Det fattas inte många beslut om hur Greklands skuldkris ska hanteras. Däremot produceras det en mängd förslag på lösningar. Låt mig kommentera tre förslag från förra veckan, av The Economist, Jeffrey Sachs samt Willem Buiter.

The Economist förespråkar att den grekiska skulden skrivs ner kraftigt men att Grekland ändå ska stanna i eurosamarbetet. ECB måste sedan träda in för att backa upp dels övriga länders statsskuld dels den bankakut som måste inrättas för att ta hand om de banker som inte klarar en grekisk skuldnedskrivning.

Willem Buiter och en kollega landar i en liknande slutsats efter att först ha analyserat flera olika handlingsalternativ. I Financial Times verkar Jeffrey Sachs förespråka en ännu tydligare bail out av Grekland och dess banker, även denna gång med uppbackning av ECB.

I ett tidigare inlägg (ECB måste visa vägen ut!) föreslog även jag att den grekiska skulden ska skrivas ner kraftigt samt att ECB ska backa upp en garanti för statsskulder och en europeisk bankakut. Men till skillnad från de tre förslagen ovan försökte jag även belysa kopplingen mellan kortsiktig krishantering och långsiktiga moral hazard-problem.

För det första menade jag att Grekland bör tvingas lämna eurosamarbetet. Detta dels för att det förmodligen gynnar grekerna på lite sikt, men främst för att visa att det finns gränser för hur statsfinanserna får hanteras inom valutaunionen. Ett grekiskt utträde skulle medföra stora problem i Grekland under en övergånsperiod, och andra länder bör på olika sätt hjälpa Grekland under denna period. Även på de finansiella marknaderna i hela Europa skulle dramatiken bli stor. I samband med utträdet måste därför omfattande stödåtgärder presenteras. Dessa ska inkludera ett garantiprogram för kvarvarande statsskulder och en europeisk bankakut, i bägge fallen med obegränsad uppbackning från ECB.

Dessutom menar jag att statsskulder inte ska garanteras rakt av. De spekulanter (tyska och franska banker? svenska pensionsfonder?) som har köpt billiga italienska och portugisiska statsobligationer skulle gynnas mycket kraftigt om ECB ställde ut en fullständig garanti för återbetalningen av dessa. På något sätt bör man se till att de som spekulerat i denna utveckling inte gynnas allt för mycket. En lösning kan vara att skriva ner värdet på skulden även för vissa länder som stannar i eurosamarbetet, och vars återstående skuld sedan får en garanti.

Vidare bör länderna även tvingas betala någon sorts avgift för att få ECB-garantin. På så sätt upprätthålls vissa incitament för länderna att få ner skulden och underskotten.

The Economists förslag skulle nog medföra en gynnsam utveckling för de flesta länderna på kort och medellång sikt, men förslaget skapar alltså en del långsiktiga problem som måste hanteras.

I en frispråkig och läsvärd intervju i Spiegel international beskriver den tyske nationalekonomen och professorn vid Pompeu Fabra-universitetet i Barcelona, Hans-Joachim Voth, varför euron var en dålig idé från början och att farhågorna inför ett avskaffande är överdrivna:

I believe that the consequences of ending the euro have been overstated. Not every dumb economic idea needs to be defended to the bitter end. Europe is infinitely more than the European Union, and the European Union is infinitely more than the euro.

När euron infördes fanns förhoppningar om att medlemsländernas ekonomier skulle blir alltmer likartade och därmed minska det problem som en gemensam penningpolitik i olikartade länder innebär. Men idag vet vi att någon sådan konvergens knappast uppstått och tillväxten i vissa euroländer har enligt Voth varit bubbelartad.

På frågan om varför han tycker euron var en sådan dum idé svarar Voth:

Because, at its core, it is a bad solution for a nonexistent problem — a political object of prestige with massive economic disadvantages. Everyone thought the common currency would cause all of the structural differences in the euro-zone countries to automatically disappear. But, after 2000, the low interest rates in the euro zone artificially fuelled growth in the weaker countries and caused real estate prices to skyrocket. This kind of speculative bubble is fun while it lasts. But every party comes to an end eventually. And then comes the rude awakening: Growth slows down, and unemployment rises. Since the banks have given out too many loans, they become a brake on growth. This causes an increase in the structural divergences that were actually supposed to decrease. The euro can’t survive for long without having much more redistribution between richer and poorer member countries or much more flexible economies. And neither of those things is politically feasible.

Politiska faktorer förhindrar också en lösning på problemen för de skuldsatta länderna. Väljarna och fackföreningarna ställer helt enkelt inte upp och politikerna klarar inte av att genomföra de reformer som krävs. Voth hänvisar till sitt hemland sedan tio år, Spanien, där regeringen Zapatero mitt under brinnande kris 2009 inte lyckades reformera ekonomin tillräckligt alltmedan lönerna steg med 4.3 procent. På frågan om varför Tyskland kunnat klara sig sedan 2000 men inte Spanien svara Voth:

In Germany and even in the Netherlands, the unions are fairly reliable when it comes to cooperating, and governments in both countries can expect to have consensus. This consensus-based solution doesn’t exist in Spain. Here, you don’t have a union movement like the DGB (German Confederation of Trade Unions), which accepts that one can’t distribute more than one makes. We need to start taking the cultural differences in the EU seriously. Spaniards just aren’t like the Dutch, and Greeks are not Germans.

Vad är då framtiden enligt Voth? Svaret är en tillbakagång till valutorna före EMU. För Tyskland, Frankrike och andra nordeuropeiska länder vore en ny växelkursmekanism likt ERM en god idé. Även de sydländska länderna skulle tjäna på detta när deras konkurrenskraft stärks. Det vore intressant att höra vad beslutsfattarna och deras rådgivare har att säga om detta.

10-årsränta, USA

Standard & Poor’s beslut att sänka den amerikanska statens kreditbetyg har kritiserats av många, kanske främst för att marknaden fortfarande ser amerikanska statsobligationer som en av de säkraste tillgångarna. Räntan på 10-åriga amerikanska statsobligationer är ju mycket låg och har dessutom fallit påtagligt de senaste dagarna (se figur till höger). Detta indikerar att marknaden anser att risken är låg både för en regelrätt betalningsinställelse och för en mjuk betalningsinställelse via inflation.

Jag misstänker dock att sannolikheten för att den senare lösningen kommer att användas i USA underskattas. Flera inflytelserika ekonomer argumenterar för att centralbankerna bör försöka höja inflationstakten under några år för att på så sätt hjälpa stat och hushåll att minska den reala skuldbördan. I Europa (=Tyskland) och Japan (som har två snäpp lägre kreditbetyg än USA men ännu lägre räntor) finns ett stort motstånd mot hög inflation. USA har historiskt visat en större benägenhet att acceptera hög inflation för att bekämpa stigande arbetslöshet. Landet saknar dessutom ett explicit inflationsmål, och under senare år har även centralbankens självständighet blivit alltmer ifrågasatt.

Bland de ekonomer som argumenterar för tillfälligt högre inflation finns Kenneth Rogoff. Läs gärna hans debattartiklar från december 2008 och dagens Financial Times.