På senare tid har varningarna för att Riksbankens lågräntepolitik bidrar till en bostadsbubbla duggat allt tätare. Många som framför denna oro menar att Riksbanken för att motverka bubblor måste börja höja reporäntan redan nu, eller åtminstone tidigare än de nu planerar.¹

Andra, bl a Riksbanken, menar att reporäntan är ett trubbigt instrument för att påverka bopriserna, och att olika regleringar eller finanspolitiska åtgärder är mer lämpliga. Bland förslagen nämns då ändrade kapitaltäckningskrav för bankerna, höjd fastighetsskatt, höjd stämpelskatt, och minskade möjligheter till ränteavdrag, kanske i kombination med ändrad skatt på kapitalinkomster.²

Jag är skeptisk till samtliga dessa förslag. Den låga räntenivån är önskvärd för att bidra till en konjunkturåterhämtning, och det skulle vara olyckligt om utvecklingen på bostadsmarknaden förhindrar denna konjunkturpolitik. Alltså är det rimligt att liksom Riksbanken försöka se alternativa åtgärder för att motverka bobubblor. Men de förslag som nämnts är knappast lämpliga.

Bankerna verkar redan ha blivit försiktiga vid sin kreditgivning. De verkar t ex kräva att hushållen klarar av betydligt högre räntenivåer än dagens korta räntor. Nyutlåningen ger därför knappast upphov till något orimligt risktagande från bankernas sida, och högre kapitaltäckningskrav verkar därför omotiverat.

Höjd fastighets- och stämpelskatt skulle främst påverka småhuspriser, men missa bostadsrätterna. Dessutom är stämpelskatten i sig en mycket ineffektiv skatt som definitivt inte bör höjas ens tillfälligt. Även kapitalinkomstskatten verkar vara ett trubbigt instrument för att komma åt bostadspriserna. De husköpare som förvirras av de nuvarande låga räntenivåerna kanske inte heller inser effekterna av ändrad kapitalinkomstskatt. Skatten kan dessutom nog bara ändras under ett helt kalenderår, och det är förmodligen redan för sent att ändra den under 2010.

Så, finns det inga bra lösningar? Låt oss till att börja med fundera på vilket grundläggande problem vi vill lösa. Det eventuella problemet verkar vara att vissa hushåll (och kankse även bostadsrättsföreningar) inte inser att de framtida räntorna kommer att vara betydligt högre än dagens korta räntor. Förmodligen kommer de flesta hushållen att kunna betala högre räntor, men det finns en risk för att de som inte planerat för räntehöjningar kommer att tvingas strama åt sin konsumtion kraftigt och kanske även för att fallande bostadspriser ytterligare ska bromsa upp den ekonomiska återhämtningen.

Om detta är källan till vår oro för bopriserna bör vi försöka angripa problemen just där. Och då tror jag att ett tillfälligt förbud mot nyutlåning med korta räntebindningstider kan vara en lämplig lösning.³ Ett sådant förbud skulle tvinga hushållen att fokusera mer långsiktigt. Dessutom är åtgärden robust för felbedömningar av tillgångsprisernas ”korrekta” nivå. Om hushållen gör riktiga bedömningar av den framtida räntebanan (dvs om vi nu inte har en bobubbla) bör denna åtgärd inte ha någon större effekt, förutom att den innebär en inskränkning av hushållens valfrihet och dessutom kanske tvingar fram något högre genomsnittliga lånekostnader.⁴ I princip borde även en sådan lagstiftning kunna införas snabbt, även om jag misstänker att det i praktiken kan vara svårt att lagstifta om en fråga som denna.

Länkar: DN

—————

¹⁾ Se t ex tidigare diskussioner på Ekonomistas här, här och här. Frågan om centralbanker bör reagera på tillgångspriser diskuterades även före den nuvarande krisen, men i krisens spår har denna diskussion blivit allt livligare (Kapitel 3 i IMFs senaste World Economic Outlook ger en bra överblick).
²⁾ Se t ex fördjupningsruta i Riksbankens Penningpolitiska rapport (oktober 2009), anförande av vice riksbankschef Lars E.O. Svensson (september 2009), samt utfrågning av Stefan Ingves i finansutskottet. Robert Boije och Hovick Shahnazarian beskrev i Penning och Valutapolitik för några år sedan hur variationer i kapitalinkomstskattesatsen kan användas i stabiliseringspolitiskt syfte, i linje med det Dagens Industris ledare 24 oktober argumenterade för.
³⁾ Ett sådant förbud behöver nog kompletteras med en ändring av konsumentkreditlagen så att räntekompensationen vid förtida inlösen av lån blir symmetrisk (se här).
⁴⁾ Det kan vara värt att påpeka att jag själv enbart har rörliga (tremånaders-) räntor och att jag i tidigare inlägg har argumenterat för att det är dyrt att binda räntan. Men förhoppningsvis skulle marknaden för långa bindningstider börja fungera lite bättre om den blev mer omfattande.

Finanspolitiska rådet (där jag är ledamot) presenterade i går en kort kommentar till regeringens budgetproposition. Vanligen presenterar vi en årlig rapport i maj, men pga lågkonjunkturen fann vi anledning att ge vissa synpunkter redan nu. Eftersom det finns ett stort tryck på att höra vad vi (särskilt rådets ordförande, Lars Calmfors) anser om den ekonomiska politiken verkar det värdefullt att klargöra vad som är rådets gemensamma uppfattning. Våra synpunkter sammanfattas bra i två artiklar i Dagens Nyheter, men jag kan inte låta bli att förundras över hur vår rapport kan ge upphov till rubrikerna Godkänd krispolitik (ledarsidan) och Budgeten sågas av Borgs expertråd (förstasidan i DN ekonomi) i en och samma tidning.

På DN Debatt kritiserar idag Anders Olshov Riksbankens penningpolitik. Jag utläser tre viktiga påståenden i hans artikel: (i) Riksbankens nuvarande lågräntepolitik riskerar att skapa nya bubblor och lägga grunden för framtida kriser, (ii) Riksbanken för en mycket mer expansiv penningpolitik än den Europeiska Centralbanken (ECB), och (iii) Riksbanken har genom tidigare lågräntepolitik (orsakad av brist på ”vanligt bondförnuft”) bidragit till den nuvarande krisen. Baserat på dessa påståenden menar han att Sverige skulle gynnas av en euroanslutning.

Låt mig lämna frågan om euroanslutning utanför denna diskussion, och i stället fokusera på de tre påståendena. Att Riksbankens nuvarande lågräntepolitik är riskabel kan jag instämma i. Men att föra en mer restriktiv politik skulle också vara riskabelt (risk för fördjupad och utdragen lågkonjunktur). Vi befinner oss onekligen i en situation där det är svårt att bedriva penningpolitik, och där det är viktigt att diskutera vilka strategier som är de rätta.

På de andra två punkterna har jag däremot mycket svårt att se någon som helst substans i Olshovs påståenden. Visst har Riksbanken satt en lägre styrränta (0,25%) än ECB (1%), men mitt intryck är att båda centralbankerna för en så extrem lågräntepolitik som de anser är praktiskt möjlig. I euroområdet verkar ju de korta marknadsräntorna för närvarande bli betydligt lägre än styrräntan (av anledningar som jag inte fullt ut har förstått eller försökt sätta mig in i).¹ ECBs styrränta på en procent verkar alltså i praktiken ge ungefär samma marknadseffekt som den lägre svenska reporäntan, vilket också syns i grafen nedan. Grafen nedan visar också att den penningpolitik som Riksbanken har implementerat det senaste decenniet i hög utsträckning har följt den europeiska penningpolitiken, till skillnad från vad Olshov verkar påstå.

Korta interbankräntor i Sverige och euroområdet

Olshovs påstående att Riksbanken med vanligt bondförnuft borde ha insett att räntan tidvis var för låg har jag ännu svårare att förstå. Det är inte helt uppenbart vilken tidsperiod Olshov avser, men jag misstänker att han menar ca 2004-2005 då reporäntan var på (vid den tidpunkten) historiskt låga nivåer. Den amerikanska centralbanken kritiseras för att ha fört en allt för expansiv penningpolitik under samma period och på så sätt bidragit till den amerikanska fastighetsbubblan. Kritiken av den amerikanska penningpolitiken är kanske berättigad, men menar Olshov att Riksbanken bidrog till den amerikanska finanskrisen eller att de skapade en svensk finanskris? Och menar han att det var uppenbart att en högre ränta var motiverad? Om Olshov har rätt (vilket jag tvivlar på) måste bristen på vanligt bondförnuft ha varit vida spritt i det svenska samhället. Riksbanken har ju under större delen av 2000-talet kritiserats för att föra en allt för stram penningpolitik.²

—————
¹⁾ Några utdrag från ett anförande av ECB-chefen Trichet i april i år belyser kanske detta tydligare: ”Clearly, there are differences in central banks’ approaches to managing the crisis. In my view, these reflect profound differences in the economic structures within which central banks operate. But they do not reflect conflicting views on fundamental principles. Central banks around the world are united in purpose. […] Comparing only the levels of policy rates without consideration of the resulting market rates and other economic variables is looking at just one part of a far broader canvas. Let me give you a concrete example. At 1.25% at the moment, our rate on refinancing operations is higher than the federal funds rate target range of 0-0.25%. But owing in particular to the very low rate on our deposit facility of 0.25%, this difference in policy rates does not translate into equivalent differences in money market rates.”^
²⁾ Se t ex LO-ekonomer på DN Debatt 8/12 2004, Ingemar Hansson, dåvarande chef för Konjunkturinstitutet, på DN Debatt 27/12 2004, och viss kritik i Giavazzi och Mishkins utvärdering av Riksbanken.^