Ofta hörs att penningpolitiken riskerar att bli kraftlös eftersom räntan snart inte kan sänkas mer. Det är fel. Riksbanken kan fortsätta att föra en expansiv penningpolitik även om reporäntan sänks ända till sin undre gräns, det vill säga noll procent.

Penningpolitiken sägs ofta påverka ekonomin via två kanaler: räntekanalen och växelkurskanalen. Om Riksbanken sänker räntan blir det mer attraktivt för företagen att investera och för hushållen att konsumera i stället för att spara. En lägre räntenivå medför också att det blir mindre lönsamt att hålla finansiella tillgångar i svenska kronor än i andra valutor. Kronan tenderar därför att falla i värde när räntan sänks, och detta höjer efterfrågan i exportindustrin.

Även om reporäntan inte kan sänkas mer kommer Riksbanken fortfarande att ha full kontroll över växelkurskanalen. De kan pressa ner kronan till godtyckligt låga nivåer genom att öka den svenska penningmängden och köpa utländsk valuta. Men en sådan stabiliseringspolitik skulle knappast uppskattas av våra grannländer som ju också har liknande konjunkturproblem.

Hur är det då med räntekanalen? Företagens och hushållens beslut påverkas förmodligen mer av långa räntor än av den korta reporäntan. Riksbanken kan påverka de långa räntorna genom att intervenera på penning- och obligationsmarknaderna även om reporäntan inte kan sänkas. Under hösten har Riksbanken börjat röra sig i den riktningen genom att ställa ut krediter med löptider upp till tre månader. Riksbanken skulle kunna ta detta ett steg längre genom att ställa ut krediter med låg ränta på ännu längre löptider.

I nuläget gör Riksgälden liknande ingripanden genom att köpa bostadsobligationer med lång löptid. Riksgälden kan påverka skillnaden mellan räntan på stats- och företagsobligationer. Riksbanken kan även välja nivån på räntorna.

I extrema situationer (speciellt om priserna börjar falla och även de långsiktiga inflationsförväntningarna är låga) skulle Riksbanken också kunna bedriva penningpolitik som verkar på andra sätt än via ränte- och växelkurskanalerna. I grundläggande läroböcker i nationalekonomi tänker man sig ofta att centralbanken trycker nya pengar som sprids till hushållen och därmed höjer deras köpkraft. I praktiken bedrivs inte penningpolitiken så, men det finns egentligen inget som hindrar det.

Till exempel skulle Riksbanken kunna ställa ut en ränte- och amorteringsfri kredit till regeringen. Medlen skulle kunna förmedlas direkt till hushållen eller finansiera skattesänkningar. Ett problem är att en sådan politik är förbjuden enligt riksbankslagens 8 kap. §1. Men det finns andra alternativ. Keynes lär ha föreslagit att en centralbank som vill bekämpa deflation bör trycka stora mängder pengar som grävs ned i gruvhål. Jakten på pengarna skulle stimulera den ekonomiska aktiviteten, och pengafynden skulle få fart på inflationen. Kanske något för Riksbanken att fundera på när de mer uppenbara vägarna begränsas av riksbankslagen…

Nu ska jag kanske avslutningsvis förtydliga att vi har en bit kvar innan jag förespråkar drastisk penningpolitisk. Min poäng är att vi inte behöver vara speciellt oroade över att reporäntan närmare sig sin undre gräns.

För den som vill läsa mer om ämnet rekommenderas ett gammalt tal av Ben Bernanke och Lars E.O. Svenssons webbsidor. Om dagens räntesänkning: DN, SvD, AFV, DI. Uppdatering: Se också Sloped Curves inlägg på samma tema.

Inflationstakten stiger och konjunkturen viker. Det är naturligt att paralleller dras till det problematiska 1970-talet. Men vi är fortfarande långt från de tvåsiffriga inflationstakter som då uppmättes. Visst finns det vissa oroande likheter med 1970-talet. Men det finns också viktiga skillnader. En skillnad är att penningpolitiken nu bedrivs mer självständigt och fokuserar på ekonomiska snarare än politiska avvägningar.

Jämfört med andra länders centralbanker anses den amerikanska ha varit ganska självständig under 1970-talet. Men självständigheten var ändå högst begränsad. Låt oss t ex se på upptakten till presidentvalet i november 1972. President Nixon var orolig inför valet och ville gärna se en gynnsam arbetsmarknad under året. Han hade utsett den republikanske ekonomen Arthur Burns till centralbankschef, men litade inte helt på att han skulle föra en tillräckligt expansiv penningpolitik. På nixonbanden kan vi höra hur Nixon i överläggningar med budgetministern George Schultz på julafton 1971 funderar på hur Burns ska förmås att trycka mer pengar: (länk till filen om ljudet låter konstigt)

Nu verkar inte Burns ha varit tillräckligt lättmanipulerad. Han blev därför kallad till Vita Huset i februari 1972. Nixon insåg att det tar tid innan penningpolitiken har effekt, och att endast snabba åtgärder skulle kunna påverka valutgången. Kvaliteten på nixonbanden är tyvärr dålig här, men forskaren Burton Abrams dokumenterar att Nixon bl a framförde följande budskap till Burns:

We had this six-month period of an awful dry spell [(inget ökat penningutbud)] [that] may have hurt us irreparably. […] You know the problem with it; you’ve always spoken of that time lag. […] I don’t really care about what you do in April, but between now and April…

Viss politisk påtryckning förekommer kanske fortfarande. I Alan Greenspans memoarer kan vi t ex läsa om hur han under 1990-talet regelbundet mötte finansministrarna:

Rubin and Summers and I met confidentially over breakfast each week for the next four and a half years, and we would phone and drop by one another’s offices frequently in between.

I Sverige är liknande möten mellan Ingves och Borg otänkbara (hoppas jag!) – de skulle förmodligen bryta mot vår nya riksbankslag. Men även i USA är medvetenheten om problemen med politisk inblandning nu större. Jag har svårt att tro att Bernanke blir pressad eller låter sig påverkas i samma utsträckning som Burns. Det kommer säkert att ske nya penningpolitiska felbedömningar. Men dagens expansiva amerikanska penningpolitik är förmodligen ett medvetet val från Fed och Bernanke att tillfälligt prioritera konjunkturstabilisering framför inflationsbekämpning.

“Hata inflationen” skriver Ragnar Roos i ett ledarstick i DN i dag. En allmän motvilja mot inflationen är förmodligen en god grund för penningpolitiken. Men historien har visat att det är långt ifrån tillräckligt. Som nytillträdd president hösten 1974 ägnade Gerald Ford ett långt tal till kongressen lyssna på utdrag nedan) just till att utveckla sitt inflationshat. Som bekant fortsatte den höga amerikanska inflationen under 1970-talet. Om man läser hela talet inser man varför. Ford föreslår tio åtgärder för att bekämpa inflationen. I ljuset av modern makroekonomisk forskning ter sig merparten av förslagen märkliga – speciellt att han inte ville använda restriktiv penningpolitik.

Alldeles strax ska Stefan Ingves redogöra för den aktuella penningpolitiken inför riksdagens finansutskott (följ utfrågningen här). Utfrågningen kommer säkerligen att fokusera dels på motiven till den senaste räntehöjningen och dels på Riksbankens kommunikation före beslutet. Förhoppningsvis ges även viss uppmärksamhet till tidigare penningpolitiska beslut och utfall.

En nyhet inför denna utfrågning är att Riksbanken har publicerat ett Underlag för utvärdering av penningpolitiken 2005-2007. Det är lovvärt initiativ, och tanken är att underlaget ska kunna användas av finansutskottet för en längre tillbakablick. Relevanta frågeställningar är då om penningpolitiken var väl utformad under 2005-2006 och om Riksbanken uppfyllde inflationsmålet under 2007.

Ett problem är dock att underlagsrapporten inte tydligt visar och kommenterar inflationsutfallet under 2007. I ett förtydligande av inflationsmålet skrev dåvarande vice riksbankschefen Lars Heikensten:

Riksbanken kommer regelbundet att redogöra för utfallet av politiken i samband med Riksbankschefens första framträdande varje år i riksdagens finansutskott. Redogörelsen kommer att baseras på utvecklingen av KPI mätt dels som löpande tolvmånaderstal, dels som ett årligt genomsnitt av löpande tolvmånaderstal. Om KPI befunnit sig utanför toleransintervallet kommer orsakerna till detta att förklaras[.]

Men i Riksbankens underlagsrapport fokuseras nästan uteslutande på den årliga genomsnittsinflationen (som ju egentligen mäter den genomsnittliga inflationen under en tvåårsperiod). I rapportens sammanfattning är detta det enda nämnda måttet och vi kan läsa att “Inflationen 2007 […] var 2,2 procent mätt som årsgenomsnitt av KPI”, och att “I ljuset av den ekonomiska utvecklingen under 2005-2007 är det Riksbankens bedömning att penningpolitiken under 2005 och 2006 var väl avvägd”. Att KPI steg med 3,4 procent från december 2006 till december 2007 får man utläsa ur en graf långt in i domkumentet.

Lite mer tydlighet kan vi kräva av en centralbank som (med rätta) anser sig vara ett föredöme i öppenhet och tydlighet.