Har Riksbanken rätt i att bolånen hotar den finansiella stabiliteten?

[English translation.]

Riksbanken kämpar i motvind för att i efterhand rättfärdiga den penningpolitik som, med för hög styrränta, lett till en inflation långt under målet och en arbetslöshet högt över en rimlig långsiktigt hållbar nivå. Det går inte så bra. Riksbanken har t.ex. påstått att (1) hushållens förväntningar om framtida bolåneräntor är för låga. Den har också påstått att (2) högre skulder har lett till en större nedgång i konsumtionen, och större uppgång i arbetslösheten, i de länder som drabbades av ett fall i bostadspriserna under den senaste krisen. Men det är svårt att finna något sakligt stöd för dessa två påståenden, vilket framgår av detta och detta inlägg. (Dessutom, även om påståendena skulle vara sanna, så följer inte alls att en stram penningpolitik är det bästa svaret eller ens att en sådan politik skulle förbättra situationen. En lägre inflation än förväntat leder nämligen till en högre skuldbörda, inte lägre.) Riksbanken har också påstått att (3) ett fall i bostadspriserna skulle kunna försvåra bankernas finansiering av bolånen och därmed hota den finansiella stabiliteten. Finns det något sakligt stöd för detta tredje påstående? 

Svenska banker finansierar i betydande utsträckning sina bolån genom att emittera s.k. säkerställda obligationer med bankernas bolån som säkerheter. Ungefär en tredjedel av de säkerställda obligationerna köps av utländska investerare. Riksbanken befarar, att om bostadspriserna skulle falla, så skulle utländska investerare kunna börja tvivla på att svenska bolån är säkra och därför inte längre vilja investera i bankernas säkerställda obligationer. Då skulle enligt Riksbanken bankernas finansiering och därmed den finansiella stabiliteten hotas (se t.ex. detta tal nyligen av direktionsledamoten Kerstin af Jochnick).

Risken för kreditförluster på de svenska bolånen är dock liten:

FI [Finansinspektionen] bedömer att bankerna generellt sett tar höjd för högre räntor och ser till att hushållen kan klara att amortera på sina bolån. Det innebär att bankerna generellt sett säkerställer att hushållen har en god återbetalningsförmåga och motståndskraft mot eventuella negativa händelser. FI bedömer därför att risken för direkta kreditförluster för bankerna är små. (Finansinspektionens bolånerapport 2013, sid. 13.)

En mycket viktig omständighet är att låntagarna i Sverige har ett personligt betalningsansvar för bolånen. Detta betyder i praktiken att den främsta säkerheten för svenska bolån inte är bostadens värde utan bolånetagarnas betalningsförmåga, inklusive låntagarnas ”humankapital”, nuvärdet av låntagarnas framtida disponibla inkomst (efter avdrag av nödvändiga utgifter). Nuvärdet av 25 års framtida disponibel inkomst är ungefär 22 gånger disponibel inkomst med rimliga antaganden. Ett bostadsprisfall påverkar i sig inte direkt den stora betalningsförmåga som kommer från humankapitalet. Inte ens under den stora 90-talskrisen i Sverige, med stort fall i bostadspriserna och stor uppgång i arbetslösheten, blev det några kreditförluster att tala om på bolån. De stora kreditförlusterna kom istället från kommersiella fastigheter.

Hushållssektorn orsakade endast 6 procent (cirka 4,5 miljarder kronor) av kreditförlusterna i de fyra stora bankkoncernerna när bankkrisen kulminerade 1992. (Sveriges riksbank, Finansmarknadsrapport 1/1998, sid. 15-16).

Om utländska investerare – trots detta – skulle börja tvivla på svenska bolån och inte vilja investera i svenska säkerställda obligationer, så skulle detta därmed vara ett likviditetsproblem för de svenska bankerna, inte ett soliditetsproblem. Oron hos utländska investerare för att de inte skulle få tillbaka sina pengar skulle således vara ogrundad. Det är precis i sådana lägen som det är motiverat med likviditetsstöd av den sort som Riksbanken och Riksgälden gav under den senaste krisen, när Riksbanken lånade ut pengar till bankerna mot säkerhet i olika värdepapper, inte minst just bostadspapper, och Riksgälden bytte bostadsobligationer mot statspapper. Ytterligare ett kraftfullt medel i en sådan situation är en statlig garanti, där staten garanterar bostadsobligationerna. (Eftersom de svenska bolånen är lån i kronor är det i detta fall likviditetsstöd i kronor som kommer ifråga, inte likviditetsstöd i utländsk valuta. Behovet av likviditetsstöd i utländsk valuta och storleken på valutareserven har behandlats i en statlig utredning av Harry Flam, se detta inlägg).

Att ingripa när solida banker får finansieringsproblem är en klassisk uppgift för en centralbank. Att centralbanken på detta sätt agerar som ”lender of last resort”, dvs. ger lån mot säkerhet i solida men tillfälligt illikvida tillgångar, kan ses som en reaktion på ett marknadsmisslyckande. Marknadsmisslyckanden beror inte sällan på informationsproblem. I det här fallet handlar det om att utländska investerare tvivlar på svenska banker, trots att kreditriskerna i bolån är låga.

Men informationsproblem bör förstås även förebyggas. Med bättre information och kunskap om den svenska bolånemarknaden skulle risken för att investerarna plötsligt börjar tvivla rimligtvis minska. (Kanske känner alla amerikanska investerare inte till den stora skillnaden mellan svenska bolån, med personligt betalningsansvar (”full recourse”) och noggrann kreditprövning, och amerikanska bolån, med i många delstater inget personligt betalningsansvar utan bostaden som enda säkerhet (”no recourse”) och tidigare i många fall helt undermålig kreditprövning.)  För den som är orolig för detta scenario borde alltså en informationskampanj vara på sin plats. Bankerna har naturligtvis huvudansvaret för att informera om sin egen verksamhet, men budskapet torde nå fram mer effektivt om de ansvariga myndigheterna gav samma bild.

Det märkliga är att när diskussionen gäller finansiell stabilitet ansluter sig Riksbanken i huvudsak till uppfattningen att risken är liten att banker ska drabbas av stora förluster från bolånen: ”[R]iskerna för att bankerna drabbas av kraftiga kreditförluster direkt från bostadsutlåningen i dagsläget bedöms vara små.” (Finansiell stabilitet 2/2013, sid 13.) Scenariot där utlåningen till hushållen hotar den finansiella stabiliteten dyker i stället främst upp när Riksbanken försöker rättfärdiga sin penningpolitik. Tolkningen att Riksbanken i efterhand letar efter argument för sin förda politik, snarare än i förväg gör analyser som underlag för sina räntebeslut, ligger tyvärr nära till hands.

Slutsatsen är att inte heller detta argument för en stram penningpolitik tål en närmare granskning. Om svenska banker skulle få problem med utlandsfinansieringen av sina bolån skulle det vara ett likviditetsproblem, som effektivt kan hanteras med ovannämda befintliga medel.

Comments

  1. Det kan inte vara så roligt att som riksbankschef (eller vice) surfa in på ekonomistas för lite mysig läsning, iaf inte sen Svensson började.

  2. Gaius Baltar says:

    Ännu ett lysande inlägg av Svensson.

    Dessutom så känner man också att såfort inflationen kommer ticka uppåt det minsta över två procent så kommer detta marknadsföras av RB som om man haft rätt hela tiden. Vilken tur att vi inte sänkte räntan mer än vi gjorde kommer man kunna läsa mellan raderna.

    Ungefär som Bengt Hansson vid BKN kommer kasta sig över tangentbordet när den oundvikliga korrektionen på bostadsmarknaden kommer någon gång. Trots att han varnat för bobubblan sedan 90-talet och korrektionen kommer vara långt mindre än den nivå vid vilken han började varna för en bubbla.

  3. dessa säkerställda obligationer, är det som USA:s MBS/ABS som bland annat Basel-reglerna förordar?

  4. Hur ser betalningsförmågan ut idag vid arbetslöshet jmf. tiden kring 90-talskrisen?

    http://storstad.wordpress.com/2010/09/07/facit-detta-har-hant-med-a-kassan/

  5. Jag känner inte till några jämförande studier av betalningsförmågan. Idag har vi dock mycket bättre information om betalningsförmåga och motståndskraft än vad som fanns då. Från Finansinspektionens bolånerapporter vet vi att kreditprövningen nu är noggrann och betalningsförmågan och motståndskraften är god. Före 90-talskrisen var nog utlåningen ganska slarvig och kreditprövningen inte alls lika noggrann. Den som var med på den tiden minns den upphetsade stämningen i en inflationistisk och överhettad ekonomi, som mycket påminner om stämningen och läget i t.ex. Irland och Spanien före eurokrisen.

    När det gäller låntagarnas motståndskraft mot ett fall i bostadspriserna och en ökning i arbetslöshet finns det mycket relevanta stresstest i bolånerapporten 2013. I figur 16 på sidan 17 ser man att vid ett prisfall på 20 procent och en uppgång i arbetslösheten med 10 procentenheter (dvs från nuvarande 8 procent till 18 procent, depressionsnivå) skulle bara 1,5 procent av de nya låntagarna både ha ett underskott i en kvar-att-leva-på-analys och en belåninsgrad över 100 procent. Detta gäller under antagande om oförändrade bolåneräntor (med rimlig penningpolitik borde i ett sådant scenario styrräntan sänkas till noll) och inget uppskov med räntebetalningar och amorteringar (i verkligheten skulle nog i många fall bankerna ge uppskov med dessa betalningar). Med ett underskott i en kvar-att-leva-på-analys kan således hushållet då tvingas sälja, och därvid måsta sälja med förlust. (Om hushållet inte måste säljas behöver ju inte förlusten realiseras.) Det anmärkningsvärda är att det är en sån liten del av de nya låntagarna som 1,5 procent. De nya låntagarana är kanske ca 14 procent av alla låntagare (om genomsnittlig lånetid är ca 7 år), så de flesta låntagare är gamla låntagare, och de gamla låntagarna har förstås ännu större motståndskraft än de nya. Se bolånerapporten för detaljer om dessa stresstest.

Trackbacks

  1. […] stabiliteten? (Do mortgages threaten financial stability, in Swedish)”, short version of Ekonomistas post (English […]

Kommentera

Fyll i dina uppgifter nedan eller klicka på en ikon för att logga in:

WordPress.com Logo

Du kommenterar med ditt WordPress.com-konto. Logga ut / Ändra )

Twitter-bild

Du kommenterar med ditt Twitter-konto. Logga ut / Ändra )

Facebook-foto

Du kommenterar med ditt Facebook-konto. Logga ut / Ändra )

Google+ photo

Du kommenterar med ditt Google+-konto. Logga ut / Ändra )

Ansluter till %s