att ha funderat några dagar känner jag att jag måste återkomma med ännu en fråga som knyter an till det du skriver och som dessutom tycks bli allt mer aktuell. Du menar att inflationen i Sverige kan ligga på målet trots låg inflation i omvärlden, givet att kronan deprecierar i lagom takt. Även om det stämmer i teorin så verkar just utvecklingen av växelkursen i praktiken vara ett mycket känsligt kapitel. Man kan nästan dagligen läsa artiklar som kritiserar att den expansiva penningpolitiken idag håller kronan ”konstlat svag”. Det verkar till och med som att vissa debattörer har börjat förespråka att ”devalveringspolitiken” är ett skäl till att Sverige borde gå med i euron. Hur ser du på detta? Kan det vara så att en politik som fungerar i teorin i praktiken möter så mycket motstånd att den är svår att genomföra? På sikt bör detta visserligen inte vara något problem eftersom man i de flesta länder siktar på en inflation på 2 procent, och långvariga växelkursanpassningar således inte skulle behövas. Men det är som sagt på lång sikt.

      • Hej Micke! Den senaste diskussionen om växelkursen är svårförståelig, snarast obegriplig. Den tycks grunda sig på ett stort missförstånd. Debattörerna tycks glömma att arbetslösheten faller, BNP-tillväxten är god, disponibla inkomster stiger och inflationen inte är långt ifrån målet tack vare att styrräntan är låg och kronan är svag. Att kronan är svag följer normalt av låg ränta. Föredrar debattörerna istället verkligen en hög ränta och en stark krona med åtföljande hög arbetslöshet och inflation nära noll, som var fallet efter räntehöjningen 2010-2011 innan omslaget i penningpolitiken 2014? Se diskussionen av figur 2 på sidan 17 i uppsatsen. Längtar debattörerna verkligen tillbaka till den tiden?

  2. Joakim Sonnegård says:

    Lars, det måste vara ett skrivfel på sid 7 i din uppsats. Där står nu:

    ”Given that monetary policy cannot achieve financial stability, it directly follows from the
    above principle for economic-policy goals that monetary policy should not have price
    stability as a goal.”

    Du menar väl ”finincial stability as a goal”?

    Med vänlig hälsning
    Joakim

Kommentera

Fyll i dina uppgifter nedan eller klicka på en ikon för att logga in:

WordPress.com Logo

Du kommenterar med ditt WordPress.com-konto. Logga ut /  Ändra )

Google+-foto

Du kommenterar med ditt Google+-konto. Logga ut /  Ändra )

Twitter-bild

Du kommenterar med ditt Twitter-konto. Logga ut /  Ändra )

Facebook-foto

Du kommenterar med ditt Facebook-konto. Logga ut /  Ändra )

w

Ansluter till %s