Detta är ett gästinlägg av Jörgen Appelgren, projektledare för granskningen Riksbankens tillgångsköp – dyrköpta erfarenheter (RiR 2023:21).
I ett inlägg den 4 mars ifrågasätter Henrik Erikson Riksrevisionens slutsats om att tillgångsköp inte bör användas för att stimulera inflationen.[1] Erikson hänvisar till Riksbankslagen där det står att det överordnande målet för Riksbanken är att upprätthålla varaktigt låg och stabil inflation. Vidare anför Erikson att det inte uppstod några förluster under åren 2015–2017, när det primära syftet var att få upp inflationen. Erikson hävdar också att effekten på inflationen var större under den perioden.
Riksbankens övergripande mål är naturligtvis centralt för dess verksamhet men det är inte det enda som styr Riksbanken. Riksbanken ska hushålla med statens medel[2] och kan ta hänsyn till andra mål än det om prisstabilitet. Mot den bakgrunden bedömer Riksrevisionen att det är rimligt att åtgärdernas kostnader och sidoeffekter vägs in i det penningpolitiska beslutet.
Riksbankens köp av tillgångar finansieras via inlåning från banksystemet. Styrräntans nivå avgör kostnaden för inlåningen. När styrräntan är noll eller negativ blir avkastningen på tillgångsköpen positiv, såsom var fallet under perioden 2015–2017. Men själva tanken bakom köpen var att stimulera inflationen och en högre inflation skulle i sin tur medföra högre styrränta och därigenom även stigande finansieringskostnader för Riksbanken.
Riksrevisionens granskning visade att det saknas stöd för att säga att tillgångsköpen har haft en påtaglig effekt på inflationen. Förvisso steg inflationen och inflationsförväntningarna under 2017, men detta var inte en svensk företeelse utan utvecklingen var densamma inom hela EU. Det var företrädesvis en oljeprisuppgång och stigande elpriser som låg bakom uppgången. KPI steg från 0,0 procent 2015 till 1,8 procent 2017. Men under samma period steg KPIF exklusive energi från 1,4 procent till 1,7 procent. Inflationsförväntningarna steg under perioden vilket ibland intecknats som en konsekvens av tillgångsköpen. Det är möjligt att tillgångsköpen kan ha bidragit till att inflationsförväntningarna steg. Inflationsförväntningarna är emellertid adaptiva vilket innebär att de femåriga inflationsförväntningarna, som Riksbanken ofta relaterar till, starkt påverkas av den aktuella inflationen som ju steg under dessa år.
Eriksons menar att tillgångsköpen 2015–2017 hade mer gynnsamma effekter på marknadsräntor och inflation än köpen som genomfördes 2020–2022. I vår granskning konstaterar vi att köpen hade ringa effekt på hushållens och företagens rörliga lånekostnader under 2015–2019. Cirka två tredjedelar av såväl hushållen som företagen lånade till rörlig ränta. Transmissionsmekanismen fungerade därför inte fullt ut även om de långa räntorna sjönk. Vår slutsats att det inte fanns något stöd för att inflationen påverkades påtagligt byggde främst på Riksbankens egna utvärderingar som visade att effekten var begränsad, men liknande slutsats har andra dragit.[3]
Eriksons slutsats att tillgångsköpen inte kostade något under 2015–2017 får ställas emot den ringa effekten på inflationen. Varför genomföra köp av tillgångar om effekten på inflationen är begränsad? Det stämmer att köpen inte kostar något om styrräntan ligger nära noll, men Riksbanken tar samtidigt på sig en finansiell risk genom att köpa långt och låna kort. Den risken materialiseras om inflationen stiger på grund av yttre faktorer, såsom var fallet 2022.
Det framgår av Riksrevisionens granskning att Riksbanken var väl medveten om att tillgångsköpen sannolikt skulle leda till förluster. Däremot rådde en genuin osäkerhet om vilka effekter som köpen skulle ha på inflationen. Riksrevisionens slutsats, givet de ringa effekter på inflationen som köpen kan påvisas ha haft, var att det inte finns anledning att Riksbanken ikläder sig betydande finansiella risker i syfte att stimulera inflationen via tillgångsköp.
Denna slutsats utesluter inte att tillgångsköp kan vara ett viktigt instrument när de finansiella marknaderna är i olag, vilket Riksrevisionen också konstaterade i granskningen.
[1] Se Riksrevisionen, Riksbankens tillgångsköp – dyrköpta erfarenheter. RiR 2023:21.
[2] 1 kap. 7 § Riksbankslagen, lag (SFS 2022:1568) om Sveriges riksbank.
[3] Se t.ex. Quantitative easing and quantitative tightening − speech by Silvana Tenreyro (bankofengland.co.uk)
Ekonomistas 
Jag noterar att Erikson inte hänvisar till den Riksbankslag som faktiskt gällde under den period som diskuteras.
Riksrevisionens uppmaning är alltså att Riksbanken framöver inte borde använda tillgångsköp i syfte att få upp inflationen. Jag hänvisar till den nya lagen som är den relevanta i sammanhanget.
Personligen ser jag inte dock skillnaderna mellan den nya och gamla lagen som dramatisk vad gäller penningpolitikens mål.
Enligt den tidigare lagen skulle målet för Riksbankens verksamhet vara att upprätthålla ett fast penningvärde, något som förarbetena preciserades som priser i förändringstermer, dvs inflation.
Mvh
Henrik Erikson
Jörgen skriver att inflationen och inflationsförväntningarna steg 2017, men att det inte behöver bero på Riksbankens tillgångsköp.
Så kan det vara, men det kan också bero på de omfattande tillgångsköpen som olika CB gjorde då.
Om det går att visa att tillgångsköp som olika CB gör driver upp inflationen, så blir frågan snarare om Sverige och Riksbanken skall parasitera på andra länders ”investeringar” i inflation. Eller om Sverige skall vara solidariska och bidra. Och i så fall hur mycket.
Sedan kan man för all del införa en regel som stipulerar att Riksbanken inte får göra omfattande tillgångsköp. Utan man får acceptera att inflationen är under målet. Det borde i sig inte vara ett stor bekymmer.
Och det kan få vara en fråga för penningpolitiken att reducera regulatoriska hinder för låg arbetslöshet och hög tillväxt. Flera ekonomier i världen har visat att man kan kombinera låg inflation med låg arbetslöshet och hög tillväxt. T ex Singapore och Schweiz.
Det vore intressant att få se en redovisning av de effekter som debattörerna eventuellt skulle kunna vara överens om. Till exempel effekten på priset på de köpta tillgångarna och stridningen av detta till priserna på tillgångar i allmänhet. Samt effekterna på avkastningen från ägandet av tillgångar.