Det här är ett gästinlägg av Stefan Palmqvist, PhD, som är senior rådgivare vid Riksbankens penningpolitiska avdelning och ledamot i SCBs nämnd för konsumentprisindex.
I en serie inlägg har Lars E.O. Svensson kritiserat Riksbankens penningpolitik. En del av kritiken handlar om att KPI-inflationen har varit ungefär 1,4 procent i genomsnitt sedan 1995, vilket naturligtvis är lägre än inflationsmålet på 2 procent. Inflationsmåttet KPIF (KPI med fast boränta) har ökat med 1,8 procent i genomsnitt under samma period, vilket betyder att lägre boräntor har pressat ner KPI med i genomsnitt 0,4 procentenheter under perioden (se mer om detta här). Den nedåtgående trenden i räntorna är dock ett globalt fenomen och Svensson har ibland jämfört den svenska inflationsutvecklingen med den kanadensiska (se framför allt här och här). Kanadas KPI är konstruerat på ett liknande sätt som i Sverige, med en boendeskostnadskomponent som liksom den svenska påverkas av bolåneräntorna. Trots detta har Bank of Canada lyckats nå sitt inflationsmål nästan exakt sedan 1995.
Jag ska inte ge mig in i en diskussion kring kritiken av den förda penningpolitiken, och inte heller kring olika inflationsmåtts relevans för penningpolitikens måluppfyllelse. Mitt inlägg fokuserar istället på den snävare frågan om hur lika KPI egentligen är i Sverige och Kanada.
Tidigare utgick jag, liksom Svensson, från att Sveriges och Kanadas KPI har likartade egenskaper. Men nu har jag granskat de två måtten närmare och då visar det sig att det finns betydande skillnader mellan dem. Exempelvis påverkas svenska räntekostnader upp till tio gånger så mycket av samma förändring i styrräntan som sin kanadensiska motsvarighet.
I Sverige och Kanada används alternativkostnader för att beräkna boendekostnaderna
Det finns olika sätt att mäta boendekostnader för egnahem i ett KPI. I USA används hyresutvecklingen på likvärdiga bostäder som ett mått på kostnaden att bo i ett eget ägt boende. I Australien behandlas bostäder istället som alla andra varor, vilket innebär att priset på nybyggda bostäder går rakt in i kalkylen med en vikt som speglar hur stor andel av den totala konsumtionen som utgörs av nybyggda bostäder. I euroområdet mäts endast driftskostnaderna. I Sverige och Kanada används alternativkostnader i form av bland annat räntan på husets värde – räntekostnaderna. Inte nog med det, i ländernas respektive KPI-korgar har räntekostnaderna dessutom liknande vikt, ungefär 5 procent. Att vi har valt samma ansats där utvecklingen av räntekostnaderna är viktig talar för att våra mått borde ha likvärdiga egenskaper, men så är det inte.
Men det är stora skillnader i räntekostnadernas utveckling
I Sverige är det en stor skillnad mellan KPI och KPI exklusive räntekostnader, medan de två måtten är nästan identiska i Kanada (se diagram A1 och A2 i slutet av inlägget). Detta trots att styrräntorna har haft en liknande utveckling i de två länderna (se diagram 1).
Diagram 1. Styrräntor i Sverige och Kanada. Källor: Bank of Canada och Riksbanken.
Den här skillnaden syns tydligt under finanskrisen 2008-2009 då styrräntan snabbt sänktes från drygt 4 procent till nästan noll i båda länderna. Räntekostnaderna i Sverige föll då med nästan 50 procent medan de i Kanada endast föll med 5 procent (se diagram 2). Ungefär samma penningpolitik gav alltså upphov till helt olika effekter på räntekostnaderna.
Diagram 2. Räntekostnader i Sverige och Kanada. Källor: SCB och Statistics Canada.
Skillnaderna beror på både mätmetoder och beteende
Vad beror detta på, måtten skulle ju vara konstruerade på ett likartat sätt? Hur kan då effekterna skilja sig åt med en faktor tio? Svaret ligger i detaljerna kring hur räntekostnaderna beräknas. I båda länderna beräknas räntekostnaderna som produkten av två index, ett som mäter den genomsnittliga ränta hushållen betalar och ett som mäter värdet på det kapital räntan ska beräknas på.
Den första viktiga skillnaden i beräkningarna avser hur de rörliga räntorna kommer in i ränteindexet. I Sverige har rörliga lån i praktiken övergått till lån med tre månaders bindningstid. Sedan 2013 kommer dessa räntor därför in som ett tre månaders glidande medelvärde, eftersom vi antar att stocken av lån med rörlig ränta är likformigt fördelad så att en tredjedel av lånen omsätts varje månad. Före 2013 behandlades de rörliga räntorna som helt rörliga och påverkade då ränteindexet ännu mer direkt. I Kanadas KPI klumpas de rörliga räntorna ihop med de 1-åriga bundna räntorna, vilket i princip betyder att de kommer in som ett 12 månaders glidande medelvärde.
En annan skillnad avser hushållens beteende. I Sverige löper drygt 50 procent av alla bolån med rörlig ränta. Lån med upp till 3 års bindningstid utgör ungefär 30 procent av lånestocken och knappt 20 procent är lån med mer än 3 års bindningstid. I Kanada löper drygt 30 procent av lånen med rörlig ränta, ungefär 10 procent med bindningstider upp till 5 år, och drygt 50 procent med en bindningstid på 5 år. När räntor med olika bindningstider vägs ihop används dessa andelar, vilket gör att ränteindexet i Kanada påverkas betydligt mindre av utvecklingen av rörliga räntor – och därmed centralbankens styrränta – än i Sverige.
Hur räntekostnaderna utvecklas över en längre period beror både på vad som sker med ränteläget och vad som sker med kapitalstocken, det vill säga huspriserna. I Sverige har huspriserna ökat med ungefär 6,5 procent per år i genomsnitt under perioden. Motsvarande siffra för Kanada är ungefär 5 procent. De lägre räntorna motverkas alltså av stigande huspriser i båda länderna. I Sverige dominerar effekten av lägre räntor och räntekostnaderna har minskat under perioden. I Kanada tar effekten av lägre räntor och stigande huspriser ut varandra och räntekostnadsindex är nu på nästan exakt samma nivå som 1995.
Låt mig summera. Sverige och Kanada har valt samma ansats för att beräkna boendekostnader för egnahem i sina konsumentprisindex, en ansats där räntekostnader utgör en viktig del. Men skillnaderna i beräkningarna är stora. Svenska räntekostnader påverkas både betydligt mer och snabbare än sin kanadensiska motsvarighet av samma förändring i styrräntan. Och trots samma trendmässiga nedgång i ränteläget är det bara i Sverige detta återspeglas i form av fallande räntekostnader. I Kanada har stigande huspriser fullt ut motverkat det lägre ränteläget, trots att ökningen i huspriserna där till och med har varit något mindre än i Sverige.
Inflationsmåtten är alltså inte så lika som man först kan tro och jag tycker därför att parallellen till Kanada haltar. Hur har Bank of Canada hanterat problemet att lägre räntor pressar ner KPI inledningsvis? Svaret är att de inte har behövt hantera det, eftersom problemet inte finns i Kanadas KPI. I Sverige är det ett reellt problem att KPI ”går åt fel håll” när styrräntan ändras. Hur detta problem bör påverka utformningen och utvärderingen av penningpolitiken är dock en fråga som jag lämnar öppen.
—————
Appendix
Figurerna nedan visar KPI och KPI exklusive räntekostnader. Dessa mått är exakt jämförbara mellan Sverige och Kanada. Kanada har inget KPIF och deras KPIX exkluderar fler komponenter än sin svenska motsvarighet. Statistics Canada redovisar däremot just KPI exklusive räntekostnader, så för jämförbarhetens skull har vi räknat ut detta mått även för Sverige.
Diagram A1. KPI och KPI exklusive räntekostnader i Sverige. Källor: SCB och Riksbanken.
Diagram A2. KPI och KPI exklusive räntekostnader i Kanada. Källa: Statistics Canada.
Ekonomistas 
“I Sverige är det ett reellt problem att KPI ‘går åt fel håll’ när styrräntan ändras.”
Nja, när vi tittar på långsiktiga genomsnitt är problemet snarare att KPIF missar trender i bolåneräntorna. Vi har haft en trend med fallande bolåneräntor, globalt och i Sverige, men eftersom KPIF antar oförändrade räntor så missar KPIF denna trend och ligger således för högt. Om man istället förbättrade KPIF och beräknade det med en trend i bolåneräntorna borde det inte bli någon skillnad mellan långsiktiga genomsnitt för KPIF och KPI.
För att Riksbanken ska uppfylla inflationsmålet för KPI med nuvarande KPIF-konstruktion måste Riksbanken uppskatta skillnaden mellan genomsnitten för KPIF och KPI och lägga KPIF på målet plus detta genomsnitt. Om skillnaden är 0,4 procentenheter gäller det alltså att sikta på 2,4 procent för KPIF för att hålla KPI i genomsnitt på 2 procent.
Tack för klargörande. Åkerkopplingsmekanismen mellan CB-ränta och bostadsränta är alltså mycket tydligare i Sverige än i Kanada, Med en större andel 5-åriga lån så kommer det se klart annorlunda ut för många makroekonomiska statistiska siffror. Till detta kommer att Sverige precis kommit ur en djup ekonomisk kris 95 vilket i sig gör att 95 som jämförelseår för Sveriges del känns som en lokalt extremvärde.
Jag har tidigare sökt men inte hittat någon Kanadensisk motsvarighet till räntekvot som finns på ekonomifakta.se
http://www.ekonomifakta.se/sv/Fakta/Ekonomi/Hushallens-ekonomi/Hushallens-skulder/
Hej Lars,
Att beräkna ett nytt mått på underliggande inflation är en intressant tanke. KPIF står ju för KPI med Fast bostadsränta, så kanske skulle man kunna kalla ditt mått för KPIT (KPI med en Trendmässig bostadsränta)? Alla mått som är viktiga bör ju publiceras av SCB, men då uppstår en del praktiska problem. Vilken sorts trend ska användas, HP-trend eller någon annan? Vem ska avgöra det?
Jag är lite osäker på vad du menar i ditt andra stycke. Om vi tittar framåt så betyder inte den historiska skillnaden på 0,4 procentenheter sedan 1995 att måtten kommer att skilja sig åt framöver. Snarare är det ju så att måtten alltid sammanfaller när räntan nått sitt steady-state. Och eftersom samtliga prognosmakare låter sina prognoser gå mot ett steady-state så kommer prognoserna för måtten alltid att sammanfalla på lite sikt.
När det gäller vem som ska precisera och skatta trenden tänkte jag väl närmast på ledamöterna i SCB:s utmärkta nämnd för konsumentprisindex!
Hur stor genomsnittlig skillnad mellan KPIF med nuvarande konstruktion och KPI blir framöver beror förstås på hur bolåneräntorna utvecklar sig. På riktigt lång sikt borde det inte bli någon skillnad. Men det borde inte alls vara omöjligt för Riksbanken att göra en prognos över hur genomsnittet för KPIF och KPI skiljer sig för den närmaste 5- och 10-årsperioden, t.ex., och sedan låta KPIF sikta på lämplig nivå i förhållande till målet på 2 procent för att hålla genomsnittet av KPI på 2 procent. Det är i alla fall inte svårare än en hel del annat i penningpolitiken. Och hade man gjort på det sättet tidigare med KPIX och KPIF hade vi kanske inte behövt ha dagens stora skillnad mellan genomsnittlig KPI och målet – och inte den genomsnittliga skillnad mellan KPI och inflationsförväntningarna som gett upphov till långsiktiga effekter på arbetslöshet och reala skulder.
Utan att ta ställning i sakfrågan så måste jag iallafall säga att Ekonomistas verkligen är ett av de mest intressanta sajterna på hela det svenskspråkiga internet.
Nu skulle jag verkligen vilja ha en gilla-knapp.
Hej Kalle,
skuldkvoten, mätt som skulder i förhållande till disponibel inkomst, är ca 165% i Kanada, se fig 21 i Bank of Canadas senaste Monetary Policy Report. Hittar dock inga andra mått på skuldsättningen.
Hej Stefan,
Tack för svaret, men det var det lätta svaret. Vad jag frågade efter var räntekvoten. Dvs hur stor del av den disponibla inkomsten som går till ränta. Den finns på samma sida på ekonomifakta som skuldkvoten, men man måste klicka i en liten box för att få räntekvoten visade istället för skuldkvoten.
Dvs hur stor del av den disponibla inkomsten har i Kanada gått till räntor? I Sverige är det inte så stora förändringar över som skett sedan 95.
Tack för att du tog dig tid för att svara, om än på en annan frågan än den jag ställde.
Såvitt jag kan se finns den i den figur, Chart 21, som Stefan hänvisade till. Den heter “Debt-service ratio”.
Tack Lars,
ibland har man tur :-).
Lars,
på vilket sätt skiljer sig detta från hur vi faktiskt arbetar? Vi publicerar ju alltid prognoser för både KPI och KPIF. I vår senaste Penningpolitiska rapport stiger KPI snabbare än KPIF just på grund av stigande räntor (se diagram 1:2-1:3 på sid 6).
Stefan,
Så länge jag var kvar på Riksbanken var det aldrig fråga om att med avsikt sikta på något högre än 2 procent för KPIF på grund av att genomsnittet för KPIF skulle bli högre än för KPI för en 5-årsperiod eller så. Det var aldrig fråga om att korrigera för att genomsnitten för KPI och KPIF var olika. Men det måste man göra om man vill att genomsnittet för KPI ska bli 2 procent. (Jag antar att det inte skett någon förändring sen jag lämnade Riksbanken i maj.)
Lars,
nej jag vet. Men är inte det en följd av att ingen kunde förutspå att finanskrisen skulle bryta ut 2008? Eller vad som skulle hända därefter med statsfinansiell kris i euroområdet och rekordlåga räntor, QE, mm.? Om vi hade kunnat förutspå vad som skulle ske med räntorna och därmed skillnaden mellan KPI och KPIF, varför inte gå direkt på KPI istället för att gå omvägen via att KPIF ska gå mot 2+x% ?
Stefan,
Jag tror att den genomsnittliga skillnaden mellan KPIF och KPI är lite mer stabil än vad ditt svar antyder, men jag har inte undersökt saken ordentligt så jag vet inte säkert. Jag kan mycket väl också tänka mig att man istället gör som du föreslår och går direkt på KPI. Det gäller då att balansera de direkta och indirekta effekterna av styrräntan på KPI, men det borde vara fullt möjligt att genomföra i praktiken med den erfarenhet om och förståelse av effekterna som nu finns (mycket tack var ditt upplysningsarbete inom Riksbanken 🙂 ).
Gaius.
jag håller med!
Själv tycker jag att det är ganska små skillnader mellan Sveriges sätt att räkna ut KPI och Kanadas sätt att räkna ut KPI;
Skillnaden att Sverige har en något större kortsiktig effekt av ränteförändingar på KPI pga högre inverkan av rörliga lån saknar betydelse på meddellång och lång sikt där dessa skillnader jämnas ut med tiden.
Skillnaden att Sverige har haft högre prisutveckling på bostäder sedan 1995 än Kanada (ca 6,5% per annum jämfört med 5% för Kanada) beror helt på att basåret som skribenten från riksbanken valt ut är det år då priserna bottnade efter makrokraschen i början av 1990-talet. Hade ett annat slumpvis valt basår tagits istället så skulle Sveriges KPI varit ännu lägre. Från 1995 skedde sedan en uppstuds i fastighetspriserna från en distressed valuation level samtidigt som räntorna normaliserades gradvis från en nivå med väldigt höga realräntor internationellt sett, allt detta under en trend av fallande nominella räntor internationellt.
Det är förståss ingen slump att skuldhysterikerna som i media gapar om tvångsamorteringar och det omoraliska med att bära skuld etc. systematiskt väljer just 1995 som basår när de tittar på lånestockarnas utveckling…
Om det vore så illa att den kortsiktiga effekten på KPI av reporänteändringar skulle påverka penningpolitikens utformning så är vi verkligen illa ute. Men kanske har skribenten en poäng ändå när man tänker tillbaka på de absurda räntehöjningarna 2007 och 2008 när riksbanken jagade sin egen svans och höjde trots stort outputgap och en underliggande inflation (rensat för volatila energipriser och effekten av riksbankens egna räntehöjningar) som låg under målet.
Ännu värre vore det om den kortsiktiga negativa effekten på KPI av en räntesänkning skulle vara ett motiv för riksbanksdirektionen att avstå från att sänka reporäntan trots ett mycket lågt inflationstryck och en mycket hög arbetslöshet.
Sedan Larry Summers tal på IMF konferensen härom veckan pågår det en intressant diskussion på nätet om det lämpliga i att ha en så låg målsättning som 2% för inflationen:
http://www.economist.com/blogs/freeexchange/2013/11/secular-stagnation
I ljuset av bl.a. detta och det redan kända utfallet med hög arbetslöshet, stora lediga resurser, låg investeringsnivå, etc. framstår det som synnerligen olämpligt av riksbanken att undershoota inflationsmålet medvetet. Vilka svepskäl de än har för detta.
Hej,
huruvida skillnaderna i beräkningsmetoder och beteenden är stora eller små är upp till var och en att avgöra. Mitt inlägg handlar främst om att de empiriska egenskaperna hos räntekostnaderna är väldigt olika i de två länderna. I praktiken är det bara i Sverige som penningpolitiken riskerar att “jaga sin egen svans”. Detta är skälet till att mått som KPIX eller KPIF har haft en framträdande roll inom penningpolitiken. Kanadas KPI är i praktiken redan “svanslöst” och de har inte samma behov av sådana mått på underliggande inflation.
Att jag valde 1995 som basår var bara för att det var då Riksbankens inflationsmål började gälla i termer av att KPI skulle vara 2 procent.