Bör Riksbanken använda fler vapen än reporäntan?

Det här är ett gästinlägg av Mats Persson, professor i nationalekonomi vid Institutet för internationell ekonomi på Stockholms universitet.

I tidningarna spekuleras det nu om att Riksbanken kanske ska vidta fler åtgärder för att stimulera Sveriges ekonomi. Det talas om två typer av åtgärder: kvantitativa lättnader (det vill säga att Riksbanken köper upp långa statsobligationer för att därigenom pressa ner den långa räntan) och valutainterventioner (det vill säga att Riksbanken säljer stora mängder svenska kronor på valutamarknaden för att pressa ner växelkursen). Ingen av dessa åtgärder skulle göra någon skada i dagens läge – men jag vill påstå att de inte skulle göra så stor nytta heller.

Den långa räntan bestäms i normala fall av ekvationen för den så kallade avkastningskurvan (eller ”yield-kurvan”, se denna utmärkta 3D-illustration). Denna säger, att på en välfungerad obligationsmarknad är den långa räntan ett genomsnitt av förväntade framtida korträntor. Om man alltså vill få ner den långa räntan är det enklaste sättet att tala om för marknaden, att framtidens korträntor kommer att vara låga. Detta gör man genom att annonsera en låg framtida räntebana för reporäntan. Om Riksbankens räntebana uppfattas som trovärdig av marknaden – och det gör den om Riksbanken uppfattas som kompetent – kommer långräntorna då direkt att anpassa sig nedåt.

Detta såg vi också inträffa i samband med de senaste sänkningarna av reporäntan: de nya räntebanorna som Riksbanken då annonserade uppfattades som trovärdiga av marknaden, och de långa räntorna föll i motsvarande grad.

Kvantitativa lättnader, utan någon sänkning av reporäntan och utan att man annonserar en ny räntebana, innebär således att man försöker få till stånd en sänkning av långräntan genom ren ”muskelkraft”. Om man försöker driva igenom en sådan åtgärd – ja, då får Riksbanken kämpa hårt mot marknaden, och mot sin egen annonserade räntebana. Det verkar svårt, och onödigt.

Men valutainterventioner, då? Är de en framkomlig väg?

Intressant nog föreligger här ett liknande jämviktsvillkor, nämligen det så kallade ränteparitetsvillkoret. Detta säger att den svenska växelkursen (gentemot till exempel euron) beror på ett genomsnitt av förväntade framtida skillnader mellan den svenska och den utländska räntan (exempelvis euro-räntan). Om man alltså vill få ner växelkursen är det enklaste sättet att sänka reporäntan.

Detta såg vi också inträffa i samband med de senaste sänkningarna av reporäntan: de nya räntebanorna som Riksbanken då annonserade uppfattades som trovärdiga av marknaden, och växelkursen föll i motsvarande grad.

Om marknadens förväntningar om framtida räntor är givna, skulle naturligtvis Riksbanken kunna driva ner kronkursen genom ren ”muskelkraft”. Man gör då så stora interventioner att man bryter upp ränteparitetsvillkoret. Men då tvingas man kämpa hårt mot marknaden, och mot sin egen räntebana. Det verkar svårt, och onödigt.

Om Riksbanken vill driva ner långräntorna, och driva ner kronkursen, förefaller det mycket enklare och mer effektivt att sänka korträntan ytterligare, och annonsera en ny, lägre räntebana. Om marknaden då uppfattar denna räntebana som realistisk (eller, med andra ord, om marknaden uppfattar Riksbanken som kompetent) kommer då både långräntorna och växelkursen att falla.

Nu kan man naturligtvis invända att både ränteparitetsvillkoret och ekvationen för avkastningskurvan förutsätter att marknaden är välfungerande. Är den verkligen det? Ja, i dag finns inga tecken som skulle tyda på något annat. Under vissa historiska perioder, till exempel under den amerikanska finanskrisen 2008-2009, var den amerikanska marknaden ibland ganska kaotisk. Och då kunde det vara motiverat för den amerikanska centralbanken att ”tala marknaden till rätta” genom stödköp av långa stats- och bostadsobligationer. Men i dagen läge finns inga tecken på sådana tendenser till desorganisation på marknaden. Den långa räntan ges idag av ekvationen för avkastningskurvan, och växelkursen ges av ränteparitetsvillkoret. Om Riksbanken i ett sådant läge försöker ”tala marknaden till rätta” får det nog ingen nämnvärd effekt.

Comments

  1. Vicke says:

    Varför är artikeln skriven som om skribenten tycks ignorera att det var just beskeden om kvantitativa lättnader som var viktigaste skälet till att långa räntor sjönk i samband med räntesänkningen. Trovärdigheten för räntebanan var knappast det viktigaste skälet, utan beskedet om att de köper statsobligationer, och att de när som helst kan komma att köpa mer – i princip hela utestående stocken.

    • Mats Persson says:

      > Varför är artikeln skriven som om skribenten tycks ignorera att det var just
      > beskeden om kvantitativa lättnader som var viktigaste skälet till att långa
      > räntor sjönk i samband med räntesänkningen.

      Vilken räntesänkning är det som du syftar på?
      Är det sänkningen till 0,25% den 9 juli 2014? Då sjönk hela avkastningskurvan i motsvarande grad, utan att Riksbanken aviserade några planer på kvantitativa lättnader.
      Är det sänkningen till 0% den 29 oktober du syftar på? Då sjönk hela avkastningskurvan i motsvarande grad utan att Riksbanken sade något om kvatitativa lättnader.
      Vid sänkningen till minus 0,10% den 18 februari aviserade Riksbanken ytterst blygsamma kvantitativa lättnader, och avkastningskurvan sjönk ungefär på samma sätt som den sjunkit vid de tidigare räntesänkningarna: den reagerade helt rationellt på på reporäntans nivå, och på den nya räntebanan.
      Vid sänkningen till minus 0,25% den 25 mars aviserade Riksbanken också blygsamma kvantitativa lättnader. Avkstningskurvan sjönk på ungefär samma sätt som den sjunkit vid de tidigare räntesänkningarna.
      Ditt påstående om att ”det var just beskeden om kvantitativa lättnader som var viktigaste skälet till att långa räntor sjönk i samband med räntesänkningen” är därför inte korrekt. Vid de senaste räntesänkningarna (där man aviserade kvantitativa lättnader) sjönk avkastningskurvan på ungefär samma sätt som vid de tidigare räntesänkningarna (där man inte aviserade några kvantitativa lättnader). Marknaden förefaller därför bete sig tämligen rationellt.

      • Vicke says:

        Du har höga tankar om marknadens rationalitet, men varför ska marknaden vara rationell när inte Riksbanken tänker agera förutsägbart? Statsobligationerna prissattes säkerligen mycket mer efter risken för nya oannonserade åtgärder från Riksbanken än efter den räntebana som Riksbanken publicerade i februari

      • Michael Boström says:

        Om en kommentar från en som arbetar i den räntemarknad som här diskuteras är av intresse så kan jag nog hävda att i varje fall det senaste annonserade obligationsköpet onekligen fick effekt. Håller med om att det först annonserade köpen på 10 mdr kan ses som ganska begränsat. Det andra på 30 mdr är en helt annan sak. Det är ju inte så att skillnaden mellan de två är en faktor 3 utan avsevärt mer än så. Saken är ju den att det första programmet omfattade obligationer ut till 5 år medan det andra omfattar hela avkastningskurvan ut till den längsta obligationen (1053) som förfaller 2039. Om man gör antagandet att RB fördelar sina köp i proportion till respektive låns storlek (vilket vi i och för sig inte vet) så är det andra programmet i ränterisktermer drygt 6 gånger större än det första. Dessutom, svenska statsobligationer ut till 5 år handlar med negativ yield. Därför finns intresse hos en hel del slutförvaltare som måste generera positiv avkastning att göra sig av med dem (exv till Riksbanken). Med längre obligationer – som handlar med positiv yield – är det en helt annan sak. Därför får beskedet från Riksbanken, att man även kommer att köpa de längsta obligationerna, stor effekt. Vidare, när det gäller förändringar i reporäntan/reporäntebanan, och vilken effekt det får beror det också bl a på vad som redan är inprisat i räntekurvan.

  2. Det finns ju ett annat vapen som diskuterats en del internationellt, nämligen direktfinansiering av statliga budgetunderskott via tryckpressen. Så här skriver den ledande brittiske byråkraten Adair Turner:

    ”Government deficits should temporarily increase, and they should be financed with new money created by the central bank and added permanently to the money supply.

    Money-financed deficits would increase demand without creating debts that have to be serviced. This would lift either real output or inflation and allow interest rates to return to normal more quickly. True, banks might amplify the stimulus by creating additional private credit, but they can be restrained with higher reserve requirements.

    There are no technical reasons to reject this option, only the fear that once we break the taboo, money-financed deficits will be used on too large a scale.”

    http://www.ft.com/intl/cms/s/0/8e3ec518-68cf-11e4-9eeb-00144feabdc0.html#axzz3LIUxyiYf

    Förslaget diskuterades i denna tråd på Ekonomistas:

    https://ekonomistas.se/2014/12/08/vaxelkursdepreciering-nar-styrrantans-nedre-grans-binder/#comment-63765

    Lars E O Svensson beskriver manövern som följer:

    ”Det är en kombination av finanspolitik (en transfering till hushållen, t.ex. en skattesänkning, som finansieras av en nyemission av statspapper (statsskuldväxlar och statsobligationer)) och penningpolitik (via en s.k. operation i öppna marknaden köper centralbanken de nyemmiterade statspapperna och ökar på så sätt utestående centralbankspengar (utestående sedlar och mynt samt bankernas tillgodohavanden i centralbanken)). Man kan bildligt kalla det en transferering finansierad med att trycka pengar.”

    Vad tror du om den idén?

    • Mats Persson says:

      > Vad tror du om den idén?

      Jag tror på den idén. Det kommer en artikel om den idén i SNS-boken som ska ges ut med anledning av Hans Tsons Söderströms 70-årsdag. Där diskuteras ”helikopterpengar” utförligt, både från ett ekonomiskt och ett juridiskt perspektiv. Boken planeras komma ut nu i april, men de ingående kapitlen presenterades vid ett seminarium på SNS redan i slutet av februari.

    • Kalle says:

      Historiskt tenderar populisiska ekonomiska utvävningar att inte vara svåra att dra tillbaka. Det är som ett enkelriktat tåg där det inte finns några stationer förrän ändstationen. Något som t.ex. inom många företag visat sig kräva mer eller mindre risk för totalt haveri (konkurs) för att få fram förändringar (Ericssons nedläggning av fabriken i Norrköping 97-98 gjorde det massmedialt omöjligt att göra besparingar i Sverige under många år), och inom den politiska världen har Syrizas och Podamos framgångar i Grekland och Spanien visar att även vid randen till fullständig ekonomisk kollaps så fortsätter väjlare att prioritera kortsiktigt ekonomisk populism, där det kollektiva minnet om konsumtion på lägre nivåer inte existerade. Samtidigt så klarade t.ex. Baltikum av att återvända till nivåerna några år tidigare, även om det varit extremt smärtsamt.

      • Hugo André says:

        En avgörande skillnad är förstås att helikopterpengar inte är någon ”popustisk utvävning” utan ett rationellt svar på ett av dagens stora ekonomiska problem (alltför låg inflation). Förutom Lars E.O. så finns det brett stöd för en sådan åtgärd bland de nationalekonomer som är inriktade på monetär ekonomi. Tvärtom verkar det som att dagens populister argumenterar för en stramare penningpolitik vilket är en mycket dålig men populär idé.

        Så länge Riksbanken förblir självständig är det svårt att se något scenario där helikopterpengar skulle fortsätta efter att inflationsmålet har blivit träffat.

      • Kalle says:

        Hugo: Menar du att Grekland eller Spanien argumenterar för en stramar penningpolitik?

        Var ser du att jag har pratat om penningpolitik i Sverige?

  3. Kalle says:

    Världen befinner sig sedan Kinas devalvering 1998 i en limbo pga obalanser på valutamarknaden där importerad delflation kommit att förskjuta hela inflationsbegreppet i USA och EU-området så kraftigt att numera så försöker länder som USA, Japan och EURO-området att med valutakrig tillskansa sig konkurrensfördelen via valutakanalen.

    Redan 2008 försöke länder snacka ner sina valutor bäst de kunde. USA startade sedelpressen via QE och kunde på så sätt få ner sitt handelsunderskott, ivrigt påhejade av ny teknik inom energisektorn via fracking. Nu så försöker Europa göra samma sak, skillnaden är att EURO-området har handelsöverskott med omvärlden vilket indikerar på att vi redan är konkurrenskraftiga. Det är då märkligt att försöka vinna ”andelar på exportmarknaderna” och få upp inlationen när människor troligen istället kommer att köpa varorna direkt från kineiska internetsidor istället för de som redan finns inom Europa.

    Är priset 1/4 så kan man köpa tre par skor för att få rätt storlek och ändå sparat 25%. De två som inte passade kan man sedan sälja på blocket eller tradera. Denna privata ”arbitagehandel” kommer fortsätta sätta press på USAs och Europas inflation under många år till. Förr flaggade vi ut båtar, för 10 år sedan var det underhållningsindustrin som fick se sina varor ”utflaggade” till den digitala världen. Nu håller piloterna på att flaggas ut och snart (c:a 5-10 år) så är det köpcenternas tur att flaggas ut. Människor är inte dummare än att de kommer att köpa samma vara där den är som billigast i relation till vad konsumenten vill betala och när varan behöver konsumeras.

  4. Riksbanken ska köpa statspapper direkt av staten tills vi når inflationsmålet.
    Inte en krona i ökad statsskuld inte en krona i ökade skatter.
    Staten får miljarder att satsa på infrastrukturen vilket skapar riktiga jobb.

    Varför räddar riksbanken bankerna och nästan ger dom gratispengar men inte staten?
    Pengar skapas genom kreditgivningen när en kris är för djup så vill ingen låna och kreditstocken ökar inte, ekonomin kan inte då få fart.
    Helikopterpengar är då enda lösningen.

    Riksbanken tillverkar nu pengar och köper statspapper av banker men det är meningslöst när företagen inte vill investera, pengarna går bara till bolån.

  5. Var är teoribildningen hur ska en kris lösas?
    Vi har skapat nuvarande kris pga avsaknad av en krislösning.
    Finanskrisen var en nedgång i ekonomin, det minskade på kreditgivningen och sparpolitiken minskade ytterligare på kreditgivningen, det minskar på ökningstakten av pengarna i ekonomin därför kan vi inte lösa krisen nu.
    Vi måste öka mängden pengar som cirkulerar iu ekonomin, kreditgivningen har nått vägs ände riksbanken måste ge staten pengar.

    Det blir ingen inflation när arbetslösheten är över normal NAIRU, företagen kan öka produktionen utan att det uppstår flaskhalsar.
    Kvantitesteorin är felaktig den har inte med lönebildningen, såna modeller är värdelösa i en kris.

    Vi har upprepat 30 tals depressionens misstag, kriser löser man med expansiv penningpolitik.
    Om kreditgivningen inte får upp tillverkningstakten av pengar så måste riksbanken direkt trycka pengar och föra ut dom i ekonomin.

    USA har ingen hyperinflation sedelpressen ger inte inflation så länge det är hög arbetslöshet.

    Tramset om hyperinflation är påhittat av diverse guldförsäljare som använder det som försäljningspropaganda.

  6. Vi har prövat att trycka pengar och samtidigt öka lönerna det ger inflation och om vi trycker mer pengar så får vi hyperinflation där pengar och löner ökar våldsamt.

    Vi har aldrig prövat att trycka pengar utan att samtidigt öka lönerna, där finns lösningen.
    Begränsa lönebildningen så lönerna bara ökar lagom mycket sen ska riksbanken bara trycka upp pengarna ekonomin behöver.
    Mer pengar med samma löner efterfrågar fler varor till samma pris.

    Lösningen är delvis testad i krig då håls lönerna tillbaka och staten trycker pengar eller lånar upp pengar, mängden pengar ökar i förhållande till lönerna därför kan krig skapa sysselsättning och ekonomisk uppgång.

    Nu ska lönerna bara öka realistiskt och staten ska spendera nytryckta pengar på vår infrastruktur, järnvägar, vägar, skolor, försvaret, med mera.
    Ekonomisk uppgång utan att vi måste starta ett nytt krig.

  7. Shubila Balaile says:

    @Mats Persson. Apropå skadliga och nyttiga åtgärder: Ponera att den ekonomiska tillväxten tilltar så att inflationen börjar stiga, riksbanken börjar höja reporäntan och korta och långa räntor följer efter. Finns inte en överhängande risk att obligationsmarknaderna då kraschar med tanke på dagens höga värderingar? Vi sitter i en rävsax? Och följdfrågan blir naturligtvis: vilka är de möjliga konsekvenserna?

  8. Mats Persson says:

    > Finns inte en överhängande risk att obligationsmarknaderna då
    > kraschar med tanke på dagens höga värderingar?

    Vad menar du med ”kraschar”? Menar du med en krasch att räntorna på 5-10-åriga obligationer stiger till fyra-fem procent? I så fall håller jag med dig: så snart ekonomin börjar fungera normalt igen och inflationen når upp till Riksbanken inflationsmål kommer de långa räntorna att stiga till fyra-fem procent. Men det är väl bara en helt normal utveckling?

    Under de senaste hundra åren har räntorna på 5-10-åriga obligationer i regel legat på fyra-fem procent eller högre. Och ingen har och ingen har kallat det för en ”krasch”.

    • Shubila Balaile says:

      Om alla som handlar på räntemarknaden blir övertygade om att räntorna i princip bara kan gå åt ett håll, i detta fall upp, så ger spegelbilden av denna föreställning att obligationspriser bara kan falla. Vilka incitament finns då att köpa obligationer? Och vad blir konsekvenserna av det?

      • Mats Persson says:

        > Vilka incitament finns då att köpa obligationer? Och vad blir konsekvenserna av det?

        Om obligationspriserna faller stiger de effektiva räntorna på dessa obligationer. När räntorna stigit så mycket att obligationerna ter sig attraktiva kommer folk att köpa dem. Exakt vilken ränta krävs för att placerare ska tycka att obligationer är attraktiva? Ja, det är svårt att säga generellt. Idag räcker det med nollränta. I framtiden, när inflationen börjat gå upp igen, kanske fyra-fem procent är en rimlig gissning.

      • riska says:

        Tyvärr sträcker den här okunnigheten om obligationsmarknaden även till FED
        http://www.affarsvarlden.se/hem/nyheter/article3900030.ece

  9. Shubila Balaile says:

    @riska. Mitt intryck är att åtminstone sedan ”taper tantrum”, dvs då Bernanke 2013 antydde att FED skulle börja fasa ut QE3 och marknaderna reagerade kraftigt med att sälja långa papper och därmed driva ner kurser/upp räntor så är FED (plågsamt) medvetna om att obligationsmarknader kan krascha precis som vilken tillgångsmarknad som helst. När det gäller Sverige var jag länge övertygad om Ingves insikter i ämnet. Nu vet man inte vad man ska tro? Också undrar man ju såklart hur snacket går bland akademikerna, därav frågan till Mats Persson.

  10. Vad är QL egentligen? Ett sätt att öka likviditeten i ekonomin i hopp om att allt ska lösa sig automatiskt? Ett anarkistiskt ekonomiskt system löser ingenting snarare förvärrar eftersom tiden går och problemen ökar och riskerar att bli oöverstigliga vilket leder till den enda konsekventa lösningen, en krasch, ett tryck på delete och allt måste starta om igen. Vi måste återgå till ett ekonomiskt system där det har nå´n betydelse på vilket politiskt parti vi röstar på. I daxläget är alla partier underställda det nyliberala konceptet som för alla som har ögonen öppna förstår är en värld av fria fantasier. Där svaga grupper kan slå sig ner och invänta Godot för förrändringar inom en rimlig livstid. Ovanstående kommentarer verkar inrikta sig på detaljer som egentligen är helt ovidkommande. Vanligt folk har vare sig råd eller tid att invänta detaljnördars olika utlåtanden beträffande nå´n liten räntejustering hit eller dit när det i grunden handlar om kraftfulla investeringar i off-sektor, infrastuktur och bostäder. Verkligheten är inte ett datorspel.

Trackbacks

  1. […] ett inlägg på Ekonomistas diskuterar Mats Persson om Riksbanken bör använda fler vapen än reporäntan. Mats menar att […]

  2. […] In a post on Ekonomistas (in Swedish), Mats Persson discusses if the Riksbank should use more weapons than the repo rate. Mats argues that such actions would not do any harm at present, but that they also would not do much good. I mean that they certainly can do harm. The Riksbank’s current interest rate path indicates that the repo rate will be increased, while the Riksbank at the same time buys government bonds to bring down interest rates in general and to weaken the krona. With such a contradictory monetary policy the Riksbank’s possibility to influence expectations is reduced, which in turn can make it difficult to achieve the inflation target.  […]

Kommentera

Fyll i dina uppgifter nedan eller klicka på en ikon för att logga in:

WordPress.com Logo

Du kommenterar med ditt WordPress.com-konto. Logga ut / Ändra )

Twitter-bild

Du kommenterar med ditt Twitter-konto. Logga ut / Ändra )

Facebook-foto

Du kommenterar med ditt Facebook-konto. Logga ut / Ändra )

Google+ photo

Du kommenterar med ditt Google+-konto. Logga ut / Ändra )

Ansluter till %s