Böcker om finanskrisen II: Cooper

cooperMedan Paul Krugman verkar anse att de grundläggande problemen på de finansiella marknaderna beror på moral hazard finns det gott om kritiker som hävdar att problemen är mer djupgående än så. En välartikulerad sådan är George Cooper, själv med en bakgrund i finansbranschen. I boken The origin of financial crises kritiserar han de akademiska teorier om effektiva marknader som han hävdar ligger till grund för centralbankernas agerande. Framförallt lyfter han fram centralbankernas asymmetriska respons på förändringar i tillgångspriserna; under uppgångsfaserna vägrar de att ifrågasätta marknadens värdering medan de försöker motverka nedgångsfaserna genom att aggresivt sänka räntorna.

Även utan centralbankernas asymmetriska respons ser Cooper finansmarknaderna som fundamentalt instabila. Anledningen är att tillgångspriserna är i grunden osäkra då för många okända faktorer samvarierar för att det ska gå att räkna på några sannolikhetsfördelningar. Förväntningarna blir då baserade på tumregler vilket inte minst gör företagens balansräkningar viktiga för investeringsbesluten. Detta gör att prisspiraler lätt uppstår; när tillgångspriserna stiger förbättras företagens balansräkningar, mer pengar investeras vilket i sin tur driver upp tillgångspriserna ytterligare. När det väl kraschar byts den uppåtgående spiralen mot en nedåtgående.

Centralbankerna bör därför återgå till sin ursprungliga uppgift att garantera stabiliteten i det finansiella systemet och detta bör ske genom att övervaka den aggregerade kreditgivningen. Intressant nog är riksbankschef Stefan Ingves inne på liknande tankar, men det finns inte minst politiska problem med förslaget. Cooper väjer inte för dessa utan konstaterar att om det ska fungera får man nog hålla makten över både kreditgivning och diskretionär finansspolitik borta från kortsiktiga politiker.

Då Cooper ser en konflikt mellan dagens inflationsmål och en politik som hanterar kreditgivningen anser han att centralbankerna bör fokusera på det senare. Han ser det som skadligt att motverka kapitalismens mindre kriser vilka han ser som en självklar del av vårt ekonomiska system. Genom att mindre krascher tillåts inträffa med jämna mellanrum kommer dessutom marknaderna att bli mer ansvarstagande. Liksom Krugman lyfter alltså även Cooper fram att dagens understödjande politik tenderar att orsaka moral hazard.

Svagheten med Coopers resonemang ligger i att hans förklaringar till att investerare är villiga att betala för mycket för en viss tillgång i goda tider och för lite under dåliga tider. Förutom att motivera detta med att alla aktörer–individer som företag–ser mer kreditvärdiga ut under goda tider, tillskriver han dagens redovisningsregler som tvingar företagen att ta upp tillgångspriserna till den aktuella marknadsvärderingen en viktig roll (sk mark-to-market accounting). Eftersom ingen tvingar marknadsaktörerna att agera på redovisade kapitalvärden tror jag Cooper överdriver betydelsen av dessa regler för skapandet av positiva och negativa prisspiraler (se även här). Samtidigt får jag intrycket att författaren egentligen är övertygad om att de finansiella marknaderna varit instabilia, oavsett hur redovisningsreglerna sett ut.

Medan Coopers intellektuella hjältar Keynes och, i än högre grad, Minsky pekat på hur de finansiella marknaderna kan skapa destruktiva kreditcykler, är han lite väl villig att bortse från modern forskning kring marknadernas effektivitet. I den inflytelserika artikeln The limits to arbitrage lyfter exempelvis Shleifer och Vishny fram institutionella skäl till att felprissättningar inte nödvändigtvis korrigeras av marknaden. Däremot pekar Coopers resonemang på faran i att låta marknadsvärderingarna spela för stor roll i finansmarknadsregleringen, vilket de flesta verkar överens om idag (se även här och här). Det grundläggande skälet är att medan dessa värderingar och riskbedömningar kan vara rimliga på mikronivå så missar de möjligheten att hela marknaden är fundamentalt felprissatt på makronivå.

Även om det ibland känns som om Cooper attackerar en karikatyr av den akademiska forskningen har han en viktig poäng i att det sätt som forskningen i praktiken använts på faktiskt ofta är en karikatyr (denna artikel i Wired är belysande). Hans tes om att centralbankerna bör se till att kreditgivningen inte går överstyr är intressant och på många sätt rimlig, men frågan är om detta inte ställer övermäktiga krav på centralbankernas visdom. Det är trots allt lättast att upptäcka bubblor efter att de brustit.

Comments

  1. analogi says:

    Cooper ansluter till samma kritik som N. Taleb anför i The Black Swan, Taleb var väl ändå först med att angripa de matematiska modeller som ligger till grund för att mäta risk.

  2. Analogi: Ja det finns likheter mellan Taleb och Cooper men Cooper är exempelvis betydligt utförligare i sin diskussion om makroekonomiska policy-implikationer. Sedan tror jag Taleb var en stor ögonöppnare i den akademiska världen, inte främst pga sina teoretiska insikter utan genom att han visat hur lättvindligt teoretiska modeller använts i praktiken. Inte minst gäller detta när man med (korta) historiska dataserier försöker approximera framtida sannolikhetsfördelningar. Detta är knappast något man som akademiker skulle rekommendera.

    En annan aspekt är att Cooper trycker betydligt mer på makrofaktorer än på problem i riskmodellerna. Han hävdar att man alltid brukar skylla på riskvärderarna när saker och ting kollapsar. Eftersom modellerna bygger på att man kan räkna på risk och Coopers huvudpoäng är att detta svårligen låter sig göras (det som gäller en period gäller inte nästa) krävs andra medel än bättre riskmodeller för att reglera marknaderna.

Trackbacks

  1. […] på moral hazard; om bara folk hade fått ta ansvar för sina beslut hade det sett annorlunda ut. George Cooper hävdade däremot att marknaderna är fundamentalt instabila då framtiden präglas av genuin […]

Kommentera

Fyll i dina uppgifter nedan eller klicka på en ikon för att logga in:

WordPress.com Logo

Du kommenterar med ditt WordPress.com-konto. Logga ut / Ändra )

Twitter-bild

Du kommenterar med ditt Twitter-konto. Logga ut / Ändra )

Facebook-foto

Du kommenterar med ditt Facebook-konto. Logga ut / Ändra )

Google+ photo

Du kommenterar med ditt Google+-konto. Logga ut / Ändra )

Ansluter till %s